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这两天，A股之拉胯表现，挺令人意外的！

上周五，三大指数齐齐暴跌2%之后，今日早盘再度下挫。沪指不仅补上3178点缺口，还一度下破本轮震荡下限的3144点，击穿724“政策底”。

说来也巧，大跌的时候总会有接二连三的利空来袭。前有医疗腐败风暴，后有碧桂园、美国所谓科技股禁令，同时又遭遇信托暴雷以及新能源汽车新一轮价格战等。

除此之外，7月社融不及市场预期，人民币汇率再贬值，导致外资流出……

尤其是“刘宇轩”一则聊天记录把金融圈搅合的风声鹤唳，草木皆兵。以致于A股市场高度紧张，密切关注信托进一步走向。

01

今年以来，南都物业、金博股份、咸亨国际、吉华集团均已经公告信托产品逾期兑付，涉及的信托公司包括中融信托、浙商金汇信托、国民信托、陆家嘴信托以及中建投信托。

8月以来，中融信托部分产品集中暴雷逾期，叠加“刘宇轩”谣言记录的现象级传播，不断挑动着市场的敏感神经。要知道，中融属于风口浪尖上的“中植系”。

在整个信托业中，中融信托资产规模排名第9，综合排名第11。据德邦证券统计披露，已披露购买中融信托产品的上市公司中，汽车零部件公司共计5家，化学制药公司共计3家，IT服务共计2家等。

中融信托部分产品逾期暴雷，让一些投资者YY信托行业整体风险偏大，甚至引发系统性风险？

2009年以来，信托业高速扩张。2010年末，该行业资产管理规模达到3.04万亿元，到了2017年底，已经飙升至26.25万亿元。如此快速的膨胀，主要有两个驱动力：

第一，2009年开始，房地产和基建成为拉动中国经济增长的主要引擎。在此背景下，信托业在这两个领域开展了大量以融资为主的业务。除主动管理业务外，也成为银行等金融机构资金的投放渠道。

第二，伴随着监管政策的不断完善，信托业形成了融资、投资和事务管理等为主的经营格局，风险管理水平也日益提高，获得中高净值人群的信赖。

2018是金融去杠杆之年，亦是信托业发展拐点之年。当年，资管新规政策落地，信托通道、非标业务持续压缩，其信托管理规模持续收窄。到今年一季度，信托资产规模为21.22万亿元，较2017年历史高峰大幅回落5万亿元之巨。

资管新规落地后，信托资产配置方向也发生了深刻变化。融资类信托从2010年占比60%一路下滑至2023Q1的14.4%，而投资类信托占比从20%大幅上升至45%，事务类管理信托亦大幅上升至40%。

从行业资金配置上看，投向证券市场的比例高达30%左右。其中，债券市场是大头，占23.4%，投向基金和股票的比例偏低，只有百分之几。投向房地产的占比持续下降，到今年一季度仅有7.38%。

其实，这些年，信托业暴雷屡见不鲜。2019年，安信信托持续爆发产品违约和延期兑付。2020年6月，四川信托开始出现大面积违约。以上事件都在短期内给A股市场造成了一些影响，但更多是情绪层面的。一段时间之后，市场沿着自己的节奏去演绎了。

此次中融信托大概率也是会如此。其实，在市场情绪高亢的时候，这些所谓雷根本都不是事。但恰巧的是，当前市场情绪脆弱，不可避免地被放大。

02

坊间，A股市场总会有政策底与市场底之说。纵观过去大的底部区域，也确实有这样的规律：

7月24日政治局会议表态积极，被主流市场认为是“政策底”。万万没有想到的是，经过15个交易日后，这个“政策底”已经被击穿。

那么，问题来了，我们是否已经见到了“市场底”？

当前，市场不管不顾，反正就是认为基本面差。在我看来，这里可能存在预期差。

6月社零消费、固定投资（基建、制造业）两年平均增速均有环比改善。6月-7月制造业PMI持续改善。其中，7月订单、价格、库存都有回升，其原材料价格上涨并未抑制企业采购，推动企业补库存。另外，原材料库存回升，表明企业对于后续需求从悲观情绪中有所恢复。

