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文 | 天下网商

10月6日，来自深圳、中国知名消费投资机构天图投资（以下简称“天图”）在港交所上市。上市当日，天图股价收跌24.92%报4.88港元，市值定格在33.82亿港元。

在新消费行情轰轰烈烈的过去几年，天图或许是离普通消费者最近的创投机构。如今，它也成了内地第一家在港上市的创投机构。

人们熟知的三顿半、周黑鸭、茶颜悦色、百果园、奈雪、江小白、德州扒鸡等品牌背后，都有天图的身影。主攻Z世代“吃喝玩乐”，天图在行业内被称为“消费狙击手”。

根据灼识咨询，自2020年至2022年，天图投资于中国消费行业的投资项目数量在所有私募股权投资者中排名第三，仅次于腾讯投资及红杉中国。同期，在所有专注于消费的私募股权企业中排名第一。

但当消费赛道热度趋缓，天图也在经历业绩上的跌宕。2022年天图投资在管基金的投资收益下降，今年来业绩由盈转亏。随着一级市场的冷却，上市募资对于眼下的天图来说具有必要性。

在近10年的布局中，天图对消费行业有哪些布局、带来了哪些收益？消费行业撇去泡沫后，前景如何？上市后的天图又将如何在消费赛道中前行？

手握255亿的“消费狙击手”，也在过冬

2002年，曾任南方基金管理公司副总经理兼首席投资官的王永华和毕业于清华MBA的冯卫东自立门户，创立了天图投资的前身“天图创业”，至今也已经走过了21年。

起初，天图的投资目标宽泛，譬如电子电器、新疆种子等企业。2012年，天团将投资战线锁定到消费领域。

经历10年的布局积累，天图手握多个成功的投资标的。

周黑鸭和奈雪的茶是其代表作。2010年，周黑鸭还是一个偏安武汉卤货品牌，它的首轮投资，天图是领投方。6年后，周黑鸭在香港上市，市值增长超过29倍；2017年，奈雪的茶仅有16家门店时，天图就是其最初融资的唯一机构投资者，并连续跟进三轮，2021年奈雪的茶在港股上市，天图一举获得回报数十亿元；另外，天图还是小红书早期最大的投资机构之一，这也是其在业界公认“优质”的一笔投资。

在光环之外，天图也有踩到笑果文化这样的雷。

截至2023年3月31日，天图累计投资222家公司，涵盖餐饮、服装、医疗保健等消费领域的180家公司，其他行业（生物技术、技术行业）的42家公司。

天图的资金来自知名跨国企业、金融机构政府引导基金等机构投资者及高净值人士。截至2023年3月31日，天图总资产管理规模共255亿元，其中通过基金管理的约204亿元，另有直接投资自有资金51亿元。

那么，天图整体的投资成色如何，为自己带来多少收益？

它通过两种方式获得收益。一是自有资金股权投资，直接获取投资收益；另一种是管理私募股权基金，基金对消费品企业进行股权投资，收取基金管理费和业绩提成。招股书显示，截至2022年3月，天图共管理11只人民币基金和3只美元基金。天图在管基金总体平均内部收益率为16%。

另外其DPI（投资回报率）整体都较低，截至2023年3月31日已完全退出的4只基金，有2只亏损。

清科研究中心发布的《2023年中国股权投资市场项目退出收益研究报告》显示，2021年VC机构的内部收益率中位数约为25.6%，项目投资回报倍数中位数为2.12。从这个角度来看，天图的表现欠佳。

再来看经营业绩，天图2020年、2021年、2022年收入及投资收益分别为11.95亿元、4.95亿元、4.23亿元；净利润分别为9.20亿元、6.64亿元和7.49亿元。

天图的业绩受市场波动明显。2020年是丰收的一年，消费赛道公司估值整体水涨船高。2021年之后，热度开始下降。投资不确定性带来的业绩剧烈波动也在2023年的业绩中显现，2023年上半年营收为2340万元，持续经营业务的期内亏损为1.9亿元，由盈转亏。2023年前6个月，天图确认投资亏损净额2.26亿元。

从经营业绩可见，曾经高歌猛进、雷厉风行的“消费狙击手”，也在面临减亏压力，如今出手谨慎许多。

天图的策略：专注消费拐点投资

纵观天图近年在消费领域的投资，介入早、出手快是其显著特征。

相比很多具有外资和国资背景的机构，更具有“草根气息”的天图改变了人民币基金较为“传统”的印象，紧跟消费热点，出手迅猛，随时在捕捉、创造下一个消费爆款。

天图对标的的选择都更倾向早期投资——截至2022年底，投资的121家公司是A轮及更早轮次的投资，在82家公司中合并持续投资10%以上。

早期投资极具挑战性，需要发现行业中潜在的领导者，天图投中了奈雪的茶、百果园、三顿半这样的“潜力股”。天图也不排除进行成长期和后期投资，优先选择行业中排名前三的公司，譬如飞鹤和小红书。

