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钛媒体注：本文来源于微信公众号远川研究所（ID：caijingyanjiu），作者｜郑鹏飞，编辑｜杨婷婷，钛媒体经授权发布。 

2021年席卷教培行业的巨大风暴里，中公教育本来是一个幸运的局外人。

作为职教培训赛道的龙头，中公教育恰好避开了“双减”政策的扫射范围。逐年升高的考公人数，更是验证了其冉冉上升的商业潜力：2020年，国考报名人数尚且不到140万，到2023年这个数字已经变成了260万。

照理来说，中公教育的业绩本该扶摇直上，日子也应越发滋润。

但就在新东方深陷“双减”风暴的2021年，中公教育的命运同样也急转直下：财务上由盈转亏，学员退款难风波不断。到2022年三季度末，中公教育账上只留下4.57亿元的资金，甚至还不够流动负债的零头。

风雨飘扬之际，中公教育最大股东，同时也是创始人李永新母亲的鲁忠芳，通过大宗交易和协议转让等方式，连续减持11次，持股比例一路从此前的41%，骤降到了5%以下，累计套现了近百亿元。

曾经市值一度接近3000亿的A股大白马，到底陷入了怎样的风暴之中？

盈亏同源

中公教育能够稳坐考公一哥的秘诀，与如今身陷困境的罪魁祸首，都可以归咎到它的“协议班模式”上。

所谓“协议班模式”，可以简单概括为：学员考不过，机构无理由退钱。

学员前期虽然要缴纳高达数万元的学费，但如果没有顺利考取公务员，中公教育就能退返70%以上的学费。平台几乎是在低价甚至免费提供服务。

2007年，李永新开始大举推行协议班模式，在这个极度分散的赛道上，顺利卷死了市场上的其他小玩家。当中公教育免费给学员白嫖，那就算其他培训机构说的再天花乱坠，也很难再卖出收费课程。

这套累死自己，也要卷死别人的打法，可谓战无不胜。

2009年，中公教育营收井喷。到了2015年，中公教育业绩成功反超曾经的“考公一哥”华图教育；到2019年，中公教育的市占率已然是华图的两倍[3]，此时协议班的收入占比达到了76%。

由于报名、考试再到出录取结果历时长达数月，因此中公教育在给学员退费前，可以留存一笔相当可观的现金。这笔钱，也让会过日子的中公教育拿去做了投资。

从2018到2021年9月，中公累计购买了将近889亿元理财。在2019年，中公教育光是靠着投资收益和利息收入，就赚了2.6亿元。

中公教育打造的商业模式，似乎非常完美：考生得了实惠，中公成了龙头，甚至理财公司也有了大客户。各方看上去都有美好的未来。

但这套模式实际运行起来，却跟走钢丝没什么区别。

原因很简单。中公教育从学生手中拿到的预收款，并不是真正的收入。在财报中，这一项收入被计为合同负债。但和普通企业的预收款，最终都会转化成营收不同，中公教育的合同负债，在协议班模式下，很大一部分是需要退还给学员的。

因此，退费率就成为了决定中公教育能否盈利的关键数据。

如果退费率低，那么中公教育就可以在最后留存足够多的收入，来覆盖师资、差旅、营销等众多支出，从而实现盈利；但是当退费率一旦走高，那么中公教育很有可能会入不敷出。

就在2021年，中公教育的退费率，从上一年的46.54%大幅提升到了68.64%。

岌岌可危

按照中公教育事后自己的分析，一部分原因要归咎于上一年省考面试的延后，最终导致部分退费延迟到了2021年。

更多原因出在公司自身的竞争策略上。双减政策出台后，受影响较小的公考赛道马上涌进了大量的竞争对手；出于路径依赖，中公教育再次祭出了自己的杀招——协议班模式，想把对手再卷死一次。

问题是，每年考试人数激增，但公务员招录的人数却没有增加。中公大幅增加协议班高退费班的班次占比，自然导致了退费率的迅速上涨。

中公教育为了吸引学员，还增加了学员贷的使用。在学员贷模式下，学生连预付的学费都可以通过贷款来完成。如果考不上，中公负责偿还本息，顺利录取才需要偿还费用。

白嫖的学生，在学习上自然比不过花大钱的学生用心，通过率远不如付费学生。在2021年，学员贷模式的退费率高达82.94%；而为了给这些学员支付贷款，中公教育却花了1.83亿，属实是吃力不讨好。

2021年，突然飙升的退费率，拖累公司由盈转亏，全年一口气亏掉了23.7亿。不凑巧的是，前几年埋伏的另外一个地雷，也随之引爆。

原本只能短期留存的学员预付款，中公教育却都统统提前花了出去。

2018年和2019年，中公教育各分红14.2亿元和14.8亿元。面对当时外界掏空家底也要分红的质疑，中公教育美其名曰：与中小股东共享利益。

但中小股东只喝了点汤，真吃到肉的还是自己人。翻看持股情况，当时中公教育创始人李永新与母亲合计持股将近60%，扭头间就将十几亿现金收入囊中。

按理说，只要没有其他的大额支出，创始人享受一下人生也无可厚非。但中公教育同期，还在不断投资一些高额项目。

2018年之后，中公教育在全国各地大兴土木，修建培训基地：在辽宁并购资产花了1.73亿，在济南买地花了2.28亿；在湖南的区域总部，光是土地整理款就砸了2亿元。2020年底，中公教育还在北京昌平购置土地，一口气支出了30亿。

