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文｜网易财经ESG，作者｜马骏

7月11日，在北京举办的中国责任投资论坛夏季峰会上，中国气候联合参与平台（China Climate Engagement Initiative，CCEI）正式启动，旨在协助机构投资者在推动中国被投企业向绿色低碳转型的过程中发挥更加积极的作用。

在双碳目标下，转型金融这一概念承载着怎样的历史任务，与传统的绿色金融有怎样的联系与区别？如何增添转型金融产品的多样性？转型金融面临着哪些机遇和挑战，又该如何结合国情走出一条具有“中国特色”的产业转型之路？ 

近年来，绿色金融在中国乃至全球快速发展，市场规模不断扩大。截至2023年一季度末，我国本外币绿色贷款余额超过25万亿人民币，绿色债券余额超过1.5万亿人民币。当前，中国已经成为全球最大的绿色信贷市场和全球第二大的绿色债券市场。

我国绿色金融已取得长足发展，近几年热门的“转型金融”概念又缘何兴起？传统的绿色金融资源大部分支持的是纯绿或接近纯绿的经济活动，比如新能源、电动车和电池等碳排放量较低的项目。然而，对于煤电、钢铁、水泥、有色、造纸等传统的高碳行业而言，绿色金融目录中容纳的转型类经济活动并不充分。在当前金融体系下，即使某些高碳企业有转型意愿和可行的转型计划，也很难获得向低碳转型所必要的资金支持。

为了弥补绿色金融对高碳企业支持不足的缺陷，转型金融的概念应运而生。在双碳目标下，应对全球气候变化，完善转型金融框架从而推动高碳行业向低碳的有序转型是非常有必要的。

转型金融服务的支持对象主要是棕色产业和碳密集型产业，但这并不意味着支持高碳行业保持现有的碳排放强度，而是要为帮助其向低碳转型提供金融支持。我们可以将“非绿活动”划分成两类：一类是可转型的活动，活动主体有转型的意愿、能力和技术路径，如果得到转型金融和政策的支持，今后的碳排放会减少，并可能成功向净零排放转型；另一类是不可转型的活动（包括技术上无法转型、企业没有转型的意愿和能力等情景），碳排放将保持当前强度甚至更高，转型金融对于此类活动则并不适用。

对那些可转型的“非绿活动”，可以通过建立转型金融框架，尤其是通过明确界定标准、披露要求和提供政策激励等措施，引导更多的社会资金支持其向低碳与零碳目标转型。作为首批绿色金融改革创新试验区之一，浙江省湖州市日前发布了区域性《转型金融支持活动目录》（2023年版），围绕纺织、化工、有色金属等当地的重点高碳行业，因地制宜地规划了106项转型技术路径，不仅明确界定了转型金融所支持的经济活动，也为企业指明了未来低碳转型的技术方向。

不过，尽管绿色金融与转型金融涉及的经济活动在侧重点上有较大差异，也有部分领域存在重叠，二者并非完全分离的关系。今后，绿色金融涵盖的范围仍会进一步延伸，不排除未来的绿色金融概念会广义化，从而覆盖转型金融的可能。中长期来看，转型金融涉及到的融资量会比目前定义下的绿色金融还要大。如果转型金融的标准和激励机制及时到位，未来五年内，转型金融动员的资金量有望超过“纯绿”金融。

转型金融工具仍待创新

国内市场转型金融产品自2021年开始兴起，目前，转型债券、可持续发展挂钩债券等是比较典型的转型金融产品，但现有的转型金融工具比较单一，尤其是股权类和保险类两类产品还较为缺失。面对转型企业多元化的金融需求，发展转型金融还需要更多创新型金融产品。

一方面，许多企业对股权类的转型金融工具存在迫切的需求。例如，部分煤电、重化工领域的转型企业的杠杆率较高，有些资产负债率超过了65%，在债券市场融资比较困难，融资成本也较高。在这种情况下，如果企业能获得股权融资降低杠杆，提高其在银行或债券市场的评级，就能够在一定程度上降低融资成本。因此，在企业进行债务融资之前，需要更多股权类投资基金来积极参与产品创新。

另一方面，由于企业转型过程中可能涉及到各种各样的风险，保险类的金融产品也应该得到广泛应用。例如，企业在引入新的设备时，因为没有经过市场长时间的检验，设备的稳定性、可靠性和生产效果都存在一些不确定性，可能导致产品的质量、利润或销量受到影响。这种非财务风险就可以依靠保险产品来规避，有了保险类的转型金融工具后，对于自身能管住的风险，企业可以全力应对；而对于管不住的部分风险，则可以交给保险公司进行防范。在引入各类“转型保险”之后，企业的可融资性会有所提高，能更顺利地获得银行贷款支持。

另外，转型金融产品的定价也应该与企业的转型业绩挂钩。比如在可持续挂钩贷款或债券的条款中，金融机构与企业约定阶段性目标，将是否能够实现减排目标作为决定其利率的一个因素，从而激励企业努力减排。未来，在支持转型的股权和保险产品中，也可引入减排KPI与产品定价之间挂钩机制。在这些产品的存续期，金融机构需要持续监测并要求企业定期报告，这种做法也可以在一定程度上防范“假转型”风险。

