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钛媒体注：本文来自微信公众号腾讯科技，原文出自《福布斯》杂志，由腾讯科技编译组编译，审校｜乐学，钛媒体经授权发布。

自从互联网出现以来，企业家们就一直被鼓励“大处着想、小处着手、快速壮大”。这句口头禅——尤其是最后一部分——是由资本充裕的风投公司推动的，得到了商业媒体的喝彩，也得到了华尔街银行家的进一步认可——他们越来越倾向于承销营收和亏损都在迅速扩大的公司的IPO。难怪创始人们深信不疑：在争夺市场支配地位、名声和财富的竞争中，发展胜过利润。

在过去20年里，也不乏初创企业的估值已飙升至极高的水平，然后迅速崩溃。现在，我们似乎进入了一个新的时代：风投公司对没有盈利的高增长企业的投资力度比以往任何时候都要大。为了理解为什么鼓舞人心的、改变游戏规则的品牌承诺经常会让人们忘了对其商业模式进行理性评估，我们有必要借鉴一下历史。

转瞬即逝的流星

世纪之交的互联网泡沫时代也出现了很多像流星一样转瞬即逝的初创公司。还记得Kozmo、eToys和Pets.com吗，它们持续的时间均没有超过三年，而Webvan只用了20个月就从IPO走向了破产。而Theranos、Better Place、Fab和Beepi各自筹集了数亿美元的风险资本，然后走向破产清算的道路。时间将告诉我们，Lyft、优步(Uber)、WeWork、Bird和其他高估值的、拥有巨额资金投入的、长期亏损的企业是否会成为下一批转瞬即逝的流星。

虽然这些公司跨越不同的市场和时期，但它们都有三个共同的特点，这有助于解释它们的融资能力以及最后的倒闭。

首先，每个品牌都提供了一个引人入胜的品牌故事，吸引了消费者、风投公司和商业媒体。

其次，没有公司拥有实现可持续盈利所需的专门知识、流程、业务模式或目标市场。

第三，在风险投资的帮助下，每个公司都笃信：在资金耗尽之前，它们可以在市场上占据主导地位，实现规模化发展并盈利。以pets.com为例。在互联网刚刚起步的时候，宠物主人对网上订购狗粮和宠物用品的低廉价格、免费送货和方便感到无比惊讶。

Kozmo、eToys和Webvan也让消费者和风投公司相信，各种各样的商品可以有效地从消费者的电脑屏幕飞到他们的家门口。但隐藏在这些引人入胜的品牌故事背后的是类似2000年左右的现实：即市场对电子商务服务的接受度仍然很低，从接受订单到完成交付的过程是原始的、不可靠的和昂贵的过程，从一开始就注定了这些企业难以实现稳定的盈利。

请输入图说

在反思Webvan的失败时，该公司前运营副总裁解释如下：

“有一天，我正坐在办公室里，一位愤怒的旧金山顾客打来电话，抱怨她预订的食品杂货下午还没有到。我装出很抱歉的样子，空洞地承诺她的食品很快就会送到。但我真正在想的是，女士，我没有时间担心你那该死的食品杂货订单，我正忙着在26个城市里推出Webvan。”

事实证明，Webvan从未解决他们在供应链中遇到的问题。他们争夺市场主导地位的结果是最终走向倒闭，并让私人和公共投资者为此付出了15亿美元的代价。

人们可能会原谅早期的企业失败，这是互联网到来时非理性繁荣的结果。但在接下来的几年里，其他伟大的品牌故事也被证明是太好，好到令人难以置信。

例如，Theranos公司承诺要彻底改革医疗保健行业。Better Place公司则让我们相信，我们都可以驾驶配置可更换电池组的电动汽车，从而消除行驶里程的限制。Beepi公司打造了一个点对点的二手车市场，把可怕的推销员排除在外。Fab公司以惊人的低价推出闪购活动，让我们眼花缭乱。

这些都是伟大的故事，但归根结底，没有一家公司能够以消费者愿意支付的价格来实现他们的品牌承诺，并产生有吸引力的利润。

我们都喜欢听故事

为什么我们总是被那些有着鼓舞人心的品牌故事的公司所吸引呢，尽管它们的生存能力遭到了尖锐的质疑？

事实证明，人类天生就会对引人入胜的故事做出情感上的反应。有科学证据可以解释讲故事是如何触发催产素释放的，催产素是一种能增强我们的信任感、同情心和同理心的荷尔蒙。神经学家已经发现，当我们听到一个有趣的、讲得很好的故事时，我们的大脑就会做出反应，就像我们自己正在经历这个故事一样。也就是说，Theranos是我想要做血液测试的地方，WeWork是我想要工作的地方，骑电动滑板车听起来很有趣！

