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文丨表外表里（ID：excel-ers），作者丨郭丹纯 胡汀琅，编辑丨付晓玲 闵知

刚刚过去的八月，在暑期档内容战事逐渐走向尾声中，各大视频平台也相继交出了上半年的成绩单。

整体成绩虽各有优劣，但用户核心基本盘方面，却一致地“平庸”。

比如，跨过了亿级会员门槛的腾讯视频和爱奇艺，付费会员增速放缓的情况在今年仍未有效缓解；正处于用户快速拉升期的B站，2021Q2季度DAU环比仅新增260万人，增长率不到5%。

这样的表现，难免引发市场的担忧情绪，可以看到，财报发布当日或次日，爱奇艺和B站的股价都有相应下跌情况。

不过，在中概股市场低迷的形势下，企业显然不愿意再看到，影响公司价值的消极情绪持续蔓延，往往通过或业务举措，或战略调整，来稳定市场信心。

像B站在财报发布前公布，日活用户超越优酷，仅次于爱奇艺与腾讯视频，打破市场认知。而此前2020Q4电话会议中更提出：未来三年的用户增长目标，是在2023年之前，月活用户数可以达到4个亿。

战略层面明晰下，确实有一定效果。目前，看多党已经和看空党“势均力敌”，争执不下。

那么，到底哪种看法更有道理呢？依据又是什么？下面，本文将从货币化锚和用户锚两方面展开分析。

一、用户增长仍是B站核心矛盾

市场上关于看多与看空的争论，出发点众多，可细化到B站经营的方方面面。但本质上，是“货币化锚看空B站和用户增长锚看多B站”这两个对立观点。

持货币化锚观点大多考虑的是，在互联网流量红利见顶以及中概股集体不振的背景下，B站用户增长放缓的情况不可逆。用户规模可挖掘空间有限，那么企业价值的锚定点理应转移到商业价值。

但就数据表现来看，B站的货币化营收情况似乎并不理想，具体为：

·核心支撑的游戏业务，近几年收入增速几乎原地不动，2021Q2更是出现了负增长。

·学“优爱腾”的会员付费增值服务业务，无疑走上了一条为内容而持续“烧钱”之路。

·聚焦泛二次元产品的电商业务，难以与全品类覆盖的传统电商以及抖音、快手相抗。

·本应最具变现潜力的广告业务，也因“不做贴片广告”的承诺，有着天然限制。

由此，B站被看空者认为“商业变现能力一般”，长期企业价值想象力有限。

然而用户增长锚观点的持有者，并不认为B站到了切换商业价值估值的时候，理由是：B站的用户增长仍在拉升期，支撑点大致如下：

今年以来的用户增速放缓，理论上是受去年疫情高位以及数轮“破圈”活动的影响，属于短期效应。

另一方面，上述B站提出的“2023年用户规模达到4亿”目标，对比目前仅2.37亿的MAU，上升空间很大，企业发展重心也在此。

这一点有些券商（平安证券）也给出了假设预期：随着破圈成功，年龄层次更加均衡，Z世代用户比例降至50%（抖音、微博 Z世代用户比例均约为51%），则B站总用户规模可达4.65亿。

这种情况下，谈论B站货币化稳定输出为时尚早，而以用户增长空间论，价值潜力可期。

那么，到底哪一种理论支撑更具合理性呢？我们以刚经历估值锚定切换（从用户增长切换到变现价值）的拼多多为例，看一看B站目前究竟处于什么阶段。

就用户层面而言，拼多多价值锚定切换的前提是，2020年底其活跃买家数量即达到7.88亿，超越同期的阿里，成为活跃买家数量最大的平台。之后用户规模增速，归于平稳。

但与用户增长见顶相反，拼多多的用户粘性（MAU/活跃买家）却在不断拉升。如下图，2020Q3-2021Q2，连续4个季度粘性保持在90%左右；与此同时，ARPU也在快速增长。

