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文 | 溯元育新EnvolveGroup

前两周，我们走入了两位传统类型CIO的投资心法和人生视角，今天的主人公Luke Ellis补充了一个新的维度。

Luke是全球最大的上市对冲基金Man Group（英仕曼集团）的CEO。1783年，Man Group靠朗姆酒和咖啡豆的生意起家，横跨了两个世纪。金融服务出现后，它逐渐在这个行业伸展，迄今管理着1433亿美元的资产。2010年，Man Group收购了对冲基金GLG Partners，Luke也因此开启了新的投资生涯。

就在前天，Luke正式退休。回顾在Man Group的十年，对冲基金鼎盛时代的十年，以及从母基金开始创业的历程，这位老练的投资人在访谈中分享了他对于资管和市场的心得。

 无意间，他把摩根大通的小部门做成了母基金

Q：你是怎么踏进对冲基金这个领域的？

Luke：我第一次接触它时，并没有真正把它看作对冲基金。1991年，我27岁，JP Morgan派我接管一个做股权类衍生品的小部门，当时只有10个人，而且处于亏损状态。

我想扭亏为盈，所以开始做一些自营交易（prop trading），还有很多现在看来是对冲基金策略的事情，包括套利。

后来我离开了JP Morgan，接到的第一个电话是对冲基金HPK创始人Harlan Korenvaes打来的，他说：“你从JP Morgan出来，创立了一个它的竞争对手。”

我当时真没想到这一层，但就在那时我才意识到，我一直以来做的业务，就是一家对冲基金。

Q：那你当时为什么要离开？

Luke：一开始我有一个非常出色的老板，所以一做就是七年。后来他调走了，新来的老板水平很差，六个月之后我就走了。

我离开时还没打算好下一步。但我在金融业的职业生涯很不错，不用太为生计操心。所以我从来都不会提前20年规划自己发展路径。我喜欢做什么就去做，而且会做得很努力；不喜欢就离开，休息，但我总会发现有非常有趣的事要做。

”我喜欢做什么就去做，而且会做得很努力；不喜欢就离开，休息，但我总会发现有非常有趣的事要做。”

Q：那你离开之后，寻找到的下一件事是什么，花了多长时间？

Luke：花了大约六个月。后来Financial Risk Management的负责人给我打电话，告诉我他创办了这家对冲母基金。我当时从来没听说过母基金，在摩根大通接触不到这些。他说：“我有很多事要做，需要有人帮我做做好。”我说：“我来干几天，看看能不能给你一些建议。”

这一去就是十年。前四年，我们连合同都没签。我加入时，这家母基金管理着5000万美元。我离开时，这个数字已经变成了150亿美元，那时正是母基金的黄金时代。

2005年左右，市场给母基金的估值非常高，我也认为这家母基金作为独立的机构，已经做到极致了，所以我想卖掉公司。到了报价和法律文件的阶段，合伙人却变卦了。所以我和他说：“把我的股权买走吧，我要退出了。”

这一切都发生在2007年底。

在对冲基金，构建portfolio是最后一步

Q：你在建立母基金业务的10年里，看到和学到了什么？

Luke：1998年到2008年是一段耐人寻味的时光。一开始，成立对冲基金是很难的，大家公认的启动资金是5000万，这在当时是一笔巨款，而母基金基本上是唯一的募资出路。

你要么在家办之间奔波，100万、100万地募，因为那时候没有家办会放一大笔钱在对冲基金里，要么就做母基金。和我们一样，现在一些赫赫有名的对冲基金，当时都在起步阶段。到我离开的时候，对冲基金已经差不多想募多少就能募多少了。

这期间我学到了一些非常重要的东西，一个是傲慢会阻碍你进一步的成功。如果你想做得更好，有远期的资产配置，有策略，就要熟悉不同的资产和地区，根据市场时机做调整。这很难，但很有意义。

另外一点很关键，是关于alpha的。我们一度花了很多时间开会，讨论怎么分配资金，试图预测明年会在哪里出现alpha。说得好听一点，我们做这些事没有增加任何价值；讲得难听点，我们花的这些时间甚至降低了价值。

我们逐渐意识到，这么做不仅不可能预测哪里会有alpha，而且如果你先有一个预设，想投某种类型的基金经理，再去看谁符合，谁的基金还在开放，就会出现逆向选择，最后你投进去的都是平庸的基金经理。

”如果你先有一个预设，想投某种类型的基金经理，再去看谁符合，谁的基金还在开放，就会出现逆向选择，最后你投进去的都是平庸的基金经理。”

在alpha的区间里，平庸的基金经理是会赔钱的。“好”还不够，你得非常出色。

所以我们逐渐改变了心态，尽可能多地观察不同的基金经理，看看有没有人能一直创造alpha，然后再和他展开合作。先找到好的人，构建portfolio反而是最后一步，而不是第一步。

”先找到好的人，构建portfolio反而是最后一步，而不是第一步。”

假如你做的是long only的股票债券组合，构建portfolio必须放在第一位，资产的选择是第二位的。但对冲基金的情况正好相反，Man Group也秉持了这个理念，先找能创造alpha的人，再看怎么把portfolio扩充得更多元。

