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文 | 市值观察，作者 | 文雨，编辑 | 小市妹

在互联网发展红利日渐退潮、经济增速整体放缓的今天，各细分赛道大多都已进入头部为王的阶层固化时代，恐怕很难再有像移动广告营销这样充满激情、悬念与看点的行业。

巨头的裂痕

有商业的地方就有广告，这是一门永不褪色的生意。

从最初的街头叫卖，到后来的报纸、电视台，每个时代都有特定的广告载体和传播介质。互联网时代，移动广告成了广告支出的绝对大头。据eMarketer预测，全球移动广告支出将在2023年底超过4700亿美金。

赛道虽大，但互联网赢家通吃的属性让移动广告不自觉的就走向了贫富分化。长久以来，行业一直都是Google和Meta双寡头竞争格局，两家公司的吸金能力让人瞠目。

2020年，谷歌母公司Alphabet收入接近1830亿美元，其中有1470亿美元来自谷歌广告业务。

自己辛苦做的生态，到头来却给别人做了嫁衣，这让库克很不爽。

2020年下半年，苹果下场夺食，先是推出SKAdNetwork，革新广告监测方法，后又放出隐私新政，上线全新的iOS14.5生态，最后落地ATT框架。

一套组合拳打下来，移动广告的天彻底变了。

2021年，苹果先后超过Google和Meta，成为iOS端全球第一。到2022年上半年，Meta已经跌至全球全品类iOS综合榜实力排名的第七位。而另一边，被打了个措手不及的Google和Meta有些乱了方寸，Unity、ironSource、Applovin、Mintegral（汇量科技）等后起之秀一拥而上，抢占溢出的市场。

尤其让人眼前一亮的是汇量科技，根据AppsFlyer发布的《广告平台综合表现报告》第15版，汇量科技自主孵化的Mintegral平台在全球全品类iOS端及安卓端留存实力榜均排名第3，是国内唯一进入对应榜单前五名的广告平台。

在巨头相争的裂缝中壮大，自然很容易让人把成长逻辑归结为渔翁得利的偶然性。但事实上，这完全是一个认识上的误区。没有人可以随随便便成功，能上牌桌，手里是要有筹码的。

新贵的进化

随着全球移动互联网生态愈发分散，移动广告平台已逐步进入精耕细作的发展阶段，只有不断进化，才能适者生存。

ironSource、AppLovin、汇量科技等公司的异军突起离不开行业格局的震荡，但也是自身能力不断增强的必然结果。复盘它们近几年的一些操作和布局，几乎都在不约而同的朝一个方向努力：聚合优质流量，构建商业闭环，提升服务和变现的效率与能力。

ironSource和AppLovin的打法类似，致力于结束之前广告平台面临的流量分发、广告变现、用户触达三者割裂的局面，打通流量闭环，加大自身在整个广告生态中的价值量。

以ironSource为例，先以聚合平台为抓手，向下抢占流量分发的优先权，然后向上与游戏公司广泛合作，提高开发者的变现能力。同时以并购的形式染指游戏发行，以期实现全链条生态下的1+1＞2。

2022年，ironSource被Unity收入麾下。作为知名游戏引擎公司，Unity在全球游戏开发引擎市场中的市占率超过七成，《王者荣耀》《绝地求生》《原神》等国内现象级的游戏均采用Unity进行开发。ironSource和Unity联姻，两家公司后期的化学反应是一个值得关注的点。

与ironSource和AppLovin有所不同的是，汇量科技过去几年在技术上下了大功夫，明显可以感觉出公司想要围绕营销精度做一些差异化竞争。

2021年和2022年，汇量科技的研发开支分别高达6877万美元（同比增长116%）和1.07亿美元（同比增长55.43%）。期间，公司一面加速高端研发人才储备，一面对程序化广告的算法框架进行全面升级和优化。

这种战略性投资的特点是，前期需要一次性支付资本开支，收益在后期逐步兑现。而从目前的信息来看，飞轮已经有转起来的迹象。

今年一季度，汇量科技实现营收2.45亿美元，同比增长5.0%，环比增长8.8%；利润达320万美元，环比增长77.2%。其中Mintegral平台业务收入贡献超过10万美元的规模企业客户增长到421个，留存率为95.9%，基于美元的净扩张率高达124%。与此同时，大规模的投入很可能已经进入尾声，当期研发开支降至1870.3万美元。

随着规模和知名度增长，平台对流量侧的议价权势必会有所提高，进而降低单位流量成本，叠加费用率的边际递减和算法效率的提升，未来汇量科技大概率会受益经营杠杆的提升而不断释放利润。

但从资本市场的表现来看，目前似乎并未对这种预期给出正向反馈。

估值的反差

一季报发布后，AppLovin的股价直接跳空向上，目前仍在拉升，Unity也出现一定幅度的波段反弹，唯有港股市场，对汇量科技一季度持续向好的业绩表现置若罔闻。把时间拉长看，2023年以来，AppLovin一路拉升，市值已经增长了近2倍，汇量科技股价的整体走势却一路下探。

这种反差本就有些反常，更何况，从未来成长性的角度考量，背靠巨大中国市场的汇量科技按理说也要比外资友商更具想象空间。

时至今日，到海外开拓市场已经成了各行各业寻求新发展的必由之路，而营销是这个过程中绕不开的一环。据弗若斯特沙利文统计，2022年中国出海营销服务行业规模达到274亿美元，预计2025年这一数据将增长到511亿美元，五年复合增长率为27%。

归根结底，汇量科技的低估值并非自身造成的，而是跟着港股市场“沾光”。

从2021年初的高点算起，此轮港股的调整已超过20个月，仅次于2000-2003年的熊市，是过去20年以来的最长下行周期，跌幅也仅次于1997年的亚洲金融危机和2008年的全球金融危机。

探究背后的成因，流动性枯竭是决定性因素。

在美联储加息的大背景下，外围资金抽逃是一个无法回避的客观规律。好消息是，连续10次加息后，美联储这一轮的操作已是强弩之末。一旦后期流动性环境改善，港股很可能迎来久旱后的甘霖，而且历史上看，每当港股破净，之后都会出现30%-80%的强劲反弹。现在恒生指数的PB在1倍上下振荡，已经为反弹拉开了空间。

市场不可能对明显的错误长久视而不见，港股向上修复之日，或许也是汇量科技估值洼地被填平之时。