上周末开始，市场中传开ICO即将被监管的消息，笔者曾被拉入几个ICO的群，监管将至的消息传出后，有几位ICO项目负责人在群里坚定地表示，作为要认真做事的ICO项目，肯定是积极拥抱监管的，监管的到来对ICO行业而言是好事。

周一（9月4号），人民银行等七部委便发布《关于防范代币发行融资风险的公告》（下称《公告》），将ICO界定为“未经批准非法公开融资的行为，涉嫌非法发售代币票券、非法发行证券以及非法集资、金融诈骗、传销等违法犯罪活动”。监管大棒如期而至，且比市场预期要严格得多，并非要规范这个市场，而是直接终结了整个行业。

我想，这个结果是很多ICO市场参与者所措手不及的。所以，就着《公告》的出台，我们不妨就大家可能关心的几个问题，再做一次系统性梳理。

ICO是怎么变味的，《公告》又为何如此严格？

2016年以前，ICO被局限于一个小圈子内，这个圈子里是区块链拥护者、比特币投资者和理想主义的理工男，他们懂区块链，也认可区块链的发展，圈子虽然小众，却相对健康。大家简简单单做事，项目发行方也抱着促进区块链进化、甚至改变世界的美好愿望。像以太坊这种ICO里诞生的经典项目，更是为人津津乐道，也为人向往，每一个项目发行方似乎都梦想着再造一个以太坊，去做点真正有意义的事情。

2016年下半年以后，事情变味了，因为ICO开始由小众群体逐步渗透至大众市场，月度融资额出现爆发式增长。

因为站在区块链产业化的角度看，市场对于区块链创业项目的需求并未出现大的变化，相反，随着越来越多的巨头开始主导区块链的商用化进程，对区块链创业项目的需求甚至是下降的，所以，此时ICO项目的大量出现和融资额的爆发式增长，并非一个正常的现象。

真正的原因只有一个，整个加密数字资产在2017年火了，很多代币获得了上千倍的涨幅，虚拟货币市场也开始脱离区块链生态本身走上了“独立化”飙升之路。用一个我们熟悉的词语类比，便是开始脱实向虚地泡沫化发展。

此时，大量的投资者涌入，本身并非看好代币背后的区块链发展前景，而是幻想在这个博傻的投机市场中分一杯羹。之后，大量的骗子（如很多前期专门从事邮币卡诈骗的团伙）被这个暴富的游戏所惊呆，ICO开始成了他们的狂欢乐园。

至此，ICO已经严重变质了，从助力初创企业实现改变市场理想的融资工具，变成了骗子们圈钱和非法集资的手段。

在当前金融强监管的环境下，既然出现了风险问题，监管自然会及时跟上。考虑到ICO融资额每月都在成倍地增长，监管早一天介入，便能多挽救一批韭菜，所以，政策出台才会如此快速、如此严格。以至于大多数参与者看来，都有点措手不及。 

需要善后的问题，投资者该怎么办？

《公告》明确要求：“本公告发布之日起，任何所谓的代币融资交易平台不得从事法定货币与代币、“虚拟货币”相互之间的兑换业务，不得买卖或作为中央对手方买卖代币或“虚拟货币”，不得为代币或“虚拟货币”提供定价、信息中介等服务。”

意味着ICO代币没有了二级流通市场（当然也可以场外交易，但谁会接盘呢？基本没有流动性），可能变得一文不值。此时，投资者怎么办呢？总不能眼睁睁看着花“钱”买来的代币真的化为泡沫。

《公告》给投资人指了一条路，“本公告发布之日起，各类代币发行融资活动应当立即停止。已完成代币发行融资的组织和个人应当做出清退等安排，合理保护投资者权益，妥善处置风险。”即投资者手中不能流通的代币由代币发行人进行回购。问题来了，以什么价格进行回购呢？发行人已经把钱挥霍或花出去了又该怎么办？

在融得比特币和以太币还留在发行人账上的情况下，理论上不存在回购能力的问题。此时，若ICO代币尚未进入二级市场流通，处理起来比较简单，直接按照发行价回购即可。对于ICO代币已经进入交易所流通的，考虑到一批ICO参与者已经套现离场，很多新的投资者在二级市场中高价买入，投资者的购入成本差异很大，便很难达成一个各方都满意的回购方案。

最终的办法，可能就是忽略成本的差异，直接以持有代币数量的多少由项目发行方组织最终清算，此时，后期高价买入的投资者必然面临损失。但是，实在也怨不得谁。高风险的投机市场（监管界定为非法公开融资行为），从来就没有保本一说。

在发行人已经把融得的资产转移或挥霍的情况下，结果只能如e租宝跑路事件一般，通过司法程序去解决问题。

对主流“虚拟货币”的影响，比特币和以太币会如何？

《公告》出台后，比特币和以太币双双出现大跌。在上周末的文章《ICO迎来监管大棒，区块链生态各方谁最受伤？是比特币吗？》中，笔者曾做了相对乐观的预测，

“ICO监管之后，无论是对虚拟货币交易的监管还是窗口性指导，都会显著影响市场预期，短期回调概率增大。不过，另一个角度看，虚拟货币交易被纳入监管意味着受到官方承认，中长期看，也算利好因素。”

不过从《公告》内容来看，对比特币和以太币的影响，主要还是负面因素居多。不妨注意一下《公告》的措辞，“向投资者筹集比特币、以太币等所谓”虚拟货币’”、“自觉抵制与代币发行融资交易及‘虚拟货币’相关的非法金融活动”，并再次强调各金融机构和非银行支付机构不得为“虚拟货币”提供相关金融服务。

可见，在未来一段时间内，比特币和以太币等‘虚拟货币’获得监管认可的可能性并不大，所谓的中长期利好并不存在。

不过，考虑到比特币在国际上的认可度越来越高，此次《公告》的出台并不会对比特币的走势产生根本性的影响。比特币真正的挑战，仍然是两个月后的分叉风险，届时，不排除会再次引发整个加密数字货币市场的地震。 

前景展望：虚拟货币市场或迎来分水岭

区块链与加密数字货币的关系，很像实体经济与金融业的关系，二者相互促进，本来也可以互相支撑。只是，2015年以来，具备资金实力和丰富应用场景的主流金融机构和互联网巨头逐步接管了区块链的商用化，区块链创业机构则逐步走上了ICO融资的道路，区块链与虚拟货币开始逐步变成两个相对独立的圈子。

从政策氛围和监管态度上看，二者也有了截然不同的结局，区块链几乎已经得到所有主流机构的认可，并积极投入；而虚拟货币则走上了另外一条道路，其中的ICO发行甚至被界定为非法集资。

虚拟货币距离区块链商用化越来越远，某种程度上，这也是一种脱实向虚。这个问题，可能才是虚拟货币市场的根本性挑战。失去了区块链发展的支撑，虚拟货币的发展势必会面临更多的阻力。以此次ICO监管为契机，不排除整个虚拟货币市场正迎来一个真正的分水岭。

【钛媒体作者介绍：薛洪言，苏宁金融研究院互联网金融中心主任；微信公众号：洪言微语】