Q：你是怎么判断哪些人能持续创造alpha的？

Luke：这很难概括。简单来说，你必须有一个可重复的流程，一个模式。你不能今天是成长型投资者，明天是价值型投资者，不能又说看宏观，又说做自下而上的策略。

每个人的个性和技能不同，适合做的事情类型也不同，做好你能做的，不去碰你不能做的。如果你是价值投资这种类型的人，不从众，心态又比较淡定，就不要尝试在50倍的成长股里挑到60倍的票。

所以我喜欢了解自己擅长什么，同时不去做不擅长的事的人。我喜欢那些做事与市场一致的人，他们能顺势而为，借力做事。

”我喜欢了解自己擅长什么，同时不去做不擅长的事的人。我喜欢那些做事与市场一致的人，他们能顺势而为，借力做事。”

当他们做的事和市场不一致时，他们不会非要努力把事情推下去。打个比方，你的平均体量是10，当你与市场风向一致时，你应该以15的体量向前跑；当你和市场相逆时，你可以把体量维持在5。但很多基金经理不明白这一点，他们会说“我必须一直努力”。

在逆势的时候特别用力，对我来说是一个糟糕的迹象。

另外，人们挑选基金经理的错误之一是争论某一只的股票。他们认为，如果基金经理和他们意见相合，那就是一个好的基金经理，反之就是不好的。我没有这样想过，我一直在找的是有优秀的流程和技能，不会让业务受阻的人。

找能创造alpha的人，然后用可重复的流程形成模式

Q：作为Man Group的CEO，你的职责是什么？

Luke：我时不时地要去参加一些晚宴，坐在一个不认识的人旁边，这种时候我不想聊太多我的工作，所以我学会了一种防御机制。如果别人问我是做什么的，我会说我是做人力资源和管理的，大多数人就不再和我说话了。

我们规模不算小，有1500人。作为这样一家企业的CEO，我做的第一件也是最重要的事，就是帮人们把自己的事做到最好。

其次是帮大家做出决定。我常做的一件事就是有人敲门进来说：“这有个机会，你觉得我们能做吗？”我会提出一些建议，让他们去做。我喜欢授权大家去做事，和我说需要做什么、怎么做就行了，然后就去做。

Q：你会招什么样的人进入团队？

Luke：两个方向。一个是招有能力的年轻人，培养他们成为未来的骨干。另一个是扩充我们的团队数量，不过这和筛选基金经理一样，以“先人后事”为前提。

我们没在做long only的美股，因为我们还没找到一个团队。这是世界上最大的资管市场，但如果我们找不到在alpha区间的人，我们就不做。

我们研究了很多团队和企业，每年大概几百个。公司有一组人，一批负责筛选外界优秀的团队，另一批负责筛选企业。有趣的是，这两批人总会相遇，因为在某种程度上，企业就是团队，团队就是企业。

说回招人，我们首先要做的是找到能重复创造alpha的人，这已经可以筛掉90%的人了，能省一大笔钱。第二个是要能融入文化，第三个是我们不想做已经做过的事情。

”我们首先要做的是找到能重复创造alpha的人，这已经可以筛掉90%的人了，能省一大笔钱。”

如果我们找到了一个团队在做我们已经做的事情，但比我们做得好，那么它应该是一个升级，而不是两组人做一样的事。因为内部竞争往往会造成不好的结果，它会诱惑你偷工减料，会让你不自觉地对抗坐在你旁边的人，我不希望任何人认为生活是一场内部竞争。

Q：你是怎么决定一笔钱要怎么花的？作为对冲基金的CEO，你既要决定把一笔钱怎么最好地配置出去，还要从公司的角度考虑各种开销，你是怎么做平衡的？

Luke：做资产管理，回答这个问题比大多数企业都容易得多。

先把视角跳开一点，假如根据利润率给世界上所有的行业排名，从左到右依次变高，你会发现最左边是零售和清洁服务，它们的利润率往往是0%，2%就已经非常不错了；最右边则是烟草和社交媒体。在这条利润率的排名线上，所有在右边的都是有成瘾性的，烟草、酒精和社交媒体都是从人们的上瘾中赚钱。

有一点你可能会觉得难以置信，资管行业的利润率离“社交媒体”比离“外包服务”更近，它是一个整体利润率在30%的行业，所以我们不缺钱，我们赚的比我们配置出去的钱要多。

和挑好的基金经理一样，限制我们团队规模的始终是优秀的人有多少。好主意总是有的，但优秀的人数量总是有限的。即使有好的人，他们可以做的事情数量也是有限的。

”好主意总是有的，但优秀的人数量总是有限的。即使有好的人，他们可以做的事情数量也是有限的。”

因此，我们招人不受钱的掣肘，而是被我们对人的高标准要求限制着。

成功做完一项策略，来自对容量的感知

Q：你从一支5000万美元的母基金开始，到现在管着一支1400亿的对冲基金。有一种观点认为，扩大规模会牺牲基金业绩。你如何看待扩大管理规模对创造alpha的影响？

