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文 | 走马财经

11月28日，美团如期发布了它的三季度财报。

根据财报，本季度美团营收765亿，经营利润34亿，经调整EBITA净利润57亿。

我们在11月23日发布过美团三季度业绩前瞻，财报实际表现与我们的预测非常接近，美团营收超出我们当时的预测1亿元，误差率0.1%，经营利润弱于我们当时的预测2亿，误差率5.6%；经调整EBITA弱于我们当时的预测5亿元，误差率8.1%。经营现金流则远超我们的预测，达到112亿，这可能是美团本季度运营数据层面最大的惊喜。

需要说明的是，我们的预测本就比市场要高一些，仅供参考，彭博一致市场预期为营收760亿，经调整净利润预期为53亿，因此美团本季度业绩——无论营收还是利润表现都是超越了彭博市场一致预期的，而利润表现则小幅超越彭博预期，但略逊于我们的预期。

以上是关于本季度财报表现的客观陈述，主观层面，我们的感受是：美团本季度业绩表现稳健依旧，趋势上向好但没有大惊喜，且仍未到反转时刻，我们非常认同甚至激赏管理层面对行业变化时表现出的冷静、果决，美团的应对措施是非常正确的，但变化不会即刻产生良性效果。

在市场尤为关心的本地生活业务进展上，这份财报如我们预期那样，关于GTV、市占等业务层面的战斗可能会在1年内见分晓，但是利润层面的影响可能会延迟4个季度左右结束。除此之外，还有许多值得我们留意的业绩变化。

下面我们来看看这份季报的具体表现。

整体上，季度营收765亿，同比增速22.1%，虽然超越了彭博和我们的一致预期，但只能算中性略好；拆分来看，核心本地商业的表现非常不错，它是这一细分领域的绝对龙头，有24.5%的同比高增速非常难得，新业务的表现则略逊于预期，我们判断可能优选的营收增速不及之前预测。

美团的发展是履带式，一开始只是团购这一基础业务，后来发展到酒旅行业，此后跟进一步发展到外卖这一到家业务，完成了从到店向到家的全覆盖，这些业务涉足的基本都是“服务零售”范畴；2018年前后，美团开始逐渐涉足商品零售业务，包括闪购、买菜、优选、快驴、电商都是这一战略的尝试。

一方面，2019年后中国互联网低垂的果实基本被摘尽，剩下的业务都不是什么特别好的果子；另一方面，宏观经济与国际环境这几年有较为明显转变；而且，无法忽视的事实是，不论是用户心智，还是公司内部能力圈，美团在商品零售方面的进展不如它在服务零售方面所向披靡。

当服务零售主业进入相对成熟期，较容易受宏观面影响，而商品零售未能取得闪电式进展时，过去层层递进的履带，在今天出现了一丝裂缝。

因此，我们重申一贯的观点：商品零售进展将是评估美团未来向上空间的核心指标，在服务零售这个主战场上，那场万众瞩目抖音VS美团的本地生活之战，是次要因素，我们期待也相信美团会取得最终的胜利，但这不是决定美团业务上限的核心指标。

利润层面，三季度整体经营利润34亿，经调整EBITA为57亿，均小幅超越彭博一致预期，但也只能算中性表现。但经营现金流的表现非常优秀。

它反映出美团在本地生活战役中的战略思路：GTV、用户心智、市场份额优先，营收、利润放在次要位置。

这毫无疑问是正确的决策，而且它的这一思路是非常果决与坚定的，据我们进一步了解到的信息：

三季度美团到店酒旅GTV同比增速约92%，达到约2216亿，抖音本地生活（含到餐、到综与酒旅）约850亿。

在我们此前的业绩前瞻文章发出后，接近抖音内部的消息人士向我们反馈，抖音内部表示我们低估了他们三季度的GTV表现，而接近美团内部的消息人士则向我们表示，美团2024年会在多个业务层面（不限于本地生活）火力全开，他们相信势头正在向己方转移，“宜将剩勇追穷寇，不可沽名学霸王”。

另一个值得重点关注的数据，是美团核心本地商业中“在线营销服务”同比增速的变化，2022年Q3-2023年Q3五个季度，这一数据指标分别是：

因为抖音本地生活对美团到店酒旅影响的核心，是商户的广告投放，而核心本地商业中营销业务的主要部分是到店酒旅商家的广告投放，其次是外卖与闪购商家的广告投放，因此该业务佣金与在线营销收入增速的变化，虽不能完全反应美团到店酒旅业务在竞争层面的变化，但可以很大程度上反应出，它的应对措施收到了积极反馈。

