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文 | 星图金融研究院

10月24日，全国人大常委会第六次会议表决通过了批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议草案。本次发行国债将作为特别国债管理，主要用于支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，整体提升我国抵御自然灾害的能力。

此次增发国债将由中央承担还本付息，全部列为中央财政赤字。中央财政将在4季度增发2023年国债10000亿元，筹集资金将全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计2023年赤字率由3%提高到3.8%左右。

中央赤字加码空间较大，本次转移有助于缓解央地财权事权不匹配的问题。截止至2023年Q1，我国中央政府赤字率仅为21.40%，远低于51.50%的政府整体赤字率，相较新兴市场67.40%、欧美等发达国家91.80%/110.10%的赤字率也有较大的挪腾空间。相较收入下降、债务缠身的地方政府，中央筹资能力更强，是当前少有的同时具备加杠杆能力和加杠杆空间的主体。本次增发国债，支援地方建设，可以缓解地方政府财政压力，优化地方债务结构，同时也有助于补短板、强弱项、惠民生，改善人民生活，增加社会福祉。

3季度GDP增长4.9%，突破3%赤字约束传递积极信号、稳定市场预期。由于疫情长尾效应、海外需求下滑、地产销售失速等多重不利因素，国内增长动能不足，复苏斜率趋缓。不过，在一系列稳增长政策持续落地后，3季度经济数据终于呈现出全面改善的态势，9月制造业PMI回升至荣枯线以上，PPI数据连续4月回暖，经济景气度水平有所上升。3季度GDP同比超预期增长4.9%，完成全年5%增长目标压力不大，市场对于稳增长政策退潮的担忧逐渐上升，资本市场也出现显著回调。当前增发10000亿国债，将赤字率升至3.8%的水平，基本与2020年疫情期间3.6%基本相当，表明在当前特殊环境下，3%赤字率的硬性约束大大下降，政策弹性提高，从而进一步打开了市场对于后续积极财政政策持续发力的想象空间，有助于扭转市场对于未来的悲观预期。

增量财政政策加力提效，提前蓄力拉动需求、支持复苏。依据习总书记“到2035年实现经济总量或人均收入翻一番”的远景目标，GDP年均增速需要达到4.6%左右。但是按照本年5%的增速目标，去年到今年的年均复合增速预计仅为4%左右，大幅低于潜在增速，增长压力较为突出。考虑到美联储“higher for longer”、地缘摩擦加剧、地产投资失速等系统性风险，24年增长形势整体不确定性较大。本次增发国债今明两年各支出5000亿元，预计将大幅扩大总需求，拉升年内及明年基建投资增速、固定资产投资增速，对冲民间投资增速下行。考虑到23年已经临近年末，对应实物工作量大部分将在24年释放，增量财政政策效果将主要体现在明年经济增速，按照我国0.5-0.7的财政支出乘数估算，大致能撬动GDP提高0.5个百分点左右，实际上有助于提前打好24年经济复苏基础，推动今明两年经济增速更快回升至合理水平，促进2035远景目标的实现。

23年财政政策疲软，货币政策积极，后续财政/货币政策有望协同发力。由于减税降费、土拍收入减少，一般公共财政和政府性基金收入承压，影响财政支出发力放缓，整体财政力度低于去年，货币政策延续稳健发力，年初以来降准50BP、调降MLF利率25BP，连续释放中长期流动性，引导实体融资利率下行，整体呈现出财政不强/货币不紧的政策组合。增发10000亿国债后，预计4季度财政政策刺激力度有望进一步扩大，24年财政政策也将靠前发力，货币政策则将继续维持宽松，央行或再次通过降准投放中长期流动性，对冲发债影响，年内也不排除继续降息的可能。宽财政/宽货币政策互相配合，有助于激发经济真实需求，拓展宽货币向宽信用的传导途径，避免货币淤积导致货币政策效果下降甚至失灵，更好地达到拉动经济增长的效果。

从对市场影响来看，预计债市维持震荡，利好权益及商品市场。“特别国债”一直是下半年以来债市担忧的供给冲击，此次官宣“利空出尽”，对债市情绪将起到一定的提振效果，不过也会进一步加重债市对于明年基本面向好的担忧，债市走势预计将较为纠结，大概率双向波动。对于权益、商品市场而言，万亿国债将直接利好权益市场基建板块、商品市场黑色板块，同时，也有利于稳定投资者信心，提升未来乐观预期，修复整体风险偏好，从而自估值、业绩两端改善权益市场表现，具体来看，由于大部分政策效果将在24年体现，股市可能重现今年年初预期/现实博弈，商品市场表现则可能与资金投放进度密切相关，相关板块短期内可能出现结构性反弹。

具体到A股市场，历次增发国债对大A都有较好的提振效果，股市或正在加速见底。统计自2000年以来的历次年中增发国债，分别发生在2000年8月/2007年6月/2017年8月/2020年3月，对应上证指数当月涨幅分别在7.2%/45.1%/5.2%/27.2%，主要是由于财政政策发力稳定市场情绪，提高市场整体估值水平。结合大A当前情况，支持政策层出不穷，经济数据全面改善，2季度或是盈利底，企业盈利也实现触底回升，现在拖累市场的主要因素是悲观预期导致资金持续外流，压制市场估值。当前万亿国债的发行或将成为市场情绪反转的关键，盈利底之后，市场底或也到来不远。