我们都痴迷于伟大的故事，消费者、投资者和商业媒体都是如此。特别是新闻媒体，它们有明显的动机，希望传播引人入胜的故事情节，从而吸引广泛的读者。想一想，有多少媒体大肆报道Bird公司、Snapchat和特斯拉，其中每一家公司都有令人信服的品牌故事，而不是经过验证的商业模式。

这导致风投公司现在往往会豪赌那些拥有鼓舞人心的品牌故事、快速增长的但现金流为负的公司。而且，赌注越来越大。它们将企业的估值推到了极大的高度。

2018年，由于超大规模融资活动(定义为1亿美元或更多)激增，美国风险投资额达到了历史最高水平——1300亿美元。这些超大规模投资同比增长了90%，占去年风险投资总额的近一半。

重视发展而不是盈利能力的做法也延伸到了公共资本市场。2018年前三个季度，在美国上市的公司中，有83%的公司在上市前的12个月里一直处于亏损状态，创下历史最高纪录。2000年，就在互联网泡沫破裂之前，投资者欢迎亏损公司进入公开市场的程度创下了令人惊讶的记录。

这些趋势表明，我们可能正目睹又一轮的非理性繁荣，这些企业拥有巨大的品牌承诺，但几乎没有已被证明的可持续发展的商业模式。

WeWork会快速腾飞然后跌落

以We Company为例，它最初的品牌名称WeWork更为人们所熟知。该公司成立于2010年，旨在为企业家、自由职业者、小型企业以及大公司员工提供共享的办公空间。

最近的报告显示，尽管WeWork一直以惊人的速度增长，而且在2018年的收入达到将近20亿美元，但是它的亏损增长速度更快。为了支持其快速增长，WeWork一直在拼命地融资，自成立以来已吸引了近130亿美元的风险资本，最近的一次融资活动对该公司的估值为470亿美元。

WeWork历年的营收和亏损额

无论以何种标准衡量，WeWork的估值都是非常高的。

WeWork即将迎来10周年，但它从未盈利，而且亏损也在加速扩大。相比之下，大科技公司Facebook、谷歌、Airbnb和Salesforce在达到WeWork的年龄时，现金流都是正数。

WeWork的基本商业模式本质上是有风险的，因为它利用数十年的长期租赁承诺进行套利，以为客户提供灵活的短期租赁(通常只有一个月)。WeWork的押注在牛市中可能会得到回报，但它至今还没有实现盈利，尽管自WeWork推出以来，人们对灵活办公空间的需求每年都在增长。

WeWork的入住率在2018年有所下降，这或许是未来两年全球市场状况将变得更加疲软的一个先兆。

我们已从与WeWork最接近的同类公司IWG(在Regus品牌名称下经营)中见证了这一领域很容易受繁荣/萧条周期的影响。Regus于20世纪80年代末成立，并迅速发展成为世界上最大的临时办公空间提供商。但2003年，在互联网泡沫破灭后，办公空间需求大幅降低，Regus被迫在美国申请破产保护。随后，它进行了重组并继续进行全球扩张。在2008年经济衰退之后，Regus的市场需求再次疲软，在接下来的两年中，Regus的营业利润分别减少了52%和66%。比较而言，WeWork的资产负债表更弱，而且还没有经历过——更不用说证明它能够经受住——经济衰退的考验。

Regus与WeWork享受的估值溢价完全不同。Regus母公司IWG规模和WeWork差不多，在过去两年中，其营收和净利润分别获得了11%和17%的年增长率。尽管如此，IWG的市值目前仅为其营收的一倍左右，而WeWork的估值已是其营收的20倍。怎样才能解释这种差距呢？

诚然，WeWork的增长速度比Regus快得多，但该公司还没有证明它可以从迅速增加的营收中获得具有吸引力的利润。与传统的办公布局相比，WeWork确实具有减少租户办公空间需求的优势。它可以有效地将新购置的(或租赁的)建筑物转换成可出租的办公空间。但这些都是对这一领域竞争常态的微小改进，并不能证明它享受的20倍的估值溢价是合理的。投资者肯定是以完全不同的方式来看待WeWork的业务潜力的。

