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文 | 新立场NewPosition

5月23日下午，金山云发布了2023年第一季度业绩报告。财报数据显示，金山云本季度共录得营收18.6亿元人民币，相较于去年同期的21.7亿减少了14.2%。对照上次财报给出的18.5亿元到20.5亿元指引区间，这个业绩刚好落在左侧边界位置。截至今日美股收盘，金山云股价收跌8.63%。

具体到不同业务看，本季度公有云营收为11.54亿元人民币，比去年一季度的13.81亿，减少了16.4%。行业云方面，营收则是从去年的7.9亿元人民币减少了10.4%至7.1亿。管理层对此的解释，依然是之前多个季度业绩报中的老一套，即公司主动缩减了CDN服务的规模，同时对行业云项目进行了更为严格的筛选。 

从利润指标上看，这种调整确实起到了效果。报告期内金山云整体的毛利率为10.4%，同比大幅增加了6.6个百分点。不过这也反映出在过去较长的一段时间内，金山云的业务底色不佳，普通人大概很难想象一家云计算企业是如何做到毛利率只有3.7%的。

从本季度开始，除了整体数据，金山云将会进一步披露公有云和行业云业务各自的毛利水平。据其CFO给出的说法是，这有助于帮助资本市场理解金山云改善盈利性的路径。 

今年第一季度，公有云的毛利率从去年同期的2.1%提升至3.4%，行业云则从16.1%提升到了23.8%。尽管一直以来，外界对于行业云毛利率水平超过公有云有所了解，但可能仍然会对上述披露的实际差异感到意外。 

不过营收上的收缩并没有给金山云的净利润带来效果。这个季度金山云的净亏损达到了6.09亿元人民币，无论是环比上个季度的5.22亿，还是同比去年一季度的5.55亿，都有所增加。而“更能反映公司经营状况”的Non-GAAP EBITDA指标，本季还是录得1.31亿元人民币的亏损，跟去年一季度的1.44亿亏损相比没有明显改善。 

在去年一季度的业绩会上，CFO何海建曾说：“尽管我们仍处于充满挑战的宏观经济环境中，但我们相信我们有望在2022年第四季度实现调整后的EBITDA盈亏平衡。” 现实的情况是，这个愿望在去年四季度落空后，今年继续呈现出跟美好目标游离的走势。

01 行业云的故事到头了

金山云的财报把营收来源分成了两个部分：公有云服务和行业云服务。根据金山云招股书的介绍，这两类云服务虽然共用一套底层的技术能力，但在客户类型、收费模式和部署方式等方面有所不同。 

其中公有云业务是为客户提供订阅模式下的标准化产品，服务器资源为所有客户共享，基于客户的使用率和持续时间获得订阅收入，同时按需付费扩容。由于是标准化产品，对于客户而言能够有较低的使用和维护成本。个人开发者和一般中小企业从官网直接购买的产品，就是属于这个类别。 

由于更趋向于纯粹的资源出售角色，公有云业务的利润率已经在激烈的市场竞争中被拉到了极低的水平。

而行业云业务为垂直定向的可组合应用程序和业务流程，能够为行业场景和流程模型设计整体产品的解决方案，主要面向从事金融服务、公共服务、医疗健康等业务的客户，通常根据履约完成情况按项目向客户收取费用。 

与公有云相比，行业云服务通常是客户自己负责底层设备及云资源的运维，因此对金山云的资本支出要求较低。从2019年开始，为了提高整体毛利率，金山云一直在促进行业云服务的收入占比提升。在2019年之前，公有云营收占比一直高达90%以上，如今已经下降到60%出头的水平。 

对金山云来说，“公退行进”是改善盈利状况走出亏损泥潭的一个关键支点。但从最近几个季度来看，金山云向行业云的营收转型似乎遇到了瓶颈。这主要体现在两个方面，一是如本文开头提到的，行业云营收的绝对水平同比呈现出明显的下降趋势。

其次，行业云业务在总营收中占据的比重其实在去年Q1就达到了36%，但中间两个季度这个指标反而是下降了，直到最近两个季度才恢复到一年前的水平，并且更多体现出渐渐稳定而非继续提升的态势。

在《新立场》看来，行业云营收比重的上述走势其实有些不合常理。因为在过去几个季度，金山云一直声称在对CDN这块业务做收缩。而CDN作为公有云业务的一部分，2019到2021这三年里，在总营收中占据的比例分别为54.2%、50.5%、43.1%。 

所以理论上讲，行业云的比重不应该在中间两个季度出现下降。当然，现实是行业云营收环比跌幅更大，所以这个指标不升反降。

考虑到金山云已经连续多个季度通过压缩CDN业务的方式，对公有云营收“提质减量”，因此未来公有云这部分业务还有多大优化空间得打个问号，这可能会进一步给金山云向行业云的转型上包袱。 

除此之外，更具决定性的压力还是来自于行业云业务本身。从去年第二季度，到今年一季度，行业云营收一直在走下坡路。先是2022Q2行业云同比微降0.9%，随后到Q3跌幅扩大到14.4%，Q4的跌幅更是扩大到了30%。这个季度虽然同比降幅回落，但10.4%仍然表明行业云业务前景不容乐观。 

金山云曾经为了讲行业云的故事，在2021年8月收购了英国企业管理软件Camelot（柯莱特）。据称，这步收购的逻辑是，柯莱特有一些特定行业的解决方案，能丰富金山云的产品组合，并且补充金山云的客户资源及客户结构，在业务上产生显著的协同效应。例如，通过整合柯莱特的资源，金山云已经100%覆盖了TOP20银行客户。 