总结天图投资的关键点，在于品牌及科技驱动、创造价值的长期承诺，以及拐点投资方法。

在行业选择上，天图倾向于投资市场广阔、增长率高的行业，同时也会优先考虑预期内不会发生频繁监管变化的行业。对消费品投资的判断标准，首先是品类潜力足够大、天花板足够高，成长速度足够快。

另外，天图也会做出长期承诺，并利用自身在消费行业的积累为品牌带来财务投资之外的价值。譬如奈雪看中的就是天图的供应链积累，天图投资过的百果园和八马茶叶，在它的“撮合”下，为奈雪供应链提供帮助。

在投资节点选择上，天图寻求在公司拐点时期进入。

天图将企业发展分为四个阶段：第一阶段是战略原点期（试错期），企业需要不断试错找准定位并验证市场模式；第二阶段是战略扩张期，放大已被验证的商业模式，抢占空白市场；第三阶段是战略进攻期，争夺存量市场；第四阶段是战略防御期，企业已变成地位稳固的行业领军品牌，需要适时开辟新战场。

而所谓的“拐点时期”就是第一阶段试错期和第二阶段扩张期的转变点。

在经过试错考验后，新消费品牌需要大规模投入以抢占空白市场，这是投资机构进入的合适节点。天图多选择在拐点期进入，如百果园和周黑鸭都是拐点投资，重金投入切长期持续投入，相当于成为企业的“二股东”。

创始人冯卫东认为，“做二股东是最好的生意”，这意味着投资机构与潜力领导者公司深度绑定，能深入参与企业治理和战略决策。

等待消费黄金时代的到来

但即使在行业内已经建立起优势和壁垒，并通过平衡和多元化布局来分散风险，天图的业绩波动受市场环境的影响依然很深。天图2023年来业绩承压，便受到上市公司股价波动影响。

2022年，新消费赛道退火。中国消费行业私募股权投资量从上年的2175亿元下降至951亿元。眼下资本市场IPO收紧，将对私募基金的退出造成很大影响。

在天图200多家投资公司中，仅有飞鹤、周黑鸭、奈雪的茶、爱回收等10余家公司成功上市，锅圈食品、八马茶叶还仍处于IPO进程中。德州扒鸡最近还主动撤回IPO申请。

一级市场陷入流动性危机，上市募资也成了天图目前主动的选择。

国内某投资机构投资人向《天下网商》表示，上市会增加天图在国内的品牌效应，同时也对机构机制化合系统管理有帮助。尤其是一级市场最近仍在低谷期，也会对天图的募资有一定帮助。但上市不是国内创投机构主流选择。一般以国内项目和A股市场为主的基金更适合，他判断，之后走上市路线的投资机构不会太多。

据其分析，而相比半导体、芯片、新能源等周期性明显的行业，消费投资其实更为稳定。“在成熟国家，消费是最能穿越周期的行业之一。”

天图投资对消费行业的前景也表现乐观，并称中国的消费黄金时代即将到来——中产阶级的崛起和消费升级、新消费崛起、新品牌涌现的趋势仍将继续。

据灼实咨询，中国消费行业市场规模由2017年43.8万亿元增至2022年的55.7万亿元，年复合增长率为4.9%，预计2027年将达到77万亿元。2022-2027年复合增长率为6.7%。

天图投资管理合伙人潘攀也曾表示，今年以来已经有很多积极信号，不少消费上市公司财报也都发生逆转，像拼多多、海底捞、泡泡玛特、瑞幸咖啡等呈现出行业不同维度的增长潜力，显示行业依然保有着大机会。“但不会再是暴风骤雨式的颠覆和替代，这样一种理想和残酷现实同在的处境，可能是品牌们未来要面对的新常态“。

事实上，国际上已有黑石、KKR和凯雷等创投机构上市，我国资本市场则仍在早期探索阶段，譬如最近也有杭州的创投机构博将资本向港交所递交招股书。

另外，虽然上市在品牌效应和业务机制化上能带来一定提升，但势必也会面临更严格的监管和透明度要求。

这是权衡之后的选择。天图上市，一定程度上是对一级市场低迷的抵御和过渡，等待消费黄金时代的到来，同时也在为国内创投机构探索一条新的成长路径。