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文丨老铁

小米在2020年Q1取得了相对不错的成绩，在全球手机出货规模同比收缩13%的背景下，小米逆势增长出货量同比增长130万部，总出货规模达到了2920万部。

与此同时，ASP（单部手机售价）亦由去年同期的968元上扬至当期的1038元。表面上看，小米是扛住了疫情下的重大考验，但我们关心的是，这一切的背后究竟还有何“玄机”。

小米海外占比过7成的秘密是什么？

小米财报发布之后，业内外重点关注了手机海外市场的增长情况。截至2020年Q1，中国大陆市场对小米手机出货占比已经降到了26.7%，值得注意的是，较上年同期在中国大陆市场小米手机出货量减少了270万部，结合增长情况，海外市场同期则逆势增长了400万部。

海外市场的高增长不仅对冲了国内市场的“下行压力”，且换来了新的增量。

我们综合Canalys和IDC等机构数据，大致整理了小米手机的市场分布图。

印度已经成为小米手机最大市场，且在当地市场占比高达30%以上，在疫情中印度智能手机市场11.5%的同比增长成为行业规避疫情风险的绝佳渠道。

代表企业如vivo，2020年Q1全球出货量较上年增长70万部，但仅在印度市场就获得了220万部的增量，也就是说除印度市场外，在vivo其他市场为下跌150万部，印度市场重要性不言而喻。

小米则略有不同，虽然印度市场占比最大，但从出货规模看，近5个季度以来并未有太大波动，维持在1000万部水平（2020年Q1为1030万部），根据我们测算，在欧洲市场大致增加了170万部的量，东南亚以及南美为代表的其他市场共拿到150万部的增量。

小米的海外征程也由早期的印度、东南亚区域开始向更远处辐射，以此保增长。这或许也是ASP提高的一大原因，受关税、当地购买力(如欧洲)、汇率等因素影响，海外市场占比过大，可很大程度上提振这一指标。

至此，我们我们并没看到结论，却发现了隐含的一大问题：为何小米能够在海外能够取得此成绩，这又有何玄机呢？

其中变量固然有许多，诸如国际政治，谷歌GMS对华为的限制在欧洲为小米腾出市场空间等等，本文将重点从小米的运营角度入手。

与国内市场小米自营渠道占据主力不同，在海外小米更多借助当地经销商进行市场拓展，在财报“贸易应收款”和“客户预付款”两个会计目录中会得到体现。

我们整理了过去5个季度以来，用“客户预付款”-“贸易应付款”的余额作为小米在海外贸易中的“资金顺差”，见下图

为激励经销商参与感，小米在贸易中采取了常用的牺牲现金流的方式，即，适当延长贸易应收款账期，并降低预付款比例，降低经销商资金成本。 

在2019年Q4，3260万部的出货量为几个周期以来新高，海外占比已经高达75%，在此良好局面下，小米提高了贸易商的预付款，又收紧贸易应收款。

在疫情之下，行业下行压力不断放大，小米在此方面又重新释放善意，增加应收款，降低预付款，为经销商松绑，与经销商形成软性的“联盟关系”。

通过几个周期的观察，此种手段可调节出货量的表现，一定程度缓冲风险。

以上大致是除政经关系外，小米在扩张海外中最常用的办法，那么，这是否会影响小米的现金流情况呢？

答案是确定的。

2020年Q1，经营活动净使用现金流为82亿元，为流出态势，除以上关系外，亦有：贸易应付款减少55亿元（主要为制造厂商之间债务），存货增加19亿元。

也就是说，如果小米可以确保：库存处于可控范围，与上游制造产商之间可有充分的账期议价能力，和贸易现金流顺差三要素之间保持某种平衡关系，整体上是可以减轻现金负担的。

翻阅过去财报，除2019年Q1在库存以及贸易现金顺差等相关因素之下，经营活动产生现金流为流出外，其他季度均为流入态势，尤其在锤子手机、乐视手机退出后，国内手机制造商对厂商的谈判能力衰弱，不得不延长账期。 

2020年Q1，制造业企业陷入困境，小米释放了贸易应付款这一重要的现金流蓄水池，加之对海外经销商的鼓励政策，对现金流造成一定压力。

如今国内疫情虽然基本结束，但海外情况仍然不容乐观，宏观经济仍具有相当大的不可测风险，也就是说，短期内，小米在海外的扩张策略不会改变，国内制造商对现金流也会极度渴望，加上疫情带来的行业下滑，库存风险短期内不会消退，这些都会影响小米的现金流情况。