但如今回头审视，这次收购带来的效果似乎远远不及预期。 

在收购之前的2021年7月31日，柯莱特的在手订单约为38亿元。在收购完成后紧接着的三个季度，金山云的行业云营收大幅增长，同比增速分别为77.7%、110.6%、88.7%。然而仅仅三个光鲜亮丽的季度业绩过后，行业云的营收增速不仅是回落，而且是骤然从近三位数的正增长，变成了2022年二季度0.9%的负增长。

02 当阿里云比金山云更独立

金山云在2020年赴美上市时定的发行价是17美元，但其挂牌首日股价上涨就超过40%，并在几个月后的2021年初突破70美元。当时金山云受到市场追捧的一个重要原因，是它向投资者讲了个独立云厂商的故事，而纳斯达克在这之前还没有一家来自中国的“纯云厂商”。 

稍微有点声量的云计算公司，都是互联网大厂的附属部门，并且依托于原来大厂的生态开展业务，例如电商之于阿里云、社交游戏之于腾讯云、人工智能之于百度云等。这种情况下，当投资者想要加仓云计算赛道的时候，其实是没有多少选择的，毕竟阿里的股价并不跟阿里云绑定，决定性因素是中国商业的前景。

当然，除了形式上更早跟金山软件实现了拆分，金山云的“独立云厂商”角色并没有充分的支撑。因为来自金山软件和小米集团的订单，在早期构成了金山云营收的主体，并且直到现在也仍然是关键客户。更何况至今金山软件持有金山云37.4%的股份，小米持有金山云11.82%的股份，雷军个人持有金山云11.82%，合计股份占比达到六成。 

不过相较于国内头部几家大厂在主营业务之外孵化出来的云计算子公司，金山云还是要独立不少。在金山云看来，独立的好处是公司不会跟潜在客户产生业务上的竞争关系，因而能获得更多客户的信赖。在做云之初，雷军也曾提过一个说法，认为金山云的成功胜算有八成会来自“second source+现金流+生态+独立第三方”。 

《新立场》之前曾在《金山云收缩：公有云跌倒，行业云显老 | 云系列》一文中分析过，任何一种商业模式得以产生并长期维持的核心，是这种商业模式提高了某种业务的效率。具体到云计算，其效率提升的源头，是它通过复用底层的软硬件资源降低了数字化业务的成本。 

所以某种程度上说，独立云厂商这条路其实跟云计算这类商业模式是冲突的，因为独立通常意味着类似“冷启动”的问题。

云计算行业的演化史已经验证了这点。在国外，是亚马逊首先创造了云计算这个商业范式；而在国内，最早吃螃蟹的人也是阿里巴巴。因为对购物网站来说，它们对服务器资源的需求呈现出明显的脉冲效应：“黑色星期五”或者“双十一”这样的购物节时流量负载远超平时。 

这反过来就意味着，没有上述基础业务大规模波动作支撑的独立云厂商，某种程度上有点先天不足。跟淘宝天猫这种几百亿级别的内部业务需求相比，金山云能从小米集团或者金山软件获得的支持不值一提。关键云计算还是个规模效应显著的行业，这代表头部云厂商襁褓时就有的体量优势，会在后续得到保持甚至扩大。 

雷军显然知道这个道理，他曾提到“就金山云现在的规模而言，跟世界巨头还差几个数量级，所以要尽快做大规模。云服务公司的规模效应非常明显，只有10倍以上的规模，金山云才会在一个比较舒适的位置上，因此做大规模将会是金山云要面临的新挑战。” 

但从最近几年的发展看，金山云并没有成功克服这个挑战。 

在上市之前的2017到2019年，其营收分别为12.36亿元、22.18亿元和39.56亿元，2018年和2019年的同比增速分别为79.4%、78.3%。而在上市后的2020到2022年，其营收分别为65.8亿元、90.6亿元和81.8亿元，对应的同比增速分别为66.2%、37.8%和-9.7%。而最新的一季度财报表明，未来一段时间金山云仍将跟增长绝缘。 

同时，云计算行业的竞争格局也正在发生深刻的变化：曾经依托于生态成长起来的云计算部门，在做大规模后已经在走向独立了。当它们也贴上“独立”的标签，金山云仅存的些微差异化竞争优势就彻底不复存在了。最早走出这步的，是阿里云。 

在一周前，阿里宣布了“1+6+N”组织变革启动以来的一系列实质性进展。其中分量最重的一项改变，是阿里云智能部门将被完全拆分（full spin-off）。管理层宣布，将以类似于腾讯对美团和京东股份的股息派送方式处置云智能集团。这意味未来阿里集团层面将不再持有阿里云的股票，阿里云将变成独立上市公司。从上述调整内容看，阿里云的独立比金山云要走得更远。

03 写在最后

除了在云计算还是一片蓝海的上半场，中小云厂商因为行业红利曾有一波可喜的增长外，后来的日子里，它们几乎都是在巨头的夹缝中勉力求生。除金山云之外，像优刻得、青云科技等中小云厂商，营收都持续承压。 

这既是因为云计算市场本身的增速在放缓，也是因为这些中小云厂商刻意收缩了自身业务规模，它们希望减少亏损提升业务可持续性。但在云计算这个行业，规模本身就是坐在牌桌上的前提，放弃了规模，某种意义上就是放弃了未来。 

“独立云”这个人设抛开看是加分项，但规模是前提。