什么驱动估值像流星般蹿升

有三个相互关联的因素似乎在起作用。这听起来与科技行业过去的像流星般转瞬即逝的企业惊人地相似。

1.WeWork创造了一个独特的、引人入胜的品牌故事。

值得赞扬的是，十年前，WeWork的创始人认识到，一些员工渴望拥有一个更加积极的工作环境，一个能够增进社会互动、福祉、工作效率、创造力和幸福感的工作环境。他们的需求尚未得到满足。WeWork创始人们进一步推断，他们可能会有机会扩大WeWork的品牌承诺，以改善我们生活、我们开派对、我们联网、我们锻炼、我们学习、我们关心我们的孩子、我们设计办公空间的方式等。

这一愿景突显了WeWork耐人寻味的品牌故事。该公司首席执行官将其描述为一种“意识状态”，而不只是一家沉闷的房地产公司。正如英国《金融时报》所指出的：

“只有当它能够证明自己远不止是一家提供灵活办公空间的公司时，WeWork的巨额估值溢价才是合理的。这可能就是它扩展其他辅助服务的原因。这些服务包括社交网络Meetup、编程培训机构Flatiron School以及位于纽约的一所名为WeGrow的幼儿园——每年的学费将达到3.6万美元。与西班牙冲浪池公司Wavegarden的协同效应更令人难以想象。2016年，WeWork收购了Wavegarden改善的部分股权。”

从本质上说，WeWork将自己定位为一个“生活方式平台”，声称它的整体价值远远超过了其单个业务的价值。但几乎没有证据表明，WeWork的基本业务模式证明了这种估值溢价的合理性。这种估值通常只出现在真正的科技平台上，这些科技平台往往享有极高的利润率、强大的规模经济、客户锁定能力和强大的网络效应。相比之下，WeWork是一种资本密集型的周期性业务，具有固有的、一般的运营利润率、较高的客户流失率、有限的规模经济和未经证实的网络效应。

而且，目前尚不清楚WeWorks刚刚起步、尚且微不足道的辅助服务——WeLive(带家具的公寓)、Rise By We(健康中心)和WeGrow(学校)——是否能够从WeWork办公空间租赁者手的钱包中再获得额外的收入，或凭借其自身的影响力产生有吸引力的回报。WeWork的核心服务和辅助服务主要面向不同的消费者群体——精通技术的、积极向上的千禧一代人——如果他们成功了，他们可能会不再使用WeWork的服务；如果他们不成功，他们可能不再需要或负担不起WeWork的服务。

因此，WeWork很可能会需要克服较高的客户流失、周期性影响以及持续昂贵的销售和营销成本，才能保持其核心业务的高占用率和辅助服务的用户。

2.商业媒体经常强调WeWork品牌故事中满足人们需求的角度，而没有质疑WeWork商业模式的可行性。

吸引媒体报道对于努力打造独特品牌形象的公司来说至关重要。在这方面，媒体一直是WeWork的一个非常有价值的盟友，帮助报道了WeWork的不同的业务策略，包括从WeWork每年为数千名员工举办奢华的酒会(被称为夏令营)到其工作场所无限量提供的啤酒，再到不断扩大的新服务范围，再到其最近颁布的员工膳食素食政策。

WeWork是否成功地打造了独特的企业文化？《纽约时报》最近发表的一篇关于WeWork客户体验的文章似乎给出了肯定的答案。

“WeWork认为它为其成员提供了更高的社会组织感，这是正确的。加入WeWork，你会感觉在一种奇怪的基底上轻轻地飘浮，既不完全漂泊，也不完全锚定，以新颖的波形松散地与他人建立联系。这种关系类似于独立承包商之间的交易、同事之间的合作、陌生人之间的调情以及朋友之间的亲密关系——只要他们混淆了这些事情之间的界限，他们最终会觉得自己不是WeWork人。”

这可不是普通的临时办公空间租赁公司！

3.作为一家大型风投公司，软银不断追加投资，这使得WeWork能够实现其大胆的愿景。

近年来，出现了一种新的大型风险投资基金和主权财富基金，这极大地增加了投资于科技初创企业的私人资本规模。软银的愿景基金是此类投资活动中迄今最大的参与者，最近它对Uber(93亿美元)、SoFi(10亿美元)和其他10家(超过10亿美元)企业的投资就证明了这一点。软银甚至从1000亿美元的战备基金中拿出3亿美元，在美国投资了一项遛狗服务(Wag)。

在基本业务模式得到验证、关键业务流程建立、客户行为得到充分理解或竞争弹性得到衡量之前，这种前所未有的大规模投资使得企业开始迅速增长。

过去两年，软银对WeWork的100多亿美元投资无疑就是这种情况。这使该WeWork能够将业务扩展到92个城市的550多座建筑，覆盖32个国家和地区，为27万多名会员提供服务，而它的亏损额也在不断扩大。