产业转型风险机遇并存

我牵头的研究团队曾经建立了“转型风险”的评估模型来开展气候压力测试，对包括煤电、钢铁、水泥等高碳行业的在不转型的情景下可能导致的信用风险进行测算。结果显示，加速不转型，我国典型煤电企业的贷款违约率可能会从2020年的3%左右上升到2030年的22%左右。

导致这些风险的主要原因包括在能源转型过程中对新能源对煤电等传统能源的替代、煤电价格下降、碳价上升、融资成本上升等。假设一家煤电企业不转型，始终保持现有的生产技术和较高的碳排放强度，未来收入会下降、利润会下降，公司的估值也会大幅度下降，企业违约概率大幅上升。

为了避免出现这样的结果，煤电企业就需要通过对现有设备的技术改造和大量投资于新能源，逐步将自身改造成为一个新能源企业，这个改造的过程就叫做转型。气候风险压力测试相当于给企业做诊断的工具，说服确诊“慢性病”的企业通过转型的方式来接受“治疗”。简单来说，针对需要转型的企业，我们要做两件事情：一是让它意识到转型的紧迫性，二是告诉它应该如何转型。

整体上看，我国有许多推动高碳企业向低碳转型的有利条件。中央政府出台了“1+N”的政策，明确了主要高碳行业的转型方向。一些大型高碳企业已具备转型的方案路径和所需的设备技术，为中小企业提供了示范；许多地方政府也希望为企业的转型路径提供支持，以推动本地经济的高质量发展和保持就业稳定。作为推动地方转型的重要抓手和外部支援，转型金融正在得到许多地方政府的高度重视。

万事俱备，只欠东风。在这种情况下，引入转型金融为企业提供资金支持，将有效推动其转型目标的实现。与此同时，转型金融也要求企业明确技术路径、制定完整转型计划、披露碳排放量及治理安排等，以防止出现“假转型”的风险。这些条件具备后，就有可能规模化地使高碳企业获得更低成本的转型融资，支持实体经济加速向绿色低碳发展。

如何引导较大规模的社会资本投向传统企业转型呢？以湖州的实践为例，首先是明确当地的转型标准和披露要求，防范假转型风险；其次是政府可以通过实施担保、贴息等激励措施，提升转型企业的投资回报率，吸引更多的社会资本参与。在国家层面，期待中国人民银行正在编制的转型金融目录尽快出台，同时央行可考虑创设转型金融支持工具，为合格的转型活动提供低成本的资金；此外，政府还要用好产业资源配置的政策工具，比如通过绿电等新能源资源的合理分配，有力支持重点企业的转型活动。

绿色能源的发展，更为中国的产业转型创造了巨大的机遇。如果转型顺利的话，中国的钢铁、化工、造纸等许多高碳企业都有望在全球同行中获得低碳产品的竞争力，这是因为中国产业的规模效益（Economies of scale），使得低碳技术在中国的应用可以让我国低碳产品的成本更低。 

虽然发达国家的转型金融业务启动比国内稍早一两年，但中国追赶的势头很快。如果我们在转型金融的界定标准、政策激励和能力建设方面能够尽快到位，未来中国也有望成为转型金融的大国。转型金融将有助于大规模地推动我国实体经济的绿色低碳转型，对于实现“3060”双碳目标具有深远意义。

披露准则是转型金融的核心要素

今年6月，国际可持续准则理事会（ISSB）公布了两项全球可持续发展披露准则，要求上市公司必须披露气候相关信息和气候风险分析的结果。此前，在二十国集团提出的《G20转型金融框架》中，也明确了对企业转型计划、碳排放数据、治理安排等信息的披露要求。

过去，我国环保部门只对一部分高排放企业的环境指标提出了强制披露的要求，金融监管部门也对上市公司和银行提出过ESG信息披露的原则要求，但尚未形成对企业可持续信息的统一的披露框架和明确的指标体系。为了促进高碳企业转型和转型金融的落地，未来有必要基于ISSB准则，为转型企业、上市公司和金融机构设立强制性的披露标准。

从转型金融角度来看，企业的碳排放数据是判断当前企业经济活动碳强度和产品碳足迹的基础，没有这个基础就无法规划可信的转型路径，因此也不可能获得真正意义上的转型融资（企业在没有碳数据的情况下就获得了所谓“转型融资”的案例，往往是“假转型”）。此外，有了碳排放数据和减排的目标，还会面临着这些短中长目标是否科学（即是否符合国家的“3060”双碳目标和巴黎协议目标），以及该企业是否有相应的治理安排（如目标在业务条线的分解、转型对绩效的监测和奖惩机制等）来确保这些目标的落实等问题。这些信息都应该成为金融机构和金融市场要求转型融资主体（企业）披露的内容。