图片来源@视觉中国

文 | 苏宁金融研究院，作者 | 薛洪言

在各类金融牌照中，银行、消费金融公司、小贷公司可谓“消金三杰”，蚂蚁金服的借呗/花呗、苏宁金融的任性贷、度小满的有钱花等明星产品，背后都是小贷公司。

过去三年（2015-2018），消费金融渐入佳境，小贷公司本应在风口上奔跑，但却像被施了魔咒般，双脚踏进泥潭，增长举步维艰。

2015年是小贷公司的分水岭，在此之前，快速增长，短短四年间，贷款余额从不足2000亿扩张至9000亿；在此之后，久久横盘，陷入瓶颈。

小贷公司“停滞”生长，意味着什么？

转型生死考

据小贷协会2015年调研数据，一些省份超过1/3的小贷公司不能正常营业。与农商行、城商行的困局一样，当实体经济下行叠加金融科技崛起，小贷公司正经历着生死考验。

经济下行的影响有二：不良攀升，利率下降。

金融科技的影响亦有二：巨头下沉，模式变革。

影响交织下，龙头尚可勉力应付，中小玩家则渐被时代抛弃。

以瀚华小贷为例，以2015年为界，贷款平均息费率降档，平均降幅6个百分点，以40亿月均贷款余额计算，年息费收入缩水2.4亿元。叠加不良率上升影响，2015年之后，净利润接近腰斩。 

这几年，放贷机构凭借高定价赚得盆满钵满，个别消费金融公司年利率也一度高达40%以上（2018年之前），瀚华小贷为何主动调降息费率，以至利润大幅下降呢？

不得已为之！这要从贷款结构说起。

2015年之前，瀚华小贷主要做对公业务，这也是行业普遍状况（互联网巨头旗下小贷公司除外）。线下做贷款，运营成本高，件均百万以上的贷款才有赚头，个人贷款不受重视，公司贷款才是主流。

随着经济下行，小微企业不断爆雷，小贷公司主动规避风险，向大中型客户靠拢，利率定价自然越来越低。2015年之后，金融科技叠加消费升级，消费金融迎来风口。但小贷公司们习惯了对公贷款，早期转型仍瞄准对公领域，待惊觉消费金融大有可为时，已力有不逮。

消费金融其实没什么门槛，创业公司，两三杆枪，也能创出一片天地。小贷公司有存量资产的包袱，受对公思维的牵制，反而束手束脚，慢慢落后于时代。农商行、城商行遭此困境，还可凭借吸储优势做一做资金方，小贷公司则没有退路。

从瀚华小贷的路径看，2015年和2016年着重调整行业结构，两年累计退出房地产、金属冶炼等行业约4700家企业客户，转向建筑行业和平台类企业，发力供应链金融。截止2016年末，个人贷款占比突破30%，但企业的主要心思仍在对公业务上。

2017年，瀚华小贷把零售转型提升至战略高度，全面进军个人金融市场，依托线下渠道优势，发力房抵贷（即房捷贷，后更名佳业贷）业务，没有走场景金融或现金贷的路线。

2018年末，瀚华小贷零售转型初见成效，佳业贷占比超过60%，成了公司拳头产品。不过以盈利衡量，重回三年前仍需时日。

行业龙头尚且如此，实力弱的小贷公司，纷纷陷入困境，甚至不能正常营业。三年来，已有近千家小贷公司退出市场。

牌照边缘化

小贷公司身上一直有两道枷锁——不准跨区域经营，融资杠杆率低（一般为不超过1.5倍）。

有管制，就有突围。这里面，也隐藏着小贷公司扩张与收缩的秘密。

不允许跨区域经营，企业就在多地注册。在区域突围的动力下，小贷公司数量快速扩张，2009-2011年，小贷公司数量实现了从650家、2614家到4282家的三级跳。以瀚华小贷为例，高峰期通过13家小贷公司多区域经营。

之后，互联网浪潮袭来，前有P2P借助互联网渠道撮合贷款，后有互联网巨头基于电商生态线上融资，网络小贷水到渠成。2015年7月《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》对网络小贷做了官方背书，地方金融办开始为小贷公司叠加“互联网放贷”资质，网络小贷牌照面世了。