Luke：这一点很微妙。从做投资的角度，个人层面上，规模绝对是创造alpha的敌人；公司层面上，规模让创造alpha和更多利润成为可能。所以从做母基金时起我就一直坚信，任何策略和团队能管理和创造alpha的规模都是有限的。

从数学的角度思考，当你在一个策略中增加某项资产的比重时，alpha会以相对线性的方式向下走。继续下注这项资产，你可能会创造一些额外的alpha，但这部分收益整体会下降50%。

其实在一种策略里，alpha能保持的时间远高于人们预期，可是一旦它开始漫无目的地漂移，就会急转直下。而当你从悬崖上掉下来之后，你就再也回不去了。

我花了很多时间想弄清楚为什么会这样。最后我的结论是，在某个时候，市场会发现你的轨迹，探知你的策略，比你先一步行动，然后你的策略就不灵了。

”在某个时候，市场会发现你的轨迹，探知你的策略，比你先一步行动，然后你的策略就不灵了。”

所以在策略这一点上，我们对close的节点有非常严格的要求。

无论是一种策略还是一只基金，容量都是有限制的。所以如果一只基金的容量到了一定程度，PM团队对此感觉不舒服，就close掉这只基金。

所以，与其把一个单独的策略发展成一只庞大的基金，不如把每一个策略都设定上限，再增加策略的种类。做这个公司其实是让我们在一个基础设施上实施了100种不同的策略，如果你只有一种策略，这个基础设施会很贵；但如果你有100种策略，它就便宜得多了。

我们最成功的策略都是严格遵守了closing纪律的，有人会问，上市公司不是应该一直吸纳资金，扩大规模吗？我的回答是否定的，因为我们在10倍以上收益的基础上做交易，所以公司必须成功存续10年、15年，我需要从长期的角度思考。

Q：你是怎么激励PM的？如何让他们在管理规模和创造alpha之间做好权衡？

Luke：我不认为激励是创造行为的方式。这个行业的人得到了很多钱，人们应该认真对待获得报酬的过程，但薪酬不能作为一种管理工具。我们的文化和标准一向要求PM把客户的利益放在首位，思考拿更多的钱会对现有的客户产生什么影响。

要愿意回顾那些曾让你失败的事

Q：技术在你们的业务中发挥着哪些作用？

Luke：我们有70%都是量化策略，比行业平均水平要重得多，公司中有三分之一以上的人是技术人员，我们训练技术帮我们打工。

切入一个比较细的工作场景，如果你持有一家公司的股份，你要听他们的财报电话会，如果一天要听好几家，你是受不了的。但你又想知道这个行业的其他公司在做什么，想知道供应商在说什么，想知道它的竞对在说什么。

你可以雇35个人来做这件事，但太贵了，因为你只是在寻找信息中的金块。所以我们让技术做这件事，让它告诉我们“有件事你得弄清楚”或者“今天的电话没什么值得注意的”。

我们没有庞大的运营团队，因为技术帮我们做完了这类工作，你可以利用技术变得更聪明、更快、更有效率。

Q：会不会有这种情况？你以为一项技术或者一次投资能带来价值，但最后没有。

Luke：你必须不断地试验。这个行业经常发生的一件事是，人们会尝试一些事，如果不起作用，他们会把它扔到垃圾桶里，再也不看它，这不是正确的做法。同样，如果他们发现了一个新机会，就会停下手头持续在做的事，这也是不好的。

要愿意回顾自己栽过跟头的地方。以前每次我们和一位基金经理解除合作，分析师都不想再回头再看那个人，但我们应该愿意审视它。

这个行业很多事都是如此，即使已经过去了10年，在某只股票上亏过钱的人再也不想买它。有些人在错误的时间卖掉了亚马逊，结果就再也没有买过它。你可以在错误的节点买，也可以在正确的节点买，但你需要愿意回头看看。

市场之所以走到今天，是因为它在不断变化和发展。两年前平平无奇的事情并不意味着今天依旧如此，反之亦然，所以你必须不断地实验。

金融市场上，绝大多数声音都是噪音，所以你要非常小心，不要在真正的信号没出现的时候，试图在噪音里找到信号。我们在机器学习和人工智能方面取得了一些成功，但同样，我们也看到了它的漏洞，哪里有信号，它就会不加分辨地钻进去。所以如果你让它自由运行，你就会掉进洞里。

”金融市场上，绝大多数声音都是噪音，所以你要非常小心，不要在真正的信号没出现的时候，试图在噪音里找到信号。”

Q：你最重要的日常习惯是什么？

Luke：我的生活是以市场为基础的。我每天早上都有意识地重启自己，不要担心过去发生的事情，因为它已经发生了，你不能改变任何事情，我会看看做些什么能让公司变得更好。

Q：你的职业生涯中犯过的最大错误是什么？你从中学到了什么？

Luke：我对我所做的一切都不后悔。如果说最大的错误，那肯定是卖掉了不该卖的东西。

在投资中，我们总是很想做一些事情，但其实不做一些事情才是正确的答案。所以我的错误是卖掉了一些东西，如果我在牌桌上坐得更久，很多局面会大不一样。

风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。