2018年初至今，无数投资机构开始退场。有人说，二级市场的投资是一个“博傻”游戏，而在一级市场，也有相当多的“击鼓传花”，许多机构收益很难呈现。

2019年对于一级市场投资机构来说，无异于是另一场洗牌，寒冬还在继续，“战斗”到最后的往往各有特色。纵观一级市场投资圈，伽利略资本的名字并不高调，但这只基金在过往的历史业绩中为投资人贡献了相当的回报。

某种意义上来看，伽利略资本是一级市场众多基金中的一匹“黑马”。

翻阅伽利略资本的投资列表，亿航智能、医联、梅卡曼德、考拉阅读、三谷 / Raver、未卡Vetreska / 汪萌主等多个明星初创企业赫然在列，其中不乏估值倍数提升100余倍的优质企业，90%以上项目伽利略资本都为其首轮机构投资人。

2001年毕业，郑譞来到西门子，在通讯行业一干就是十多年。积累了对于通讯行业的深刻认知后，郑譞将视线投向一级市场。在一个机缘下，郑譞认识了伽利略资本创始合伙人顾浩，双方对于价值投资，对于技术市场将带来的深刻变革等议题的见解一拍即合，郑譞2017年正式加入伽利略资本。

彼时，伽利略资本规模并不大。随着第二期、第三期基金的募集，伽利略开始了扩张之路，“重”投后，和项目一同成长是伽利略资本的投资文化。

伽利略资本董事总经理郑譞

“只有深度参与并投资了企业之后，我才会发现有比报告的呈现中更加丰富的维度、企业也面临更复杂的诸多情况。仅仅表面了解是不够的，深入了解以及长期了解才能构建企业的全像。”

在郑譞看来，一级市场投资人只靠大量阅读公开消息是很难深入了解一家公司的。“作为投资人，我觉得和被投企业的关系更像“结发夫妻”，深入研究，长期陪伴。”

“我们不能只看券商的报告，这就像不能仅仅靠外表来辨认一个人一样，这一点是远远不够的。”

郑譞认为，一个合格的投资人最重要的能力一定是独立思考能力。他建议，不能盲从报告，一定要拆分整个产业链去看。“多去访谈、多去做案头工作、多去做背景调查，要勤奋。”对于相悖数据，郑譞倾向于相信较少的数字，他对钛媒体透露，这主要是为了给投资留出多一些的安全边际。

以下是郑譞与钛媒体的对话，经钛媒体编辑整理：

钛媒体：对于创业公司来说，创始人既要仰望星空又要脚踏实地，您对“人”的因素怎么看？

郑譞：伽利略资本以早期投资为主，对于我们投资的大部分项目而言，伽利略资本都是第一轮机构投资人，这个比例在整个Portfolio中可以占到百分之九十。在这个阶段，人是最重要的，但是判断“人”也是最复杂的。

我们内部有自己的投资框架，从0到1这一步积累了一定经验，总结了很多“红线”，也能知道不同的创始人身上大概率会出一些什么样的问题，在对“人”这点上下了非常大的功夫去交流沟通，探究创始人的“起心动念”。

钛媒体：大部分的创业者在创业时，会有“路径依赖”，你对这件事怎么看？

郑譞：确实是这样的，一个产品经理，有可能会先从一个产品出发；而一个科研工作者，则会首先想到从“黑科技”切入市场。投资人在分析一个项目的时候，一定是更多的从商业角度、市场角度出发去思考，但很多时候得强迫自己从更宏观的视角去看项目，政策的变动、市场的变动、竞品的情况等多方面的信息视角。

而不管创业者在哪个方向上创业，一定要有“终局”思维。这代表，你要知道未来这家公司会成长成为什么样的公司，在我接触的创业者里，能有这种素质的不到十分之一。

钛媒体：王兴和王慧文他们似乎就是这样的配置。

郑譞：对，你会发现更多的项目其实是只有一个特别能干的核心创始人，带领和指引方向，把握全局。但创始人很重要的一个能力和任务就是要组建团队。很多时候创始团队很难做到十全十美，所以我们在投资时就会要求创始团队预留一个期权池，其实就是为了希望他能善用这个期权池，补充他们团队里的短板。有一些优质的创始人，他们在关键时刻的关键点上是愿意牺牲很大的利益去把自己缺的这条腿给补上的，我觉得这也是创始人的一个特别优秀的品质。