有了互联网放贷资质，多地分散注册意义不再，集团型小贷公司自发注销多余机构，小贷公司机构数量于2015年三季度达到顶峰，此后便一路下降。

区域突围，带来机构数量的增减；杠杆率突围，主导了规模的增缩。

从数据上看，小贷行业的杠杆率（贷款余额/注册资本）一直在1.2以下，1.5倍的杠杆率限制似乎绰绰有余。

实则不然，1.2倍的实际杠杆率恰恰是限制的结果。为了规避杠杆率限制，小贷公司各显神通，将贷款出表（把分母变小），在会计层面调降不良率。

具体来说，主要有两类做法：

一是更换放贷主体，不给贷款入表的机会。一方面大力叙做委托贷款。小贷公司作为委托人，委托银行放贷，既可规避单户贷款限额的制约（一般要求不超过净资产的5%，即1亿资本金，单户贷款最高不超过500万元），垒垒大户，还能调剂杠杆率的高低。另一方面则申请保理、融资租赁、消费金融公司甚至民营银行牌照，把业务交给杠杆率更高的机构来做。

二是贷款转让，先入表再出表。贷款转让是个神器。举例来说，注册资本2亿、贷款余额3亿时，杠杆率达到上限，此时将3亿贷款转让给第三方机构（金融资产交易所、银行机构、资产管理公司、信托投资公司等），杠杆率降至0，可回笼资金继续放贷，理论上，如此循环，想做多少做多少。资产转让进化到一定阶段，就是资产证券化（ABS）。

2013年以后，个人资金涌入互联网理财，小贷公司联手地方金交所，为各大平台的互联网理财（包括P2P）输送底层资产。这种贷款出表方式一度不受监管，简单便捷，一度让小贷公司彻底摆脱杠杆率的制约。

没了杠杆率的约束，资本金不再重要。大家有钱也不注资，不注资，表内贷款余额也就停止增长了。

后来，强监管来临，表内业务愈发受限；再后来，助贷兴起，没有牌照也能做业务，小贷牌照的价值越来越弱了。

龙头更迭

小贷牌照价值不断边缘化，带来了两大影响：

一是传统龙头不断“走出去”，申请并发力新的牌照，超越小贷公司的约束，综合化发展；

二是申请门槛越来越低，那些没有牌照的机构，尤其是互联网机构，以小贷牌照为切入点，加速布局互联网金融。

一出一进之间，小贷行业快速分化——传统龙头快速淡出，互联网巨头全面主导。

先来看看瀚华小贷的例子。瀚华金控——担保行业和小贷行业双龙头，创立于2004年，2014年港股上市，旗下有9家小贷公司，五家获得网络小贷资质。2018年末，瀚华旗下小贷公司合计贷款余额47亿元，与三年前基本持平，接近零增长。 

看上去，瀚华小贷也陷入增长“停滞”，但站在集团视角，瀚华金控的放贷能力仍在扩张。2018年末，瀚华金控类授信业务（自营贷款、助贷、委贷、保理、融资租赁等）余额109亿元，较三年前增长46%，增速依旧强劲。

2015年起，瀚华金控推动战略转向，发力综合金融平台，在担保、小贷之外，大力拓展保理、融资租赁业务；2018年，进军助贷市场。从结果上看，小贷业务原地踏步（仅从贷款余额看），其他业务都在扩张。

贷款能力在强化，小贷业务（特指通过小贷公司做的自营业务）在弱化，这是传统小贷龙头的写照。

另一面，互联网玩家则加速入局。据不完全统计，当前国内网络小贷牌照数量已超过300张，成为巨头逐鹿的新战场。

自现金贷新规限制ABS出表后，互联网巨头系小贷公司迎来一波注资潮，综合实力快速赶超老牌小贷巨头。据启信宝数据，注册资本前20的小贷公司中，12家（存在两家属于同一集团的情况，如蚂蚁小微小贷和蚂蚁商诚小贷）隶属互联网巨头。

仅看注册资本，互联网巨头已全面占先。而随着助贷发展，注册资本已不足以反映小贷公司的真正实力。

一些头部小贷公司，注册资本不高，但年放贷（撮合）量超过千亿元，表内外余额数百亿元。如360金融旗下的三六零网络小贷，注册资本仅5亿元，毫不起眼；而360金融2018年累计撮合放贷近千亿元，贷款余额430亿元，足可跻身行业前十。