用户消费习惯趋于稳定，货币化效率提高，决定着拼多多从基本稳定的用户锚逐渐向货币化锚过渡的发展推进。

而反观B站，似乎哪一项都称不上“达标”。

用户规模就不说了，B站在视频行业尚属第二梯队。

用户留存上，一方面自2020Q3以来，用户粘性明显下降；但另一方面，在日均使用时长上，自今年3月份以来有大的拉升。

这背后透露的逻辑，或许在于：去年以来的“破圈”活动，新用户实际“留下”有限，以及老用户因内容社区调性改变“逃离”，导致用户粘性下滑。

然而留下的核心用户，或许有着高粘性特点，促使使用时长增加。

如此矛盾的表现，反映出B站的用户行为和消费特征仍处于摸索和适应阶段。

用户习惯未定型的同时，B站的业务结构也尚不稳定。如下图，各业务的收入比重还处于剧烈的变动“换挡期”，难以用货币化锚进行厘定和追踪。

综上来看，现阶段B站仍处于追求用户规模增长阶段，此时对B站进行货币化锚定缺乏底层基础支撑。

不过，在这个节点上，用户增速放缓已是事实。而单从企业目标和预期价值，就以用户增长锚看多B站，似乎欠缺说服力。

为了弄清楚这一点，我们从具体的行为入手，对B站的用户扩张潜力和可持续性进行测算分析，得到了不太一样的发现。

二、增长空间的“胡萝卜”，平台能否吃得着？

在外界认知里，B站可能是国内年轻用户纯度最高的平台之一。而B站的数据层面也例证了这一认知——据2021Q2电话会议：

B站用户86%在35岁以下，平均用户年纪在22.8岁。另外，我们在《“买买买”撑起Ｂ站内容“破圈”？》一文分析过，B站此前“破圈”的主力，是从Z世代（泛指1995-2009年间出生的一代）扩大到Z+世代（指1985-2009年出生）。

那么，这些年轻人能否支撑起B站“4亿用户”的扩张目标呢？我们对此进行了测算。

我们将B站现有2.34亿用户规模，按照用户年龄：是否为Z+世代，以及不同年龄用户分布情况：是否为一二线市场，划分出B站不同年龄用户的占比和分布情况，如下图左。

以全体网民数为基准，我们仍以用户年龄以及不同年龄用户分布做划分，可得以下的分布占比情况。

备注：假设不同等级城市，不同年龄层用户占比短期内大致不变，且其整体网民数量也不变。

由此，我们测算出B站在一二线城市（整体网民）的用户渗透情况为：Z+世代用户达到65%，非Z+世代用户6%；在下沉市场的渗透情况为：Z+世代用户占比达到45%，非Z+世代用户4%。

在合理范围内，我们假设B站未来在一二线城市的Z+世代渗透率可实现80%，在下沉市场Z+世代的渗透率可达到70%（下沉市场用户，相比一二线用户对B站喜好偏低）。

那么，据测算B站主力的Z+世代用户，在一二线市场和下沉市场的用户增长空间分别为2200万和6000万。【用户增长数=（未来渗透率-现有渗透率）*整体用户数】

而8200万的增长量，离达成4亿用户的平台目标远远不够，还差8400万的庞大缺口。这意味着B站要实现预期增长，需要大力、横向向非Z+世代用户扩张。

用作激励的“胡萝卜”已经挂在了眼前，那么，平台是否能吃得着呢？

三、“Z+世代”下沉市场扩张，强敌环伺

就目前来看，B站用户增长的重心仍是Z+世代，这从其内容布局的侧重就可以知道。

据2021Q1电话会议:我们还会进一步地去拓展情感类，比如说汽车品类、动物品类、健身健康品类等。因为这些也都是年轻人群感兴趣的内容，所以今年我们会很重视地去做这一块。

而从上述Z+世代用户的测算空间来说，B站现阶段年轻用户的扩张着力点，大概率在下沉市场。

但具体到实际推进上，B站目前做下沉无疑于“赤膊上阵”，在别人全副武装的领域“挑衅”。

如今，视频内容的下沉赛道，被抖音、快手牢牢把控。

据CNNIC今年8月底的《中国互联网络发展状况统计报告》，国内短视频受众已有8.8亿，占全体网民的87%左右。

想从这样的基本盘里“夺食”，B站要么能培养起新用户习惯，要么能有快速用户拉升的方法，来改变局面。

但从用户习惯入手，B站引以为傲的内容质量高标签，在下沉市场不见得是优势。毕竟对视频是娱乐需求的大众来讲，产品目标应该是让人放松不用脑子，而不是放松时候还要思考。要打破下沉用户的这一习惯，B站不仅要高投入的市场教育，更需要时间沉淀。

