蔡嵩松的火爆人气，不仅来自于他特立独行的言论，更深层次的原因在于他的管理风格和业绩的巨大波动性。行业主题投资是一种工具属性极强的资产配置方法，其核心是在确定因子预期收益的前提下最大程度增加资产的风险暴露敞口。蔡嵩松的专业背景赋予了他卓越的细分选股能力，死守芯片股的管理风格则最大化了因子暴露，上述特质使得他管理的基金成为了一款优秀的芯片主题投资工具，而大涨大跌就是佐证。

过去数年间，诺安基金管理有限公司（下称“诺安基金”）无疑从蔡嵩松这把“科技投资最锋利的矛”上获益匪浅。然而，蔡嵩松的离职，以及接任者追求“长期良好回报”和“以长远眼光平衡收益和风险”的管理风格却显示出，一种与过去相反的经营理念开始在诺安基金内部占据主导地位。细水长流固然是美好的愿望，但与高弹性高回撤、本就强调择时的科技主题投资基金格格不入。诺安基金放弃追求“进攻性”与“爆发力”，也就放弃了对科技投资极致工具性的追求。

放下“科技投资最锋利的矛”

2023年9月29日，诺安基金发布《关于旗下部分基金变更基金经理的公告》。自当日起，诺安积极回报混合（001706）、诺安和鑫混合（002560）与诺安成长混合（320007）的基金经理蔡嵩松因“个人原因”离任。自此，蔡嵩松卸任了诺安基金旗下全部的产品。

蔡嵩松曾是诺安基金旗下最具话题性的基金经理；这种话题性，首先来自于他的业绩。天天基金网数据显示，2019年2月，他开始与王创练一同管理诺安成长混合，并在当年取得了95.44%的收益率，使得这支基金的分位排名从2018年接近垫底的434/507上升到了6/625。之后的2020年与2021年，蔡嵩松积极拥抱消费电子行情，并充分发挥自己的专业智识在细分行业中选股，分别又取得了39.1%和22.5%的收益率。同时，由他管理的诺安和鑫混合、诺安创新驱动混合也在2019年到2021年间取得了不错的成绩。

除了业绩以外，蔡嵩松对自己清晰的定位，以及有别于一般基金从业者的高调、戏谑的言论，则是其话题性的另一个来源。2020年，蔡嵩松在一场直播路演中对自己投资风格作出了凝练又精准的概括——“做科技投资最锋利的矛”。这10个字指向了两层含义：一是在科技投资这个赛道中，他的进攻性将是最强的；二是他不会考虑防御和控制回撤，也不会据此调仓。面对市场的质疑，他又进行了补充回应：“高波动是我投资风格的一部分，我希望我的投资人了解我的风格，然后和自己的需求、风险偏好去做匹配”。当舆论风向随着基金业绩上下起伏时，蔡嵩松又以一句“希望大家理性买基金，不要赚了钱就叫我蔡总，亏了钱就叫我菜狗”成功让自己火出圈。

蔡嵩松的话题性带来了巨大的流量，而最大受益者当属诺安基金。天天基金网数据显示，2018年底时，诺安成长混合的净资产还只有3.8亿元人民币，基金份额仅5.97亿份，但到了2020年底时，诺安成长混合的净资产达到了327.76亿元，基金份额则暴增到了189.56亿份。类似的情况也发生在诺安和鑫灵活配置混合上。为了充分利用蔡嵩松带来的巨大流量，2021年后，诺安基金先后让他接管了诺安创新驱动混合（20210522）、诺安优化配置混合A（20220702）与诺安积极回报混合（20220820）三支基金。

因此，蔡嵩松的离任，无疑会给诺安基金带来巨大冲击。为了安抚人心，在离任公告发布的当天，认证主体为诺安基金的微信公众号“诺安理财狮”推送了一篇文章《致诺安“科技超市”投资者的一封信》。在这篇文章中，诺安基金承诺“产品风格将延续不变”，“继续严格按照基金合同和招募说明书所规定的投资范围进行布局。接任相关产品的基金经理在科技领域皆有深厚积淀，且长期看好科技赛道的配置价值。诺安基金也将在深度研究与投研一体化的基础上，以平台优势，继续为基金经理的投资决策提供有力支持，进而充分发挥诺安科技组的团队优势和基金经理的个人优势”。

