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文 | 跃幕电影，作者 | 韩墨墨

从影视行业进军文旅产业的电影公司再添一员。

近日，北京文化公告称，拟收购北京东方山水度假村有限公司（以下简称“东方山水”）100%股权，后者最核心的资产是位于北京密云区18.72万平方米的国有土地使用权，北京文化希望在这片土地上打造一个电影小镇。

然而消息出来几天后，深交所就下发了关注函。这是因为北京文化为了买地，需要支付8.4亿收购款。但是截至今年上半年，北京文化账上只剩2.18亿现金了，深交所和投资者都不禁发问：钱要从哪里来？

更何况，标的公司东方山水净资产账面价值只有4500万，北京文化超过18倍的溢价，是否合理，又是否存在利益输送？

1、8.4亿收购案：交易对价为标的净资产的18倍

10月14日晚间，北京文化公告称，拟以自有资金8.4亿元收购北京东方山水度假村有限公司（以下简称“东方山水”）100%股权。交易完成后，东方山水将成为北京文化全资子公司，纳入合并报表范围内。

天眼查数据显示，目前北京文化旗下控股参股的公司仅有6家，除了2013-2014年期间为了转型相继将北京摩天轮、浙江星河、北京世纪伙伴三家公司纳入囊中，北京文化此后就鲜有资本层面的运作。

而这次北京文化看中东方山水最重要的原因，在于东方山水所拥有的土地资产：29块位于北京市密云区穆家峪镇阁老峪村北的国有土地使用权，使用权面积为18.72万平方米，以及向穆家峪镇阁老峪村委会租赁的约100亩租赁土地，租赁期限为30年。

北京文化买下土地是为了进军“影视+文旅”，打造首个文旅项目。根据北京文化介绍，公司将在北京市密云区建设密云国际电影文旅小镇，主要结合北京文化电影IP，打造影视主题为主的商区+酒店为核心的文旅小镇，并配套摄影棚、封神之城、多功能影院、亲子类主题乐园、明星餐饮街区、主题酒店等设施，实现公司业务延伸与产业链布局。

然而，撇除后期电影小镇的建设运营费用，单单在买地环节，北京文化就要先掏出8.4亿的真金白银。

从账面数据来看，东方山水的经营业绩并不优秀。根据公告资料，2018年，东方山水营收为0元，亏损104.35万，经营活动产生的现金流量净额为-259.24；2019年1-7月，东方山水营收为0元，亏损317.25万，经营活动产生的现金流量净额为2.91万。

截至7月，东方山水净资产账面价值为4520.40万元，然而评估值则为3.43亿元，增值率为658.69%，而最终北京文化给出的交易总价，则是东方山水净资产账面价值的18倍。

对于交易总价与评估价值之间的巨大差异，北京文化的说法是，买下东方山水不但能够完善公司产业链，发挥影视IP的衍生经济效应，而且东方山水的土地资产依山傍水，位置优渥，适合多种旅游项目开发，具有稀缺性和不可替代性。

但这样的官方解释并未能说服监管层。17日晚间深交所下发关注函，针对这桩收购案背后交易价格的合理性、交易方与公司是否存在关联关系、资金的来源和筹集计划、文旅项目的开发建设等关键问题对北京文化发出了5连问。

2、资金组合拳：银行贷款7成，资产负债率增至33%

10月25日晚，北京文化发布复函公告。北京文化引用了多组的商业用地数据，再次强调收购东方山水的交易价格合理，符合市场行情。此外，北京文化还回应了整个项目开发周期为3-5年，目前公司进行了项目初步设计规划，最终规划建设将在政府整体地段规划批复完成后再作相应调整。

在整份回复函中，最值得关注的内容，则是北京文化针对这桩收购的资金来源与筹资安排。

截至今年6月，北京文化持有的货币资金仅有2.18亿。因此，不管投资者还是监管层都对北京文化如何拿出8.4亿的买地款表示了强烈的关注。（截至7月底，东方山水净资产为4500万，北京文化实际上需要支付8亿元）。

具体来看，北京文化打出的是一套“自有资金+银行贷款”的组合拳：首先，第一笔2亿元的转让款会先以自有资金支付；在完成工商变更手续后，北京文化会以土地抵押和银行授信的方式，向银行借款完成剩余7成转让款的支付。

根据北京文化的预估，整个收购会涉及银行贷款约6亿元，财务费用约3000万/年，增加银行贷款后公司资产负债率约为33%，较今年上半年末的24%有所上升。

不过值得注意的是，今年上半年，北京文化业绩并不如理想，归母净利润亏损5560万元，经营活动、投资活动、筹资活动对应的现金流净额分别为-7.06亿、-2.98亿和3.19亿，这说明上半年北京文化处于一个现金净流出的状态。

3、重走文旅路：IP先行，“轻重”之选

“影视+文旅”的路径曾先后吸引过万达、光线、华谊、博纳、乐创文娱等影视巨头，如今随着北京文化的加入，行业大军将再添一员。

实际上，对于北京文化来说，文旅产业并不陌生。北京文化的前身就是起家于景区经营的京西旅游，成立之初京西旅游就曾拥有灵山、百花山、妙峰山、戒台寺、潭柘寺“三山两寺”等景区的承包经营权，以及龙泉宾馆等酒店资产。自2015年开始，北京文化才逐渐淡化旗下旅游业务。

不过承包经营与内生打造的方式明显不同，后者在资源投入、经营模式、内容运营等层面都对北京文化提出更严厉的要求。

事实证明，华谊兄弟此前在实景娱乐业务中主打的“轻资产”模式，正在成为束缚其发展的枷锁。在发展初期通过授权快速吸金之后，华谊兄弟实景娱乐业务盈利骤降，因为在合资公司中资金投入少，占股比例低，导致在后期的运营期失去话语权，导致项目的落地难以把控。

但是如果要走“重资产”的模式，囊括商业区、主题乐园、酒店、影棚等多元业态的项目打造则要求公司首先具有规模的资金储备与灵活的资金运作能力。在“轻重”之间的利弊权衡，这些都是需要北京文化思考的问题。

此外，影视文旅项目等电影衍生品能不能取得成功，关键在于影视作品IP的影响力与公司IP孵化能力的可持续性。

2017年北京文化凭借《战狼2》的保底一炮而红，此后两年又相继出品了《我不是药神》和《流浪地球》两个爆款项目，成为电影圈的行业新贵。

但是整体来看，北京文化手中的IP规模相对有限，而且《我不是药神》、《流浪地球》等IP相对光线手中拥有的《哪吒之魔童降世》、《大鱼海棠》等国漫IP落地难度也要更大，而《跳舞吧！大象》、《无名之辈》等IP的影响力又相对有限。

每一家进军文旅产业的影视公司难免都抱有一个“东方迪士尼”的梦想。因为具备规模效应、高人流量、业态丰富的特点，在理想的情况下，文旅产业不仅能成为影视公司发展的“现金牛”，与公司本身的影视产业实现联动效应，还能帮助公司规避影视内容的不确定性而带来的业绩“大小年”的潜在风险。

而这桩高杠杆的收购案，会顺利进行还是在监管层的关注下中途折戟？北京文化的文旅之路最后是一场冲动的豪赌还是“东方迪士尼”的成功起航？所有的未知需要更多时间的验证。