文 | 放肆的风

4月30号超市龙头，永辉超市发布了2020年的最新年报，以及2021年的一季度报告也同时公布，数据显示，永辉超市，2020年整个年度营业总收入931.99亿元，同比增长9.81%；归母净利润17.94亿元，同比增长14.76%。

我们发现，每年保持20%左右的业绩增速，去年明显下滑了不少，有人可能以为这是疫情带来的影响，因为线下零售业务受到冲击。

实际上也并不是，因为在疫情期间，实际的业绩数据并没有很差（2020年一季度营业收入293.57亿元，同比增长达到了31.57%，归母净利润15.68亿元，同比增长39.47%），这主要得益于永辉的生鲜电商，大家都无法出门，以“生鲜超市”为起点的永辉，自然网上订单大大提升。

这背后还有互联网巨头腾讯和京东的支持，腾讯和京东为永辉提供了流量支持，永辉超市则为腾讯和京东的新零售布局添砖加瓦，所以去年一季度良好的业绩情况，叠加消费股的确定性利好，给永辉带来了二级市场的良好表现，股价暴涨。

但是整个年度的业绩数据为何这么差呢？今年最新的一季度的业绩数据更是差强人意。

我们看到自去年一季度以后，资本市场的表现一直不如意，股价一直在暴跌。

资本市场的态度背后，究竟是什么因素让他们转变了风向，短期波动的是股价和市值，长期来看，这家公司的根本逻辑有没有被破坏，生意模式的成长性和确定性如何？才是我们应该思考的。

本文目录：

• 01 行业的过去与未来

1、超市行业的竞争格局如何？

2、线上线下的消费业态与趋势

3、超市行业的核心关键点是什么（生意模式）？

• 02 超市龙头永辉如何抢的行业宝座？

1、生鲜能力为何会成为行业竞争优势？

2、为甚么永辉的生鲜能力无法复制？

03 永辉的问题出在哪里，估值折价的因素在哪？

• 总结：新零售的未来

01 行业的过去与未来

• 超市行业的竞争格局如何？

国内超市竞争主要为本土超市（大润发、永辉等）、外资超市（沃尔玛等）、网上超市（天猫超市等）三强鼎立的现状：

a、本土超市采取区域深耕、密集开店的策略，在区域内形成领导优势，并逐步转向区域扩张；

b、外资超市的本土化仍存在障碍，标准化采购难以适应不同区域特性，市场份额下滑；

c、网上超市存在流量红利消退、物流人力成本上升的问题，渗透率不足10%，预计未来五年增长潜力较大。

超市上市公司业绩分化也比较明显。根据研报数据显示，超市行业2019Q1实现营业收入469亿元，近三个季度营收增速较稳定，归母净利润波动较大。大部分超市品牌经营承受压力，永辉和家家悦表现较好。对比永辉、家家悦和SW超市行业整体的业绩，永辉、家家悦的营收增速和归母净利润增速均远高于行业。

从竞争格局上来看，线下零售超市类格局，较为分散，行业呈现区域化特征。2018年线下超市CR10为36.5%（CR5更低），远低于美国（49.5%）、英国（46.3%）等欧美成熟市场。在我国低线城市仍存在大量的非连锁超市、夫妻店等，线下零售商表现出较低的集中度。

并且区域性龙头超市较多，各省均有本地的超市品牌企业。

全国性超市品牌较少，以高鑫零售、沃尔玛、家乐福、永辉超市等为代表的全国超市品牌市占率仍处于较低区间。

全国性超市品牌市场布局不均衡，未来门店广度、深度仍有较广阔的扩张空间。

高鑫零售立足于上海、浙江、江苏三地，向全国市场扩张；

沃尔玛门店定位高线城市，集中分布于广东、四川、浙江、福建地区，覆盖全国约160个城市；

家乐福门店分布主要在中高线城市，覆盖22个省份和51个城市，在上海、江苏、北京、广东、四川具有明显优势，单体商业占地面积规模达10000平米以上、集中在商圈周围，具有较高的地产价值；