结合公开资料和“诺安理财狮”的说法，接任蔡嵩松的“诺安科技组”由4名基金经理组成。其分别是刘慧影、陈衍鹏、左少逸和诺安研究部总经理邓心怡。而蔡嵩松原本管理的5支基金，再加上陈衍鹏于2020年接手的诺安益鑫灵活配置混合，一起构成了“诺安科技超市”的产品库。这6支基金的持仓各有侧重点。其中，蔡嵩松的代表作诺安成长混合与诺安优化配置混合侧重于半导体；诺安和鑫混合与诺安创新驱动侧重于计算机；诺安益鑫灵活配置混合侧重于“未来科技”；诺安积极回报混合侧重于“泛科技”。

拿起“平衡收益与风险”的盾

乍看之下，“诺安科技超市”的持仓风格与蔡嵩松时代几无二致；诺安基金也承诺“产品风格将延续不变”。然而事实果真如此吗？

从诺安基金对接任基金经理投资风格的描述中，可以看出，答案是否定。如果说蔡嵩松的投资风格是大波大浪，那么接任者的投资风格就是细水长流。诺安基金对于刘慧影的描述是“善于挖掘基本面优秀、有长期投资价值的优质公司，力争给投资者带来长期良好回报”；对于陈衍鹏的描述是“坚持以长远眼光平衡收益与风险，追求可复制性的投资盈利方法”。而在另一篇媒体访谈中，陈衍鹏的自我定位则是“用可持续的回报让持有人真正分享到未来科技发展过程中的红利”。与之形成对照，蔡嵩松的投资风格则是“无论是激进派的集中持仓，还是看起来毫不控制回撤的大波大浪，那就是我的投资风格”。

这种风格上的差异，其实在他们管理的产品业绩中就有所体现。天天基金网数据显示，蔡嵩松管理的诺安成长混合，在管理区间内（20190220-20230929），振幅高达261.95%，区间最大上涨265.23%，最大回撤55.67%，其波动性要远高于CS电子指数（930652）——后者的振幅只有110.55%，最大上涨也只有114.08%。而陈衍鹏管理的诺安益鑫灵活配置混合A，在其管理区间内（20200710-至今）其振幅为49.43%，最大上涨为54.47%，与通信、电子、计算机、传媒4个行业指数波动性接近。

但是，对于主动管理型科技主题投资基金来说，“进攻性”与“爆发力”或许是比“可持续”、“长期良好回报”要更加有用的特质。浙商证券方童根在其研报中将行业主题投资基金分成了“科技、新能源、制造、医药、消费、周期、金融地产”7大板块。他指出，不同板块的行业主题投资基金配置时机不一样，且选择标准也不一样。举例来说，消费主题基金的行业确定性高，适合长线投资；周期主题基金通常在通胀上行期配置；而科技、医药、新能源与制造这4个主题的基金要“追求进攻锐度”。

从操作层面来说，追求进攻锐度，大约等同于追求最大程度的因子暴露。浙商证券在研报中指出，对于投资者而言，如果能够押中赛道，则可能在短期内获得丰厚回报。相比于单独投资于某一股票，在主题行情大涨的环境中，相关概念股容易形成普涨的态势，此时，行业主题基金就为投资者提供了更优选择。因为行业主题基金能够为投资者提供一个投资特定行业或主题的工具，以增加相应的暴露敞口，顺应市场需求。

今年以来，TMT板块出现了普涨行情，但相关主题的主动型基金业绩表现却并不理想，其主要的原因是因为今年以来大涨的股票主要集中于动漫游戏和云计算相关板块，而积极布局这些板块的主要是被动型基金，主动型基金暴露不足。这一现实反映出，对于基金公司而言，行业主题基金应当遵循相对单一的目标——最大化相关因子暴露；择时则应该交给基金持有人去考虑，就像蔡嵩松在访谈中说的那样——“我也会在一贯的风格中继续走下去。至于是否配置我的基金、何时配置、如何配置，那是投资者要自行研究、自行选择的事”。(本文首发于钛媒体APP,作者|陈齐乐)