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文｜向善财经，作者｜刘能

近日，华润啤酒发布了2022年财报。报告显示，2022年华润啤酒的综合营业额为人民币352.63亿元，较2021年增长5.6%。过去一年线下渠道受阻，华润啤酒还能实现5.6%的增长，有点出乎意料。

对此，市场的反馈很有意思。财报发布后，港股华润啤酒（00291）先是走高，股价来到64.4港元的高点，在经过25、26日的回落后，27日股价又涨到64港元附近。

走势回转之处，可能说明市场疑虑尚存。

单从收入业绩来看，公司过去一年营收微增，毛利也比2021年增加了约5亿，来到135.61亿元。虽不能说增势喜人，但至少保住了增长势头。

细看之后，原因可能在于净利润有所下滑。从财报来看，相比营业额的增长，公司在净利润表现上，似乎多少有点差强人意。数据显示，公司全年经营溢利约为55.9亿，同比下降10%。

那么，华润啤酒交出的这份答卷质量究竟怎样？啤酒赛道的增长究竟稳不稳？我们不妨窥探一二。

利润下滑还是增长？揭开华润啤酒财报“迷雾”

净利润有所下滑，可能是这份财报表现出的利空因素之一。至于究竟是不是“利空”，还需要深究。

数据显示，2022年公司股东应占溢利43.44亿元，同比减少约5.3%，除税前溢利55.28亿元同比减少约11%。

为什么毛利同比增加了，但净利润却下滑了？

首先是成本高。

2022年，公司营收374亿，销售成本就要来到217亿，同比来看，2022年营收比2021年增长1.37%，而销售成本却增长了6.8%。

毛利率更能体现这一点，2022年华润啤酒的毛利率为38.46%，比2021年39%的毛利率，有所下降。

三费方面，营销和分销开支似乎没有明显变化。

2021年营销费用为67.43亿，2022年为67.50亿，基本持平。这说明公司并没有加大营销方面的支出。如果考虑到快消品行业中，营收增长对营销的依赖强度，这说明在市场策略上，公司还是更偏保守一些。

由此来看，营收同比微增1.37%，也就有了解释。

行政费用方面，同比下降了8%，而且，连续三年都有下降，这说明公司的降本策略起到了实际的效果。

从费用变化来看，虽然有下降，但整体表现比较稳健，尤其是降本增效的策略起到了实在的效果，而且2022年，公司也没有盲目去加大营销投入，整体经营稳健。

影响公司收益的因素，可能在于其他收入和折旧的影响。

从报表来看，其他收入和收益下滑的幅度很大，同比下滑了38.5%，来到21.8亿，对比2021年的35.54亿下滑明显。

另外，折旧方面，虽然同比有所下降，折旧及摊销费用仍然高达15.62亿。

虽然往年也有16亿到17亿左右的正常的折旧和摊销费用，但公司往年的其他收入以及收益是在增长的，这部分增长也能弥补一些影响。

2022年不同的点在于，其他收入下滑之后，折旧的影响也可能被放大了。

那么，其他收入究竟是什么？

财报显示，包括利息收入、政府补助、出售固定资产所得以及出售土地所得等项目。

从数额上来看，影响最大的是“出售土地予合营企业权益所得溢利”，2021年财报显示，仅这一项的收益就达到了17.55亿。

经计算，剔除2021年财报中17.55亿收益的影响之后，那么2022年的未计息税利润会比2021年增加约23%左右。

换句话来说，如果剔除这一项的影响来看，华润啤酒利润增长其实可能比财报数字增长看起来要好一些。

其实，从财报整体来看，华润啤酒的问题其实不在于利润的问题，因为行业地位稳定，毛利率也基本稳定，营收也还稳健。

真正的挑战可能还是未来的成长性问题。

接下来，如果深耕啤酒行业，毛利成长的空间其实已经不大，再加上同行竞品带来的压力，未来成长性受限，所以，如何找到第二曲线，可能才是管理层更需要去回答的问题。

左手高端化、右手白酒，华润啤酒的故事美好吗？

华润啤酒也是上市多年的老酒企，天眼查APP显示，这家企业已经IPO多年。对于这样的企业来说，业务增长动能焕新是一个非常重要的选择。

从财报回到业务层面来看，对于华润啤酒当下及未来的经营方向，可以用CEO侯孝海提出的两个目标，即“做啤酒新世界的领导者”和“做酒类新世界的探索者”予以概括。

前者对应的是啤酒高端化，后者目前来看是被外界视为“第二增长曲线”的白酒。

一方面关于啤酒高端化，相信大家并不陌生，毕竟这是当前啤酒行业在进入存量市场以来共同探索出的增长破局点，具体玩法是从“吨量”到“吨价”竞争的产品高端化结构升级。

比如在此次财报中，华润啤酒的啤酒总销量同比仅增长了0.4%，但是其营收却实现了5.62%的超额增长。原因就是在华润啤酒的总产品销量结构中，次高档及以上啤酒销量增长了12.6%，并且受部分产品价格调整影响，2022年华润啤酒的整体平均售价上升了5.2%。