事实上，软银去年10月曾计划投资160亿美元收购WeWork的多数股权，但在遭到有限合伙人的非同寻常的阻挠后，它不得不放弃。因此，WeWork不得不在1月份接受软银的区区20亿美元的资金投入。这使该公司的估值比两个月前软银投资时的估值高出了80亿美元。

但是，超大型风险投资可能会产生很大的负面影响。过去两年，软银成为WeWork唯一的股权资本来源，使该公司及其自身处于弱势地位。

毫无疑问，WeWork在未来几年将需要额外的现金，以抵消其每年超过10亿美元的烧钱速度，并支付到2023年分阶段到期的180亿美元长期租赁费用。

软银的出资方已表示不愿向WeWork提供额外资本，迫使该公司不得不到其他地方寻求融资。事实上，软银的上一笔投资中只有一半是新的资金，其余则用于以较低的估值收购现有股东的股票。

由于WeWork高达470亿美元的估值还没有得到独立验证，如果没有较低的估值和/或其他对投资者有利的条件，风投公司很可能会拒绝提供新的资本。

大约一年前，WeWork发行的债券被评为垃圾债券，此后表现一直逊于企业高收益指数，这表明投资者对WeWork不断扩大的亏损和疲弱的资产负债表感到担忧。

在债务水平上升和GDP增长放缓的情况下，许多经济学家对全球经济的稳定表示担忧。显然，WeWork的筹资前景将受到全球经济衰退的进一步制约。

在一家实力雄厚的大型风投公司的帮助下，凭借商业媒体广泛报道的耐人寻味的企业愿景，以及(目前)大量满意的客户，WeWork已成为美国市值第二高的私人科技公司(仅次于Uber)。

但创始人们雄心勃勃地想要以高速增长/大规模筹资的方式运营公司，这迫使WeWork始终将全球扩张置于盈利之上。这让公司面临很大风险，资产负债表疲弱，运营亏损严重且长期亏损，未来融资前景不确定，以及临时工作场所需求可能会首次出现下滑。过去的经验表明，其他以高速增长/大规模筹资的方式运营的公司，最终的结局非常糟糕。

WeWork并不是唯一热衷于追求高增长的公司

Uber凭借软银愿景基金超过90亿美元的投资，在全球打车服务市场上占据了领先地位。但它的超速增长战略是建立在六个关键的假设之上的，所有这些假设都被证明是错误的或尚待证明的。

Uber轻资产的商业模式和强大的网络效应将使其能够实现巨大的规模经济，并在其进入的每个市场上都能够获得无可辩驳的先发优势。

Uber成功的巨额融资将为其提供充足的现金储备，以推动市场竞争，并建立全球控制权和定价权。

Uber的规模优势和复杂的人工智能算法将有助于打造卓越的打车服务，从而缩短乘客和司机的等待时间，提高司机的工作效率，进而使Uber能够提供较低的票价、具有吸引力的司机薪酬和企业盈利能力这三重目标。

在消费者的支持下，Uber可能会粗暴对待市政府，而市政府将不愿或无法限制其不断扩张的业务，即便是它们认识到Uber的业务优先事项往往与可持续、高效的公共交通、减少拥堵以及为不断增长的城市就业人口提供足够补偿的公共政策目标相冲突。

Uber的城市移动平台和庞大的打车服务司机基础将为该公司提供各种机会扩展到其他“最后一英里”业务，从而推动盈利增长。

从长远来看，资本市场的可用资金与留存的企业收益相结合，将为它向自动驾驶汽车业务平稳过渡提供资金。

虽然Uber确实已经成为世界上最大的打车服务公司，但它也以比历史上任何一家初创公司更快的速度在烧钱。在Uber十周年快要到来之际，该公司正计划进行一次历史上规模最大的IPO。去年，该公司运营亏损近40亿美元，增长速度放缓，监管方面的担忧加剧。此外，Uber首席执行官达拉-科斯罗萨西(Dara Khosrowshahi)最近承认，在他的美国核心打车服务业务中，“我并不认为我们能够很快实现盈利。”

Bird也是一家进行超大规模融资的公司，它的品牌故事引人入胜——成人电动滑板车将改变城市交通！它成为有史以来估值最快超过10亿美元的初创企业。Bird公司成立于2017年9月，在结束了C轮融资后，不到9个月就变成了独角兽。这轮融资使其总融资超过15亿美元，估值为20亿美元。

Bird公司利用其获得的充足的风险投资资金以惊人的速度扩张。在公司成立的头14个月里，Bird公司在120多个城市投放了电动滑板车，从阿肯色州的拉塞尔维尔到美国的洛杉矶，以及更远的巴黎、安特卫普、特拉维夫、伦敦和墨西哥城。