在中公教育看来，自建培训基地好处多多：不仅可以改善学习环境，而且相比租赁场地的成本也更低——租酒店人均开班费约150-180元/天，而自建基地只要50元/天[1]。

问题是，中公教育花的是流动性极强的短期现金流，投资的房地产却是流动性极差的长期项目。手握着大笔现金的中公教育，似乎是忘记了这钱是要还的，没能学会延迟满足。

如果中公教育业绩一路向好，那现金流尚能支撑，最终消化掉这些高额支出。但是当2021年萎缩的业绩以及暴涨的退费率一并袭来时，那就会导向一个结果：给学员的退费发不出来了。

过去中公教育的退费周期为30个~45个工作日，但如今中公教育退款拖欠已经成为了常态。截至2023年3月中旬，中公教育在黑猫投诉平台上的投诉已经超过了9万件，其中9成都和退费问题相关。

到2022年3季度，公司包括学员预付款在内的流动负债已经高达65.3亿元，而中公教育账上的现金已经不到5亿元。

中公教育推出了退费的分期还款，而这已经是公司能够做到的极限：再多一步便是万丈深渊。

黄粱一梦

遥想公瑾当年，雄姿英发。

2021年，李永新向母校北大捐出了10亿，创下了建校来的最高个人单笔捐款记录。出席捐款仪式的时候，李永新高调喊出：“未来再捐100亿”[2]。

就在2022年底股票开始解禁的当口，李永新家族确实开始连续套现了近百亿现金。

但捐款仍然遥遥无期，李永新家族为公司提供了20亿的无息贷款，主要解决的就是退费问题。另一方面，中公教育的自救工作也已开始。

自2022年起，中公教育就下架了所有不过全退的产品，并且大比例提升了实收班课程占比。公司也从过去主要考察收入，全面转向考察每一个班次的实收和利润。

中公教育也开始重拾扩张期间被遗忘的效率。2023年1月，中公声称将会在组织架构层面进行全面调整，使学习中心设置、师资安排、薪酬和激励机制等，都达到更有效率的状态。

但中公教育眼下最重要的，依然是挽回声誉。高退费协议班的退场，本就会影响学员的报班热情，至今没能完成欠款清退，更是会打击后来学员的信心。

回过头看，协议班为中公教育带来的，似乎只是黄粱一梦。

协议班一度被认为是“天才的发明”，它将原先的公考培训市场扩大了数倍，但最终却逃不开一个致命的痛点，那就是：考公越来越难的当下，协议班的退费率很难下降。

这场由中公教育挑起的协议班大战中，最后几乎没有胜者。新东方投资的导氮教育跑路，格然直接关门，粉笔教育被迫裁员，就连中公教育自己也一度经历了九死一生。

中公教育所擅长的，其实是偏重的线下培训服务。但即便靠着协议班卷死了其他对手，一时间也很难像互联网公司那样无成本扩张，最后独霸整个市场。

眼下，中公教育也在想办法寻找业绩的第二曲线，开始积极进入财会类考试、考研及 IT培训等新领域。

但是想要转型成人培训的可不止中公教育一家，在这不仅有公考类培训老对手粉笔、华图的围追，还有学科类培训机构例如高途教育、作业帮的堵截。在垂直赛道上，仅仅是考研领域，就有新东方、文都、海文等众多厂牌的严阵以待。

最终，在不少学员本身就预算吃紧、时间零碎的当下，恐怕在网盘流转的免费资源才是最受欢迎的选项。

尾声

李永新从北大毕业放弃保研，选择创业的节点，正值世纪交替前的1999年。这一年，体制内精简的人数不下280万，辞官下海的浪潮早已拉开序幕。

在开过小学培训、奥数培训、高考培训以及高考复读培训均告失败之后，李永新才找准了公考赛道。伴随着考公热情的日渐高涨，李永新也得以在2020年，造就了中公教育一度近3000亿的市值。

二十多年过去了。当公务员降薪、缩编，以及支持民营企业家的声音，再次踩着历史的韵脚纷至沓来的时候，中公教育所需要做的，就不仅仅是迅速修复声誉，最终还要和周期进行赛跑。

在愈发汹涌的考公浪潮里，被卷得喘不过气的考生不是赢家，自己把自己推进困境的培训机构不是赢家，大量年轻人挤在独木桥前的社会也不是赢家。唯一得利的，可能是减持近百亿的创始人家族。

除了他们，考公浪潮里没有赢家。

参考资料：

• [1] 教研渠道长缨在手，品类扩张内圣为王，华西证券
• [2] 给北大捐款10亿，中公教育是怎么做大的？，老雷手记
• [3] 中公教育巨额利润消失之谜，财经十一人
• [4] 中公教育，职教龙头的昨天、今天与明天，国信证券
• [5] 职教龙头整装再出发，关注疫后经营恢复节奏，安信证券
• [6] 对公司2021年年报问询函的回复，中公教育