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文｜如是金融研究院，作者｜朱振鑫、宋赟

昨日公布的3月社融数据再次大超市场预期，新增社会融资规模28,600亿元，当月同比增长80%，相当于最近五年3月平均值的1.5倍。我们跟踪的新增社融规模滚动12个月的同比增速在去年年末达到低点，目前增速已经转正。

需要注意的是：第一，社融筑底是一个反复的过程，2012年、2015年都是徘徊了一年才最终确认；第二，这一轮的社融底可能比2015年更难磨，主要是目前宽信用的力度远不如当时，缺少像专项建设基金、PPP、产业基金这些能持续规模化刺激社融的政策和工具。

因此，去年年末是不是本轮社融增速的拐点还不能完全确认，但社融增速步入底部阶段已经明朗。通过回顾历史数据，我们发现社融企稳对经济、政策和各类资产价格都是非常重要的信号。

经济信号：社融企稳往往伴随经济企稳

社会融资规模反映实体经济从金融体系获得的资金，实体经济得到资金支持之后，出现固定资产投资增加，企业流动性改善，经济失速下行的风险风险基本解除，从而开启筑底之旅。

从历史数据来看，新增社融规模同比相对于经济景气度指数PMI有一定的领先性，尤其是在触底反弹阶段，领先于PMI指数1-3个季度。

比如2015年，经历六次降息，叠加PPP政策放开等新一轮加杠杆，推动社融企稳，进而传导到实体复苏，这轮社融增速低点领先PMI低点8个月。

政策信号：社融企稳意味着货币政策宽松周期接近尾声

社融企稳意味着货币政策的逆周期调节已经起到了作用，随着后续经济复苏确认，货币政策没有持续宽松的必要了，央行就会停止降准降息。从历史上央行降准降息的节奏来看，通常在社融反弹3个季度之内会出现本轮宽松周期的最后一次降准或降息。

比如2011-2012年那轮货币宽松周期的最后一次调整是在2012年7月6日降息，在社融增速反弹之后的2个月内；2014-2016年那轮货币宽松周期，大部分的行动是在14年末和15年进行的，最后一次调整是在2016年3月1日降准，在社融增速反弹之后的3个季度内；2009年宽松周期的持续时间较长，是因为08年的危机程度太深。

利率信号：社融企稳后利率下行的空间不大了

政策信号中我们说到，社融企稳是货币政策宽松周期接近尾声的信号，对于市场利率来说，意味着下行空间不大了。从历史数据来看，在2005年、2008年、2012年、2015年四次社融增速企稳，都对应着10年期国债利率重回上行通道；即使是2007年上半年社融增速短期反弹，对应10年期国债利率也只有50个bp的下行空间。

信用信号：社融企稳改善信用利差

社融企稳意味着实体企业流动性改善，信用风险减小，信用利差会随之修复。从历史数据来看，2012年和2015年的社融企稳与信用利差的修复基本同步，2009年社融企稳之后一年之内也迎来信用利差的收窄。

股市信号：社融企稳有助于股市回归“盈利牛”

社融企稳对股市的传导路径有两个：一是社融企稳表明经济离复苏不远了，股市盈利端改善，比如2005年、2009年，社融触底反弹对应着股市进入盈利驱动的牛市；

二是社融企稳意味着货币政策宽松周期到头，股市泡沫破灭，比如2015年，社融增速与股市的方向就正好相反，但杀完估值之后，2016年又回到第一条传导路径，股市进入盈利驱动的牛市。从板块上看，经济企稳，周期行业和地产产业链受益。

房市信号：社融企稳后房地产往往会开始新一轮周期

社融增速筑底过程中，通常伴随着房地产宽松政策出台，从而在社融反弹后开启一轮新的房地产周期。

从历史情况来看，2011年社融增速底部，8月房地产政策开始宽松，2012年7月社融和房价同步回暖，2013年年初房价增速转正；2014年年社融增速底部，4月房地产政策开始宽松，2015年4月房价跌幅收窄，6月社融增速触底回升，7月房价增速转正。

商品信号：社融企稳是商品市场企稳的信号

社融企稳意味着实体经济将会好转，工业品需求上升，商品市场也通常会企稳。从历史数据来看，2005年以来的四次社融企稳后，三次都有商品市场的企稳回升；只有2012年由于供给过剩、需求不足，商品市场继续下跌，也引发了2015年供给侧改革的开启。