永辉市场份额主要集中在福建大区（福建、广东、江西）、华西大区（川渝、云贵、陕西、湖北）和华东大区（浙江、上海、江苏）。

从成长空间上来说，集中度均有较大提升空间。

从新零售的竞争角度来看，分别以腾讯系和阿里系为两大阵营。

永辉成为腾讯系在未来新零售市场的重要拳头。

• 线上线下的消费业态与趋势

从超市的线下零售角度来看，主要经营主力品类为生鲜，食品，日用，百货，大部分都是必选消费品，增速好于可选消费（服装、黄金珠宝、汽车、家电等），对超市行业构成一定程度的利好。

具有一定的抗周期属性，赋予了行业内企业更为稳定的增长潜力，其中生鲜消费成为零售流量的重要来源。

从线上角度来看，目前整体线上消费对线下的业绩冲击放缓，且只是在3C、服装、家电等的电商渗透率较高。

随着流量成本越来越高，以及随着社交媒体的分化，消费行为的分散化，纯线上模式的流量结构，也很难长久维系。

线下体验式经济成为零售消费中不可或缺的一环，新零售（线下线上一体化）成为新的机遇。

从需求段来看，曾经物质匮乏，以供给端为主导，未来消费将从供给驱动，转向需求驱动，超市行业作为生活必须品的终端零售渠道，必将迎来改变，以生活服务为中心的理念将深入行业内企业发展逻辑。

未来越发了解用户需求的企业越有市场竞争力，同时在已经完成“品牌和渠道”建设的企业，更具有市场主导权，这也是为什么腾讯，京东看好永辉的原因。

规模化是行业发展方向，也是行业必然趋势，长远来看，也是超市提高盈利能力的最有效途径。

• 超市行业的核心关键点是什么（生意模式）？

从显性层面，我们看到的经营规模和体量，也就是渠道充分渗透和下沉的门店数量和业绩情况，是竞争性优势，但是这只是表面。

巨头之间，必须要有稳定和可观的盈利水平，才能支撑线下商业帝国的无限扩张。

我们知道线下零售业是一个比较笨重的行业，投资成本高，资金周转周期长，主要来自较高的经营成本，其中库存，生鲜供应链体系，门店场地租金，人力，都是经营中非常重的环节，以及行业间的竞争，天然塑造了一个成本高，净利低，必须依赖高周转的行业属性。

（成本集中在采购和仓储供应，销售费用不减反增说明竞争拓张的激烈性）

行业毛利率水平在15%~26%之间，净利率水平在2~5%之间（永辉2~3%），那么如何从一个薄利的市场里，挤压出利润空间？

全靠精细化管理，“管理能力“和”供应链能力“是核心关键：

a、管理层与企业文化激发组织效率；

b、供应链压低成本提升产品品质。

所以在线下零售业态中，我们非常关注一个重要指标就是资金周转周期。

同时零售行业，逐渐由”卖方市场“转变为”买方市场“，这是零售领域未来较大的变化趋势。

02 超市龙头永辉如何抢的行业宝座？

永辉超市成立于1998年，在2001年3月，已经拥有几个小超市的张轩松，建成了福建福州第一家“农改超”超市，福州永辉凭借生鲜超市，以“生鲜超市”为差异点，避开了与沃尔玛、家乐福等大型商超直接竞争。

经过20年左右的发展，当初的小超市已经成长为零售业中的巨头。根据中国连锁经营协会发布的2019年中国超市百强榜单，永辉超市的销售规模已经超过沃尔玛成为我国排名第三的商超，前两名分别是华润万家和大润发。