但是，就像许多先前迅速扩张而来不及验证其关键业务模式的企业一样，Bird公司很快就在其全球经营过程中遇到了各种问题。

• 耐用性和成本

在运营的第一年，Bird公司发现，在它的每辆成本为550美元的电动滑板车中，大多数电动滑板车共享使用时间都不到两个月。事实证明，这两个关键的运营指标比最初预期的要糟糕得多，这削弱了公司的财务业绩。为了实现盈亏平衡，Bird公司不得不将电动滑板车的使用寿命延长一倍，将单位购置成本降低三分之一，以及提高租赁价格，或将这三者结合起来。与此同时，该公司最近宣布裁员5%。

• 安全

在建立先发优势的激烈竞争中，电动滑板车公司经历了令人烦恼的高比率的骑手受伤和与维护有关的安全问题。美国疾病控制中心首次启动了一项有关电动滑板车安全的研究。此前，越来越多的报告称，电动滑板车事故导致创伤中心客流量猛增，这些创伤包括划伤、骨折、严重头部受伤和死亡。

早期迹象表明，大多数事故是由于跌倒(而不是与其他车辆相撞)造成的，98%的受害者没有戴头盔。按照Bird公司希望运营的规模，该公司在未来几年可能面临越来越多的与安全相关的监管要求。

• 竞争激烈程度

Bird公司的先发优势、高初始增长和乐观的财务预测引发了风投热潮，很快就催生了众多电动滑板车竞争对手，包括Lime、Scoot、Skip、Spin、Jump(Uber旗下)和Lyft。事实上，就骑行次数或营收而言，Bird公司已不再是全球电动滑板车市场的领先者，而且把烧钱速度最快的荣誉拱手让给了Lime。

• 监管反弹

借鉴Uber的做法，Bird公司首席执行官特拉维斯-范德赞登(Travis Vander Zanden)(前Uber和Lyft高管)未经市政府许可就迅速启动了电滑板车业务。Bird公司的先暂后奏的做法适得其反，后来旧金山市政府禁止了电动滑板车业务，而且准备试点一个有许可证的项目。该项目在最初将Bird公司排除在外。

虽然Bird公司最终确实获得了旧金山的运营许可证，但它现在必须与其他三家电动滑板车运营商竞争，所有这些运营商都有电动滑板车数量上限。在Bird公司的家乡圣莫尼卡和丹佛也发生了类似的情况，而其他城市则彻底禁止了电动滑板车运营(例如，纽约的比弗利山)。Bird公司的先发优势到此结束。

鉴于这些不利的因素，人们对于Bird公司刚刚推出时的欣喜已让位于对其业务发展前景的更清醒的认识。在市场份额上取得领导地位已不再是首席执行官的首要任务。Bird公司已开始放慢扩张速度，并转向了一种新的商业模式。在这种商业模式下，它将授权独立承包商使用其品牌和平台，这些承包商负责电动滑板车的采购、充电和维护。Bird公司的轻资产的、类似Uber的商业模式可能最终无法解决其面临的挑战。但至少就目前而言，该公司已经放弃了高速增长/筹资的经营方式。

首席执行官范德赞登解释说：

“最重要的是注重财务数据，这意味着降低每次骑行亏损的金额。如果在没有良好的经济条件下你还在肆无忌惮地发展，那么你就会失去对自己命运的控制。你也许可以在短期内获得一些风险投资，但最终如果你不能建立一家好的企业，谁知道这会把你带到哪里去呢。”

• 经验教训

拥有引人入胜的品牌故事和似乎无限的风险投资资金的下一代企业家，最好听听范德赞登的建议。

上面提到的每个案例都表明，先发优势通常并不像人们所说的那样具有优势，特别是在规模经济和网络效应很小而且IP很容易复制的情况下。

风险投资社区的错失恐惧症(FOMO)常常驱使风投公司产生一种从众心态，从而在还没有充分了解新企业的经营现状之前，就开始投入大量的资金，疯狂追逐尚未验证的市场，从而创造出了太多的竞争对手。华尔街现在正急切地等待着大量的IPO。他们希望从Lyft开始，通过IPO进行大规模融资，从而支持正在亏损的业务。

在本周晚些时候排队为未兑现品牌承诺的Lyft注入更多资金之前，投资者应该认真思考一下，导致该公司迄今为止严重亏损的多重原因是否可能很快改变。Uber和其他企业也是如此，它们在投资者的推动下疯狂的扩张，争夺全球主导地位。但到最后，它们可能都会销声匿迹。