钛媒体：您非常重视行业研究，您觉得做到什么程度就是一个比较好的行业研究了？

郑譞：在财务数据上面你最起码得有一个全貌，也就是说这条赛道里预期的市场、整体规模大概有多大，细分的去切到你可以在这个环节上面做多大，心里必须有数。

有时候，有的行业特别难估，因为有一些数据是不太好得到的，而且数据有时候还会相悖。我们时常会质疑创始人对行业规模的估算。有些创始人估行业规模的时候特别泛泛，等你细细地跟他抠的时候，他就会发现这个行业数据经不起推敲。

钛媒体：您为了剖析行业数据，通常是怎么做的？

郑譞：你不能只看券商的报告，光做到这一点是远远不够的，在A股市场目前缺少做空机制，因此投研报告主要是看多的，这也是一个中国特色。第一个层次是先从报告入手，去看一下这个行业的宏观数据，看别人是怎么看这个行业的；了解一个整个市场规模以后，要拆整个的产业链，要去访谈、要去做案头工作、要做背景调查。对于相悖数据，我倾向于相信较少的数字，这也是为了给投资留出多一些的安全边际。

在访谈的过程中，我们会问的特别细：要访谈高管，业务量到底是多大，谁给的订单，这么一系列调研下来以后，我心里才踏实。

钛媒体：我们曾做过一个宠物经济的报告，我当时就在质疑这个赛道的2400亿人民币的市场到底是怎么来的，您怎么看？

郑譞：这个赛道A股上市公司中有两家，一个叫佩蒂，一个叫中宠。中宠和佩蒂其实都是代工出身的，都是在给国外的这些大品牌做加工。如果说这个市场有2400亿，那主粮绝对占据一半以上的消费支出比例，但这块业务传统的玛氏和雀巢等巨头又牢牢把控，你想进去是非常非常难的，所以想在这一块想细分切出一块市场来，是特别特别不容易的。

钛媒体：伽利略资本投资的案例也很多了，一直很重视投后，这一点您是怎么看的？

郑譞：投后对于早期投资非常重要，首先我们要保证资金的安全，要对LP的资金负责。早期失败率高，对于运行不好的项目一定要控制风险在一定范围之内，通过对上下游产业链的布局，项目即便面临清算，也并不意味着一分钱也收不回来，深入的投后这点对于早期VC基金来说就显得尤为重要。

钛媒体：听说您经常去各大高校科研院所，有没有新的收获，您如何看待现在的人工智能行业？

郑譞：人工智能这两年特别火但也确实特别不好投，尤其是前两年一级市场估值很高，泡沫化严重，但所有项目最后归根结底还是要回归到商业价值。按照整个资本市场的估值逻辑看的话，要不企业自身盈利能力强，也就是特别能挣钱，高毛、净利润好，要不企业的经营性现金流为正，且能持续不断的扩大，这两点必须得符合一点。

钛媒体：这种情况是怎么造成的？

郑譞：ImageNet是源头吧，一共就办了8期，当时的算法还是模式识别，2012年首次有人用到了CNN，效果大大的超出预期，比传统的准确率提高了10个百分点。随着这波催生了一批算法领域的科研学者投入到创业中，也带动了一波一级资本市场的投资热潮。

钛媒体：从什么时候开始走下坡路的？

郑譞：随着这两年算法到了瓶颈期，这个支撑人工智能领域投资逻辑也随之不再坚实，Geoffrey Hinton在2018年也曾经提过，人工智能目前刷排行的模式已经背离了初衷。但是人工智能领域有三个核心要素：算法、算力和数据。

算法虽然是核心，但是算法以外，除了算法，算力和数据也同样存在机会，虽然现在上一波AI独角兽是围绕算法的公司，但是后面在商业落地中，我们觉得对行业本身的理解，切实可行的算力，如边缘计算，以及海量、优质的数据才是这方面的关键。（本文首发钛媒体，作者/苑晶，编辑/蔡鹏程）