• 生鲜能力为何会成为行业竞争优势？

2个关键因素：

第一、电商冲击线下零售，生鲜却无法在线上发展，电商渗透率不到8%。

生鲜产品主要特征有保质期短、非标准化、季节性、地域性，因此对供应链要求极为严苛。国内生鲜流通主要为城镇农贸市场的传统模式和部分以农超对接的直供模式。

生鲜从生产端到消费者经过了多级零售商，流通效率极低；上下游信息不通畅，无法准确对应消费者需求；而且流通环节操作不规范、冷链系统不完善，进一步加大了损耗。

生鲜产品特性决定了其物流要求高、损耗高，因此对流通的每一个环节都需要精细化地把控品质。

所以电商渗透率较高的，都是在上游供应链比较标准化的领域，比如3C，服装，化妆品，但是作为一个非标的生鲜产品，线上电商企业就很难解决线下这个供应的系列问题。

第二、消费者对生鲜的需求主要有新鲜、及时，对于线上的电商购买场景，存在信任问题。

消费者更愿意在线下商超中，购买到丰富且新鲜的生鲜产品。

因此生鲜成为线下聚集流量的一大核心，也是实体零售突破电商围剿的重要依赖。

• 为甚么永辉的生鲜能力无法复制？（生鲜的供应链+合伙人制）

我们知道在永辉的营收结构中，生鲜的收入占比达到了50%。永辉超市长期以来保持门店的高流量和吸引力在于其生鲜品类的强烈的引流效果，生鲜高品质、低价格的特色也是永辉实现异地扩张的重要依傍。

永辉超市的生鲜品类具有高质低价的特色，因此一旦开业便成为吸引流量的聚客核心。

以生鲜为特色的“永辉模式”特点有三:

一是扩充生鲜品类，扩大生鲜区面积；

二是建立全国统采+区域直采体系，价格低于周边市场20-30%；

三是确立“两高两低”标准，即高品质、高保鲜、低价格、低损耗。

精细化管理确保生鲜高品质低价格。

采购上，设有生鲜研发中心和生鲜采购团队1000多人，分布在全国20余个农产品基地；门店形成了全国统采+区域直采体系，强调源头直采，减少中间环节损耗，目前生鲜直采比例超过70%，生鲜损耗率仅为3%。

配送上，发展中央厨房体系（彩食鲜）对部分生鲜进行预处理，增加产品附加值，提升配送效率；门店做到一日两配，优势区域实现一日三配；完善物流体系，配置了定温、常温、冷冻等多类储存仓，以满足不同品类的需求。

生鲜的引流效应提升门店运营效果。

2019年永辉超市生鲜类占比为43.71%，毛利率为13.22%，在同业中处于中高水平。

生鲜的更大优势在于引流，客流量的提升使得永辉门店的坪效持续优于同行，2018年永辉坪效1.15万/平米，三江1.03万/平米，家家悦0.73万/平米，其他估算也在不足1万水平。

此外，永辉的高流量转化为租金优势，有助永辉在门店扩张中顺利拿下优质地段和较低租金，门店的转租收入亦不断增加，减轻费用压力。

永辉超市的活力不止生鲜品类的优势，还体现在生鲜背后优秀的供应链管理能力和员工能动性。生鲜特色和合伙人制度，是永辉保持长期竞争力的核心要素。

永辉的合伙人机制和赛马机制，培育了较强的企业文化，有很强的员工凝聚力。

永辉组织架构的核心在于合伙人机制和赛马机制的创新应用，通过利润分享的思想，合伙人主动寻求价值最大化来反哺企业。合伙人机制通过下放权限和利润分成（最高可达团队70%总部30%）激发合伙小团队提升绩效，赛马机制通过经验复制和开放式学习促成门店管理的迭代升级，有效地确保了整个组织架构的活力。

合伙人机制可以概括为公司为各个团队设定预期的业绩标准，利润超过预设指标的增量部分可在总部和合伙人间进行分配，合伙人和参与员工自负经营责任，按约定比例分享团队收益。

该机制的核心是充分赋能平台化小团队，给予基层团队较大权限和相应激励，以激发员工的能动性。具体实现包括：管理层级扁平化，将公司层级分为联合创始人、核心合伙人、合伙人、员工共4级。

