狂热的AI行情，半导体周期反转的预期，强强联合之下，催生一批超级火爆大牛股，更是孕育了一时冠绝A股的佰维存储（688525.SH）。

7月19日晚间，佰维存储公告，公司拟向特定对象发行股票，募资总额不超45亿元，用于惠州佰维先进封测及存储器制造基地扩产建设项目、晶圆级先进封测制造项目、研发中心升级建设项目、补充流动资金。

在存储芯片行业龙头纷纷削减产能开支意欲过冬的背景下，公司此时高调官宣扩产颇有一丝“春来了”的意味。事实上，在此次再融资之前，公司IPO已经融5.23亿元，然而现如今距离上市不到7个月，公司再度融资实在令人诧异。

或是投资者不看好公司逆势巨额定增，7月20日A股开盘后，公司股价大跌，截至当天收盘，股价收报80.01元，下跌11.08%，总市值344亿元。钛媒体APP注意到，公司上市以来其股价曾最高一度暴涨至116.66元，涨幅超650%，成为2023年的牛股之一。然而与之相反的是，上市后业绩却直接上演“变脸术”。如果没有足够的业绩与当下的股价相匹配，那么未来是否又是一场炒作过后，一地鸡毛？此外，在本次逆势定增扩产的背后，公司可能还面临着资金面紧张、产能利用率不足以及是否重复和过度募资等问题。

年度大牛股是如何“炼成”？

资料显示，佰维存储主要从事半导体存储器的研发、生产和销售，主要产品及服务包括智能终端存储芯片、消费级存储模组、工业级存储模组及先进封测服务。公司于2022年12月在科创板上市，上市后股价取得不俗的涨幅，秒杀一众A股公司。并且在6月1日，其股价创下历史新高，报收116.66元，彼时年内涨幅高达650%，被誉为“2023年最大牛股”。

具体来看，2023年1月至2月期间，公司股价波动较小，维持在二十元左右的价格区间，但进入3月之后，便开启暴涨模式，一个多月的时间涨幅超320%。公司股价缘何暴涨？这背后可能主要受ChatGPT、存储芯片、信创等热点概念的炒作影响，以及市场对全球存储行业回暖的乐观预期。

据悉，3月30日，全球存储芯片龙头厂商美光科技首席执行官桑杰·梅赫罗特拉在财报电话会议中表示，AI技术未来将提振芯片行业销售。并预测内存和存储市场将在2025年创下新纪录，此后将继续超过半导体行业的增长。

此外，鉴于存储芯片领域的国产化率相对较低，国产替代的空间还有很大。而近段时间，美光在华销售被审查一事，及包括三星在内的多家存储芯片制造厂宣布减少产能的消息，也让市场对国内存储类企业充满无限想象，业内多有点评“这将利好国内存储公司”。

不过，公司股价攀升的势头，在4月11日上交所披露出关于对佰维存储的监管工作函后有所停滞，但依旧保持高位波动。同日，面对3月27日—4月10日期间收盘价格涨幅偏离值累计超过100%，及触发股票交易严重异常波动的情形，公司发布股价交易异常风险提示公告。另外，似乎为了极力撇清炒作嫌疑，佰维存储在公告中明确表示“公司产品未涉及ChatGPT等人工智能领域”。

上市后业绩上演“变脸术”

4月12日，公司发布上市后的首份财报让人大跌眼镜，直接上演变脸戏法。2022年，公司实现营业收入29.86亿元，同比增长14.44%；实现归属上市公司股东的净利润7121.87万元，同比下降38.91%；实现扣非净利润6578.26万元，同比下降44.37%。然而，在进入2023年后，这一颓势不仅没有止住，似乎还有放大的趋势，营收净利双双下滑。根据4月25日披露的一季度报告显示，公司营业收入同比下滑39.41%至4.25亿元，归属于母公司股东的净利润同比暴降908.07%至-1.26亿元。

实际上，公司业绩下滑的情况在2022年第四季度便已经显现，彼时公司的归属净利润、扣非净利润便均已呈现出亏损状态。面对业绩“变脸”，公司将原因归结为行业处于下行周期。其表示，2022年下半年半导体行业进入“降温”期，全球半导体存储器市场需求出现剧烈下降，存储器价格出现大幅下滑。

而如此表述与其IPO首轮问询时的信誓旦旦截然不同。在2022年IPO首轮问询时，上交所针对2018年计提大额存货跌价准备的情况，要求佰维存储说明2022年“砍单”情况是否与2018年情况类似，是否需要计提大额存货跌价准备。彼时，佰维存储给出的答案是“2022年国内产业链应对贸易摩擦等外部冲击事件的能力大幅提升，公司2022年度预计不会出现类似2018年的砍单情况。”

基本面成色不足

财报显示，公司的主要收入和毛利来自嵌入式存储。

而公司嵌入式存储的直接客户主要是经销商，而最终客户则包括谷歌、Facebook、小天才等可穿戴设备商，以及手机、平板和超薄笔记本厂商等。

为供应嵌入式存储产品，公司则需要向主供应商采购NAND和DRAM晶圆，依赖三星、美光、西部数据、铠侠、英特尔、长江存储等。2022年财报显示，公司前五名供应商占年度采购比例为67.83%。由上述可知，公司不仅下游强势，上游也非常强势并且存在一定业务依赖，面对如此局面，公司可能缺乏议价权。