而如果采取先快速“拉人头”，再考虑市场培养的方式，B站可能同样得不偿失。

可以看到，抖音、快手在进一步下沉上的战争已经打了很久。

以极速版为载体，两家的“烧钱”拉人大战，虽然拉新效果亮眼，比如上线不到2年的抖音极速版，MAU已达到1.6亿，但其竞争模式已陷入囚徒困境，补贴根本停不下来。

而B站如果以此方式快速拉新，意味着成本将进一步高企，如果不用此方式，又丧失了竞争优势。

在视频内容赛道直接做用户下沉难度颇大的同时，B站以内容扩张（下沉）进行用户增长的策略，进展也不太顺利。

一般来说，明星或头部名人入驻，以及内容泛娱乐化，是大多数内容平台扩张，笼络尽可能多用户的普遍做法。这其中，做得比较成功有明星效应积聚的微博。

2014年微博重心转移，社会、明星以及影视等泛娱乐化话题成为平台内容输出主力，围绕明星本身，娱乐圈的大瓜、小瓜等话题，带来流量的持续涌入。

据《2018年微博粉丝白皮书》，2018年微博上娱乐明星粉丝总人次同比增长39亿，全年娱乐活跃粉丝近7500万。

借鉴这种模式，B站也在推进明星入驻，但实际效果却与微博差距颇大。如下图，同一明星在两家平台的粉丝数，可谓天差地别。

备注：统计时间截止于2021年9月

效果不佳的原因，或许在于花大量时间精力制作视频，哪有在微博上随便发几张自拍就引来几十万点赞来得轻松。基于此，很多明星入驻B不久，就偃旗息鼓了（如曾轶可）。

在引入明星丰富内容输出的同时，B站也在扶持平台自身的内容下沉创作者，拓展供给，但进展仍然有限。

以2020年百大UP主为例，据调研，带有下沉标签的UP主，只有敬汉卿，阿幕降临等占比很小的一群（以带有下沉标签的猎奇、搞笑、生活内容为主的UP主）。

下沉内容创作者不仅少，且大部分来自于北京、上海等一二线城市，内容覆盖领域匮乏。这样的情况，很难谈有竞争力。

而在Z+世代下沉市场的用户扩张，强敌环伺，内容拓展推进不力的情况下，平台的用户拉长可能不得不向“非Z+世代”用户破圈转移。但在“年轻用户增长”为主的大方向下，平台似乎确实没有做这方面的准备。

四、“非Z+世代”年龄破圈布局空白

非Z+世代用户扩张的主力，无疑是高龄人群（毕竟“10”后最大也是小学生）。这一部分群体的视频内容需求有着特定的年龄特点，比如戏曲、大众舞蹈、军事等内容。

数据显示，西瓜视频从这部分群体的喜好入手，通过不断丰富相关内容，比如2019年，广场舞内容成为平台视频发布量的首位。到2020年底，在高龄人群市场争夺上，已占据明显优势。

相比之下，我们目前并未在B站的部署和规划中，搜集到相关布局。而其后期如果想跟进布局的话，差距拉开的情况下，追赶起来可能比较难。

总的来说，用户增长空间虽然极具想象力，但Z+世代下沉用户增长颇多掣肘，非Z+世代用户破年龄增长应对匮乏，让B站的用户拉升本身缺乏足够动力。

这样一来，“用户增长锚看多B站”论调也不太站得住脚。

小结

今年以来，B站用户增速持续放缓，此前一致看好B站模式的市场，由此出现争议对立。

转而以货币化锚定位B站的投资者，鉴于其业务营收表现，给出看空立场；继续以用户增长为锚定的投资者，以企业管理层给出的用户增长空间为参照，看好B站预期。

而据我们的分析、拆解、测算，认为用货币化锚定B站，时机未到，缺乏基础支撑；而用户增长锚定B站未来价值，并不支撑绝对利好的判断，反而利空的例证更充分。

至于预期结果究竟如何，就看要B站是否能突破各层面用户增长的限制因素。