将员工按六人一组并依次类推至柜组、部门、门店、区域，再到大区。以门店为考核单位，实现独立核算，自主决策；按月/季度组织合伙人复盘、实行赛马考核。利润分配中合伙人分成占比从30%到50%不等。

永辉的组织架构有效地提升了经营效率，员工凝聚力和自主性的提升给门店带来了优质的经营面貌和购物体验，因此门店展现的较高的综合素质也持续推高了永辉超市的品牌价值，使得消费者对永辉品牌产生了一定的认同感。

所以生鲜品类为永辉超市创造了50%的营收来源，可见生鲜对于永辉，举足轻重。

那为何在新零售（线上线下一体化）中，生鲜电商屡屡受挫？

我们来看下永辉云创，和这个行业的其他选手情况如何？

03 永辉的问题出在哪里，估值折价的因素在哪？

股价暴跌，估值不断下挫，到底是为什么？

不得不提新零售布局下的永辉云创（永辉四大战线布局之一）。

具体包括永辉生活店、超级物种、永辉到家等业务，2017年年报，曾提出要在2018年计划新增超级物种100家、永辉生活店1000家，而实际上2018年超级物种开了46家，永辉生活店截止到第三季度新增233家，根本不可能完成2017年财报制定的目标。

同时，过于期望开店速度也造成永辉云创迈的步子太大，在2019年，超级物种、永辉生活店的开店速度都慢了下来，甚至关停了不少店。

2016年—2018年永辉云创从创立到剥离，亏损达到13.2亿元。永辉超市领导层对于永辉云创的业务也产生分歧，致使永辉云创与永辉超市在后来分离后做了许多重复性的业务，如永辉生活与永辉买菜APP，永辉生活店与永辉mini店，其实是对资源的浪费。

在新零售业务上举棋不定，找不准方向，同时又盲目追求开店扩张，是永辉超市一直存在的问题。这一问题，在当下同样困扰着永辉超市。

永辉超市在剥离了永辉云创之后，在新零售赛道上推出了永辉买菜+永辉mini店的计划，永辉买菜APP承接线上，永辉mini店覆盖到社区。永辉mini店开启了疯狂开店模式，仅2019年一年，就开出了573家门店。

疯狂扩张的永辉mini店就像是永辉的“二代云创”，使永辉超市陷入“更愁”的境地。

2020年上半年财报显示，永辉mini店实现销售14.51亿元，亏损1.3亿元，新开门店仅有16家，闭店达88家，截止到报告期内，mini店458家，相比2019年末少了115家。实际上，永辉mini店从2019年四季度就开始减缓开店速度。在财报会议上，永辉超市也曾承认，永辉mini店正在极力跑通模式。

永辉希望在速度和规模上打败对手，但这些同样为永辉带来“愁点”。

一是在大战略、小细节（如选址）考虑不足，追求速度却没有质量，超级物种、永辉生活店、永辉mini店都在疯狂扩张之后关掉不少；

二是边际递减效应先于规模效应到来，线上营收未能补足线下开店过多引起的坪效下降。

除此之外，永辉超市在传统商超中有华润万家、家乐福、沃尔玛等竞争对手，在mini店、超级物种的布局又有盒马鲜生这样的对手，而生鲜电商赛道也火药味浓郁，对于生鲜为主的永辉来说，是一大挑战。

生鲜电商到底是否适合永辉超市？

生鲜电商的初衷，是为了解决当代年轻人的“忙”和“懒”。

上班一整天，菜市场关门了，不想吃外卖，就想自己做口热乎菜吃，生鲜电商出现了，将菜送上门。

周末好不容易休息一下，懒得去菜场或者超市买菜，手机上下个单，躺在沙发上坐等新鲜肉菜。场景多么美好。

但这美好场景的背后，却是商家在“血亏”。

巨头们在失血，以达达配送和京东到家为主营的达达2020年第二季度净亏损4.6亿元；为永辉超市运营新零售板块的永辉云创，在2019年的亏损达12.88亿元。

小平台失血过多就没了，据网经社“电数宝”电商大数据库显示，2019年我国生鲜电商共计倒下九家，分别是我厨生鲜、妙生活、鲜来多、迷你生鲜、瓜粉网、水果营行、壹桌网、菜到啦、甫田网等，2018年也有7家关门大吉。