从行业来看，虽然佰维存储主要制造的NAND Flash及DRAM存储器领域，是半导体存储器中规模最大的细分市场。但是，以佰维存储目前的能力而言，在整个全球市场中的影响力或许比较小。根据CFM闪存市场数据显示，2022年全球NAND Flash市场规模为601.26亿美元，全球DRAM市场规模为790.61亿美元。合计近1400亿美元的市场规模，而佰维存储2022年29.86亿元（约4.32亿美元）的营收规模。

哪怕是放在国内市场中，公司的营收规模也难算龙头。以佰维存储IPO时进行同行业对比的A股公司举例，2022年江波龙（301308.SZ）实现营业收入83.3亿元，兆易创新（603986.SH）实现营业收入81.3亿元。此外，和同行业公司相比，公司的毛利率更显一般，不仅低于均值，且落后于国产NOR FLASH龙头兆易创新（603986.SH），也落后于能够自研闪存控制芯片的群联电子。然而截至2022年末，公司的销售毛利率进一步下降至13.84%。其中，消费级存储毛利率减少10.18个百分点至1.77%，工业级存储、先进封测服务的毛利率则分别减少13.42个百分点、16.4个百分点。随着公司的发展，其存货规模也是居高不下，不仅存在减值风险，在一定程度上也占用公司的流动资产。而且结合往期数据还发现，2018年—2022年，公司经营性现金流量净额分别为2469.19万元、-1.18亿元、-2.72亿元、-4.88亿元及-6.93亿元，可见现金流缺口呈不断扩大趋势。而截至今年一季度末，公司短期借款为17.1亿元，一年内到期的非流动负债6402万元，而货币资金只有8.6亿元，公司可能面临一定的偿债压力。

IPO募资不到位，逆势定增45亿，是否重复和过度募资？

公开信息显示，IPO之前，佰维存储就已经进行过6轮融资。在登陆科创板IPO时，公司本计划募资额度为8亿元，但实际上募集资金总额约为6.02亿元，扣除7937万元发行费用后，预计募集资金净额为5.23亿元，与预计募资额度还有较大差距。然而，时隔7个月后，公司又计划定增45亿元，而此时金额相比此前的IPO募资额增长7倍左右，属实惊掉市场的下巴。

据了解，在本次定增中，8亿元用于惠州佰维先进封测及存储器制造基地扩产建设项目；12亿元用于晶圆级先进封测制造项目；12亿元用于研发中心升级建设项目；13亿元用于补充流动资金。至于为何定增扩产？定增预案显示，目前公司产能利用率处于相对饱和状态，为应对存储市场潜在增长需求及日益旺盛的产业链本土化需要，公司将通过本次募投项目进一步扩大产能。通过与此前IPO募资项目对比发现，此次定增中“惠州佰维先进封测及存储器制造基地扩产建设项目”和“研发中心升级建设项目”与此前IPO募资中的两个项目极为一致。

值得注意的是，在IPO项目中，“先进存储器研发中心项目”募集前承诺投资2亿元，然而实际上只用6586万元。那么在上述情况之下，公司是否重复和过度募集？针对上述问题，钛媒体APP以投资者身份致电佰维存储，上市公司表示重复募投IPO项目主要想升级这两个项目，而此前IPO项目“先进存储器研发中心”费用之所以用的少是因为实际募集的资金并没有那么多。

招股说明书显示，公司拥有芯片封测和模组制造两个生产模块，其中芯片封测生产模块主要用于嵌入式存储产品的生产及对外提供封测服务，2022上半年的产能利用率降至90.28%，是近年来的最低。同时，主要用于消费级存储和工业级存储生产的模组制造生产模块，其利用率更是连续下滑至63.04%。那么在产能利用率走低，并且全球半导体的态势持续表现低迷的情况下定增扩产能，是否合理？对此，上市公司对钛媒体APP表示，公司结合市场调查，预判未来行业前景较好，至于更详细的回复要等董秘或相关工作人员再给出回复，但是截止发稿并未收到上市公司回复。众所周知，半导体行业属于技术密集型行业，其业务发展需要技术研发支撑。对此，公司在定增预案中表示，其核心管理团队中，拥有多位技术专家，能够确保公司在技术和管理上的显著优势。然而，从2022年年报中获悉，其核心管理团队成员履历与存储行业研发背景相关的却非常少。对此，上市公司告诉钛媒体APP，目前公布的核心技术人员就三个，但是他们背后还有一些优秀的技术人员，公司对他们很有信心。据了解，公司实际控制人和董事长是孙成思，其毕业于牛津布鲁克斯大学商务与管理专业本科，2015年11月至今担任公司董事长。除佰维存储外，孙成思直接控制广州优黎泰克科技有限公司，以及一家游艇公司——深圳市蓝妮卡游艇有限公司。从个人履历来看，孙成思可能没有多少存储行业背景。

而公司的总经理、前CEO是何瀚，其主要从业经历是中信证券高级经理，如果说资本运作经验可能有，但是要谈储存行业经验可能就有点欠妥。

在核心技术人员中，真正拥有存储行业研发背景的可能仅王灿和徐永刚，不过，他们均为2020年下半年才入职。另外还有一名核心技术人员李振华，曾任富士康工程师、研祥智能工程师、天悦双胜电子来料加工厂研发经理。综上所述，若再结合公司2022年4%左右、且低于行业平均水平的研发费用率来看，那么公司未来的存储业务发展又是否有竞争力？（本文首发钛媒体App，作者｜翟智超）