过去四个季度，营销增速分别落后于佣金增速13.9/18.4/21.8/7.1个百分点，本季度是营销业务增速过去7个季度第一次反超佣金增速——没错，实际上，2022年Q1开始，美团核心本地商业的佣金增速就超越了营销收入增速。

从收支角度看，本季度销售成本支出比我们预期中高，主要受外卖、闪购、买菜超预期增长带来的配送、销售成本增加影响，叠加暑期对骑手的补贴有所增加；营销支出也比我们预期的高3亿，反映出美团在经营策略上的进击态度，研发和行政开支等人力方面的支出则控制得更加严格，高经营杠杆下营收占比均进一步下降。

这里面有几个因素值得关注：一是外卖业务比想象中更具韧性，不论是运营指标，还是营收与利润层面，闪购的潜力非常大；二是到店酒旅业务的规模大幅增长，无论是GTV层面还是营收层面，但利润有所下滑，清晰反映出我们此前的预测，即美团在业务侧的应对正确，但利润层面的影响持续时间会长于业务侧。

最后我们简单看看几大核心业务的表现。

外卖的表现比所有人想象中坚韧，包括我们。核心动能是三点：

消费者习惯与心智的渐进式增加，外卖已然成为越来越多人的必选消费习惯；

美团运营侧的精细化举措，补贴策略继续，无论品类方面——比如下午茶、夜宵等进一步突破，还是高粘性用户——比如白领人群的稳定提升，大大提升了外卖受经济环境波动影响的稳定性，管理层在9月份曾经与市场沟通，表达过对未来几个季度消费市场的担忧，但显然美团的核心业务表现超越了所有人的预期，甚至可能包括他们自己。

拼好饭模式变得更激进，这一方面得益于配送力量的供给过剩，另一方面得益于消费下沉，对高性价比外卖订单的需求急剧增加，因此我们对于未来外卖业务的长期增长更增添了一部分信心。

另一方面，一部分人表示担忧的优选业务，也为外卖、到店酒旅等核心业务增加了用户和服务半径。

闪购表现一如既往的惊艳，我们在业绩前瞻中表示，即便在最悲观的预期下，也看好该业务GTV最终超越1万亿规模，文章发出后，有券商从业人士向我们表达了担忧，我们重申这一观点。

美团闪购“闪电仓”，截止到三季度已经达到5000家规模，它的长期目标是在全国建立5万家仓店一体的门店，目前推出仅一年多，即便按照单店平均月度单量1000单计算，客单价80元，年度GTV也达到6000亿，相对于线下仍然高达30多万亿规模的实体消费来说，这是一个完全看预期的目标，而我们看到目前做得比较好的闪电仓门店，单月破万单的已经不在少数。

需要说明的是，以上关于外卖、闪购的三季度具体单量仍是预测，根据三季报整体即时零售单量做了一些调整，比业绩前瞻是做了一些修正，不排除后续管理层会在业绩会中披露更多数据，届时我们将在管理层业绩纪要或深度点评时进一步修正，欢迎大家关注。

根据三季度披露数据，季度即时零售单量达到61.8亿笔，按照三季度92天平均，日均单量即为6717万单，同比增速23%，在当前的消费环境下，必须给外卖和闪购的表现点赞。

此外，优选的单量增速预计低于20%，营收增速预计在15%左右，到店酒旅业务的经营利润率预计低于此前预测的34%，可能在31%-32%区间，竞争的激烈程度仍然超出预期。

在此前的业绩前瞻中，我们曾经提出过：

影响美团未来走势的三个独特因子，它们分别是：与抖音在本地生活领域竞争态势、中国消费——尤其是服务消费景气度的变化、美团在商品零售业务的进展。在我们看来，这些是影响美团走势的三大独特因素，它们分别对应短期、中期、长期影响。具体来说，抖音影响是短期的，一年内结果将明朗；中国服务行业消费景气度变化是中期因子，它会影响美团主业外卖的大环境和增速，当然到店酒旅也会受些影响；美团在商品零售业务上的进展将是长期因子，美团能否在闪购、买菜、优选等商品零售业务上取得规模化成功，树立品类护城河和用户心智，进而逐步扩大自己在商品零售行业的市场份额，是决定未来5-10年美团上升空间的长期因素。

我们维持这一判断不变，但从三季报业绩表现来看，第一个因素即“与抖音的竞争影响”可能会变大一些；而第二个因素即“中国服务业消费对美团主营业务影响”的影响因子可能会小一些，美团核心本地商业的优异表现打消了我们的一部分担忧；第三个因素则需要持续跟踪观察，现在还处于早期阶段。