然而永辉在2020年7月花了3.8亿将新零售云创，重新回购，占20%的股份，计划统一线上业务，全部交给云创来运营。

短期从2020年财报来看，永辉的新零售版块，一直还在亏损中。

2020年上半年，永辉超市总营收505.16亿元，综合毛利率22.37%。

其中线上销售额45.61亿元，占总营收的9.71%，mini店2020年销售额14.51亿元。

在36氪的报道中，永辉云创上半年营收11.1亿，净利润5.02亿，但剔除转让蜀海（北京）供应链管理有限责任公司8.44%股权确认的投资收益11.27亿元，云创上半年的运营亏损依然近6亿人民币。

拆分的话，永辉生活店亏损9500万，超级物种亏损1.6亿元，APP亏损1.2亿元。

新市场不断受挫，在零售环境逐渐由”卖方市场“转向”买方市场“的大环境下，到底应该坚持主营强势的旧零售，还是应该继续在不赚钱的新市场中抢占先机，股价大跌，这是资本市场给出的疑问和怀疑。

总结：

关于新零售的思考：

传统零售的经销模式是，工厂生产什么商品，经销商就想办法去卖；但电商的思维是，消费者需要什么商品，我再找能生产这种商品的厂商。

那么什么是新零售呢？

目前我们会发现消费品的上市公司都在自己的年报中，讲一个战略规划，就是数字化转型。

然而大多数是在自己生产端的数字化，用来提升组织运营效率，在一线的消费者行为和节奏，依然很难把握，当然在必选消费（油盐酱醋茶）上，可以忽视不算。

但是可选消费者的喜好数据就太重要了，因为这是你唯一区别竞争者的差异化决策来源。

数字化是一个“浅者见浅，深者见深”的概念，在传统观念上，人们认为网络只是一个更宽广的渠道而已，而在这些后起之秀看来，网络上那些庞大的、散乱的、被忽视的数据才是巨大的宝藏，通过对这些数据的抓取、提炼和分析，可以帮助企业发现每一名用户的性格、需求和喜好，最终实现产品和用户的精准对接。

所以如何企业无法真正理解”数字化“，只是在表面做功，几乎毫无胜算。比如”家乐福的失败“，全时便利店的失败，都在告诉我们，数字化不是简单的表面渠道问题，它是智能大脑的全新升级。

新零售也不是简单的把线上的业务搬到线下，把线下的业务搬到线上，更为重要的是能够通过数据准确的抓取用户的意愿，并且快速，敏捷地给出反应和方案，从而切实的从用户角度，提供良好的线上线下的服务体验。

那么，永辉的聪明之处在于牢牢锁住在”电商无法进入“的必选消费上（生鲜），让其成为自己的流量来源（护城河），形成线下的周边化多元化经营。

但是在新零售布局上，比如重新回购亏损的”永辉云创“（永辉生活APP，超级物种，永辉mini店，到家）是否能够创造可持续性的增长动力呢？

我们来看下在最新年报中，公司的2021~2025年战略发展纲要。

其中着重提到未来5年要成为”家门口的永辉“和”手机里的永辉“，这是重要战略目标，在必选消费上（生鲜，百货），我们相信永辉能够抓住原属于自己的护城河，但是通过年报中，提到的数字化意图中，我们能够发现，永辉更多还是在发挥自身强大供应链能力的优势上。

在离真正理解消费者的路径上，有所偏差，新零售能否真正通过”云创“赋能给到”永辉“，目前还是存疑的，这也是资本市场的担忧，估值走低的原因。

新零售不在”新“上，而在于零售市场由”卖方市场“转向”买方市场“的趋势中，谁更懂消费者，”新“只是手段。