7月PPI大幅改善，CPI环比上升0.2%，下半年在基数效应退却以及需求适当恢复的背景下，是有望持续上升的。

7月社融数据看似很差，但实体融资应该要强于数据所呈现的状况。

7月数据不好，除需求不足外，存在6月在季末冲量、降息后信贷投放加快等因素下的透支情况。6月新增信贷为3.24万亿元，创历史新高，7月为364亿元。理性来看，经济内生性融资需求很难发生如此大的波动。6-7月合并来看，新增信贷3.28万亿元，和近年同期相比，仅次于稳增长政策明显发力的2022年。

总之，经济没有市场想象的那么悲观。况且7月底开完政治局会议，可能的政策大招还未落地，7月份的数据并没有那么重要。关键是要看8月、甚至9月份的数据来进行验证。

更为关键的是，经济差已经没有预期差了。现在是个人都知道，正如同在经济繁荣牛市的时候，谁都知道经济非常好，各类商品涨价，需求暴增一样。

在大级别行情反转的临界点，大部分投资者都会深度悲观，会把人性中的弱点发挥得淋漓尽致。每次大的行情，都会是混沌犹豫中慢慢走出来的。

比如去年11月份至今年1月底的大反弹行情中，即便在12月7日疫情防控全面放开落地后，沪深主流股指同样在短时间内持续大幅下跌。

现在，不管是实体经济投资，还是资本市场，预期都较为悲观，且比较难扭转过来。尤其是后者（沪深300），自从2021年2月回调至今，足足有2年半了，在熊市的状态中待久了，无法在短时间内把预期给扭转过来。

这样的情形，其实在2018年也发生过。当年，在中美贸易摩擦以及美联储加息的大背景下，大盘指数从年初跌到年尾，GDP也从年初的6.9%一路掉到年底的6.3%。

市场信心遭遇重创，M1增速从年初的15%一路下行至12月的1.5%。除去受春节错位干扰的时点外，这一增速创下1986年有数据以来的最低水平。可想而知，当时的预期有多悲观，与现在相比过犹而不及（今年M1从1月的6.7%持续下行至7月的2.3%）。

当时，监管层又是如何来扭转预期的？我们不妨来回顾一下：

10月15日，刘士余在北京中信建投营业部调研——现在股市的感觉像是在冬天，既然冬天已经来了，春天也就不远了。

10月19日，国务院及一行两会罕见地在同一天集中发声力挺A股。当天，券商板块迎来转折点，大涨3%。

10月19日-20日，最高层鼓励肯定民营企业；刘鹤主持金稳会，五措施输血民企；沪深交易所力挺股市；基金业协会开辟备案“绿色通道”；黄奇帆建议取消股票交易印花税；抵扣个税力度超预期等。

10月22日，券商集体涨停。

10月31日，政治局会议，围绕资本市场改革，加强制度建设，激发市场活力，促进资本市场长期健康发展。

12月21日，中央工作经济会议——把资本市场改革放到经济体制改革框架中，并提出资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。

1月4日，央行宣布全面降准1%。

2月15日，1月份社融披露，数据出现拐点，证实经济开启复苏之路。

2月22日-25日，券商接连2个交易日涨停。证券业协会下发关于就资本市场减税降费措施征求意见，成为券商大爆发的导火索。

……

此次，7月政治局明确定调“活跃资本市场，提振投资者信心”。其定调比2018年10月的那次还要积极。

而后，证券日报、中国证券报、经济参考报、央广网、经济日报等官媒集体出动，连续多日从各个维度来解读“活跃资本市场”，来力挺股市。

这像不像2018年10月19日的集体喊话呢？

03

在悲观的环境中，市场会忽略掉积极向好的变化，会把利空消息进行无限放大，加剧下跌的幅度与空间。反之亦然。但聪明的投资者，一定会基于逻辑的重大变化来进行逆向投资。

上半年，为何会跌跌不休？不就是经济现实不太好，且预期也不好（没有逆周期政策出来，也没有预期引导）。

现在大逻辑不一样了。经济没有继续螺旋下行，有边际触底之迹象，且政策已经明确转向，要“加大逆周期调节”。更为罕见的是，要活跃资本市场，支撑股市之心溢于言表。这已经改变了之前的运行大逻辑。

对于政策，战略上的调整到战术上细节的落地，不会一蹴而就，需要时间与耐心。对于当前的市场也一样，大方向已定，不要着急，亦需要耐心。