再比如其老对手青岛啤酒，同样是在啤酒总销量微增的情况下，靠着产品高端化结构升级，营收规模实现了约6.7%的同比增长。

至此，对于当前啤酒的高端化路径也是啤酒股股价再度冲高的逻辑，用公式可以简单地总结为“产品升级⇄提价=高端化”。

可以发现，在这个公式中，啤酒提价似乎只与产品力挂钩，并不涉及品牌本身的价值溢价。那么这是否意味着，现在的啤酒高端化更像是产品的高端化，而非品牌的高端化？

而要知道，产品力的高端化升级提价是有尽头的，这个尽头不仅仅是指啤酒工艺、品质的极限，更是指消费市场所能认可的价格上限。

因为啤酒再怎么高端化，也难改其快消品本质，同时也很难赋予消费者更高的品牌精神价值满足。这既与啤酒讲究新鲜度、保质期短和崇尚大口畅饮等产品特性有关，也与啤酒属于舶来品缺乏文化沉淀和此前品牌啤酒长期的低价定位有关。

最典型的例子便是近年两年来诞生的定价为999元的华润啤酒“醴”系列和1399元/瓶的青岛啤酒“一世传奇”等超高端啤酒，一经问世便遭到了诸多网友们的群嘲，甚至被戏称为有“茅病”。

很明显，高端化对于啤酒行业在短期的增长是有效的，但从长远来看，高端化的结构红利似乎并不足以支撑啤酒行业未来的增长后劲。

或许正因如此，另一方面，华润啤酒才在近年来频频加码白酒赛道，提前布局第二增长曲线。

事实上，如果仅从业务协同性和资本投资的角度看，华润啤酒选择的“啤酒+白酒”的确要比青岛啤酒们选择的“啤酒+软饮”的模式玩法更具市场想象力。

比如白酒的净利率普遍较高，能在很大程度上弥补啤酒业务净利过低的缺陷。而虽然参考“饮用水巨头”农夫山泉的业绩数据，饮用水或饮料业务的净利率似乎同样颇为可观。比如近三年以来，农夫山泉的净利率都超过了20%，去年上半年甚至达到了27.76%。

但问题是，农夫山泉的高净利很大程度上得益于其成熟稳定的渠道份额和无与伦比的品牌统治力带来市场议价权，而这却是青岛啤酒等后来者们在短时间内所难以追赶上的市场优势。

除此之外，从提振资本股价的角度看，在近年来白酒热、酱酒热的刺激下，白酒市场表现异常坚挺，甚至一度到了“染酱必涨”的地步，这几乎是软饮所不能带来的投资附加价值。

不过需要冷静的是，和啤酒一样，白酒赛道也早已进入了存量竞争时代，市场格局趋于饱和稳定。靠收购闯进来的“野蛮人”华润啤酒想要依此开辟出第二增长曲线似乎并不容易。

因为从目前来看，华润系资本入局的白酒企业包括山西汾酒、金沙窖酒、景芝白酒和金种子酒。其中，山西汾酒属于清香型白酒，金沙窖酒是酱香型白酒，景芝白酒是芝麻香型，金种子酒是馥合香型，几乎算是成功集齐4种白酒香型。

那么面对如此复杂的香型，以及啤酒与白酒业务之间复杂矛盾的整合优化，白酒操盘经验不足的华润啤酒、华润酒业未来又是否会出现贪多嚼不烂甚至是1+1＜2的组合管理难题？毕竟收购多品牌磨合失败的相关案例，我们在消费领域并不少见。

不过从客观来看，即便是华润啤酒的白酒业务未能在短时间内做大做强，但一瓶低端白酒的价格也要比大多数中高端啤酒的价格要高，至于软饮价格更是拍马难及，所以进军白酒未尝不能看做是另一种意义上的啤酒产品结构高端化升级。

而且更重要的是，与啤酒产品的高端化不同的是，白酒的高端化是产品升级⇄提价⇄品牌高端化升级……

很明显，白酒高端化提价的重心是为了品牌高端化，而品牌力的提升和溢价是没有止境的。

仅凭这一点，华润啤酒未来可想象的市场增长规模可能都要比青岛啤酒们更胜一筹……