疫情对小米的影响将会持续一段时间，且将会在损益表以及现金流和资产负债表三张大表中得到不同的体现。

截至2020年Q1，小米现金及现金等价物为251亿元，考虑到现金流贡献颇大的增值和广告业务正在加速成长，中短期内小米现金流仍会在安全范围之内。

至此，我们大概可回答为何是小米在海外快速扩张这一问题了：

其一，布局较早，较早进军印度以及东南亚市场，形成一定的品牌认同感，尤其印度市场，单季度3000万左右的出货量较之中国市场尚有相当大的距离，这个人口大国的智能手机市场尚有潜力可挖；

其二，在国内手机厂商中，唯有小米完成了IPO，相较于其他企业，增加了股市融资(包括发债券和可转债)，融资成本相对较低，通过资本作用积蓄了资金；

其三，在融资、国际政经关系以及资金等问题均处于较为良性状态时，海外扩充的动力显然要更强劲一些。

以上问题主要针对国内手机厂商，并不能涵盖苹果和三星优势有所稀释的原因，但后两者在渠道建设，产品设计以及对发展中国家拓展是有着严重的滞后性的。

小米互联网业务又有何“秘密”？ 

在过去的Q1，手机业务如前文所言通过出海对冲了部分风险，但短期内对现金流亦造成了一定影响，IoT业务也是如此，同比增速10%，也属于低点，唯有59亿元的互联网收入堪称一大亮点。

接下来互联网业务将会扮演更重要的角色。

我们统计了2018年Q2以来的小米互联网收入ARPU值，作图如下：

在过去的两年多时间中，在2018年下半年到2019上半年，长达一年时间小米ARPU值几乎处于横盘，原因有许多，如：国家监管层面对游戏牌照的收紧，金融业去杠杆，对互联网金融的整治，宏观经济换挡期，广告业的变化等等，2019下半年之后，随着游戏牌照的放开，情况有所好转。

互联网服务长期内虽然取决于小米生态的规模以及流量效应等运营指标，但短期内受大环境影响颇大，为清楚分析小米互联网业务的分布情况，我们又将2019年Q1-2020年Q15个季度的营收构成作图如下

受疫情隔离等因素影响，游戏业成为2020年Q1受益者，小米也不例外，游戏业务季度收入达到了15亿的高点，除此之外，广告业务亦略有所增加，较上年同期增加了4亿。

在现有发布Q1财报的国内互联网中，唯有腾讯、小米两家公司的广告业务为正增长（不考虑电商类广告），百度、门户网站以及微博广告都处于下降态势，根据QuestMobile数据，当季国内广告行业收缩2000亿以上，能实现正增长的企业都相当不易。

小米能有此成绩，除国内业务对广告业务的优化外，财报中尤其提到海外广告业务增长强劲，当前MIUI海外用户接近2.2亿，且重点集中在东南亚和印度两大市场。

从理论上，这两大市场是中国企业出海的一大热土，如此前媒体曾披露阿里的UC浏览器在印度有着不错的表现，而腾讯在东南亚投资的游戏企业亦表现卓越，此外，在“一带一路”政策刺激下，国内实体企业近年也是加速了东南亚进程。

这些企业可谓是小米的天然客户，解决初始阶段的客户问题。

但较之在欧美为主要的互联网公司，东南亚市场在广告上显然也有着天然劣势，诸如经济体量相对较低，用户购买力不足，意味着单个广告价值难以上升，如果从广告收入弥补硬件成本这一商业模式入手，东南亚的广告价值较之中国市场是要打一个折扣的，长期恐会影响ARPU值的表现。

但当欧洲（尤其是西欧）销售占比上扬之后，小米广告的潜力会得到部分释放，该市场对于小米极为重要。

就此来看，此后的几个季度，小米的互联网业务乃是希望与压力并存，前者体现在对欧洲市场的进取心，而后者则表现在随着疫情的结束，生产生活的恢复，游戏业务势必会回落，而国内广告业务或许会迎来真正的承压期（社会零售复苏的压力），以小米有品是为数不多的前途较为光明的业务。

疫情对小米的影响会持续一段时间，此前我们曾预测2020年互联网业务的总收入为200亿，目前情况略有出乎意料，在此提高到220亿元的水平，2020年互联网业务将关乎是小米克服危机，能否看到下个周期希望的重点。

2020年Q1的小米仍然保持了成长惯性，如前文分析，这其中包含了与经销商关系，融资渠道等等，亦有互联网业务的利好，但长期看，疫情对全球消费市场的打击仍在持续，智能手机销量的负增长也会持续，小米在此会承担相当大的压力，也会改变部分业务原有的发展脉络，这也需要小米在后疫情时代有更加突出的表现。