把助贷考虑在内，掌握流量优势的互联网巨头已然主导了小贷行业，小贷行业正全面互联网化。

从小到大

龙头更迭过程中，小贷公司慢慢背离了最初的定位，踏上了大型化之路。

2008年5月，银监会发布《关于小额贷款公司试点的指导意见》（下称《指导意见》），开篇就明确政策目标，“引导资金流向农村和欠发达地区，改善农村地区金融服务，促进农业、农民和农村经济发展，支持社会主义新农村建设”。

服务三农、将资金引入欠发达地区，是监管推动小贷公司试点的政策本心。为此，监管设定了区域经营和杠杆率限制，小贷公司做不大，才甘于做服务县域和三农的金融毛细血管。

先看区域限制。市场规律下，资金天然流向经济发达地区，让资金踏踏实实待在欠发达地区，不准跨区域经营是必要条件。

再看杠杆率限制。《指导意见》要求小贷公司从银行业金融机构融入资金余额，不得超过资本净额的50%。意味着，若注册资本1个亿，只能从银行借款5000万，可放贷资金不过1.5个亿，即杠杆率不超过1.5倍。

既然已经将资金限制在欠发达地区，为何还要对放贷能力设置诸多障碍呢？

这背后，有多重考量：

一则，限制从银行借入资金规模，就限制了风险向银行的传递。在1.5倍的杠杆下，小贷公司不良率超过66%（把三分之二的资本金亏完）才会对银行带来实质风险，仅从风险传染的角度，不足以解释1.5倍杠杆的苛刻。

二则，放贷能力受限，与大项目无缘，才能甘于服务小微客户。试点出台的那几年，中国经济处于高速增长期，基建、地产、制造业扩大再生产，实体经济不缺项目缺资金，金融机构乐于垒大户，小微客户嘛，金额小、手续繁、成本高，无人问津。

为避免小贷公司垒大户，只能把小贷公司变小，越小越好。1.5倍的杠杆率限制，卡住了小贷公司的脖子，也卡住了规模增长空间。待《指导意见》在地方落地时，一些省市进一步收紧缰绳。如辽宁明确要求小贷公司注册资本上限为2亿元，叠加1.5倍杠杆率限制，发展极限不过3亿元。

不过，伴随着网络小贷的出现、互联网巨头的入局，小贷公司成了巨头布局金融的第一站，在大型化的路上越走越远。

日前，网传监管正在酝酿统一的互联网小贷监管办法，将注册资本提升至5亿元，杠杆倍数扩大至3-5倍。这可看作政策层面对小贷公司大型化的默许。

当前，经济下行，金融机构垒大户的环境不复存在，大型银行也在发力小微金融；在规模层面给小贷公司松绑，已不会影响小贷公司聚焦小微金融的初衷。

小贷公司大型化，是时代变迁的必然结果。再深一层看，小贷公司大型化，也是科技重塑金融的必然要求。

科技打穿了时空界限，消解了“小而美”模式的生存空间，大型化叠加科技化，是金融机构的唯一出路，也是小贷公司的唯一出路。

从“小”到“大”的过程，优胜劣汰、整合重组将成为家常便饭，行业发展进入全新阶段。

金融新纪元

小贷公司一直进化前行。进化淡化了牌照价值、模糊了业务界限、重构了市场结构，这才让小贷公司表内数据停滞不前。

小贷公司“停滞”生长，却并非个例。行业进化过程中，市场机构正在远离高规格（监管严、准入门槛高）金融牌照。

三五年前，只因消费金融牌照可放大10倍杠杆，牌照的吸引力便远大于小贷公司，可就当前来看，有了助贷加持，一张网络小贷牌照足矣，谁还去折腾消费金融牌照呢？

市场端，不同牌照的核心差异趋于淡化，而监管侧，不同牌照的监管规格却有天壤之别。这种失衡，进一步加速市场机构对所谓高规格牌照的逃离。截止2018年底，消费金融公司数量仅有23家，而网络小贷数量近300家；五大金融科技巨头中，仅苏宁金融拥有消费金融牌照。

科技进步与模式进化，在消解牌照的价值。市场不仅在远离高规格牌照，下一步，连牌照本身也要远离，届时，更多的金融牌照都会停滞生长。

可那又如何呢？

金融牌照，在停滞生长；金融行业，却迈入新纪元。

【钛媒体作者介绍：苏宁金融研究院院长助理薛洪言；来源：苏宁财富资讯】