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“当前公司正在科创板IPO进程的关键时刻。经历三年的等待，如果（此时）公司再不完成科创板IPO上市，我们真的可能就要完蛋（倒闭）了。”一家国内硬科技公司员工吴江峰（化名）近日对钛媒体App表示。

吴江峰所在的硬科技公司，已经在上交所“排队”超过1000天。无法上市的原因之一是关联交易方出现一定问题。

而过去三年，由于迟迟未上市，吴江峰的公司经历了推迟发放年终奖、多轮裁员、业务缩减等，而且公司估值过高导致其无法再融资，投资人急切“退出”。如今，该公司仍未完成挂牌，上市具体日期尚不可知。

实际上，吴江峰面临的情况并非个例。

据上交所、深交所、北交所官网显示，截至2023年12月31日，国内A股IPO排队企业共计534家，其中由于财报更新等因素，中止企业达271家，占比50%以上；去年全年终止企业达286家（12家审核不通过终止，274家主动撤回终止）。同期国内完成上市企业仅313家，低于2022年的424家，同比下降26.18%。

据钛媒体App最新统计，截至2024年1月14日，A股IPO排队企业高达514家左右。如果加上完成上会、处于注册结果阶段但尚未挂牌的IPO企业，如小方制药、合合信息等，实际上目前A股排队IPO企业数量将超过520家。

另外，包括全面终止上市在内，未上市IPO数量累计为1358家。

A股IPO数据统计（来源：钛媒体App整理，数据仅供参考）

如今，很多冲刺IPO的企业仍然等待证监会、交易所的最终上市批准。

中国证监会方面似乎也意识到了IPO不断收紧等情况。1月12日举行的新闻发布会上，中国证监会发行司司长严伯进表示，2023年8月底以来，证监会加强逆周期调节，阶段性收紧IPO，合理把握新股发行节奏。

“市场能感受到，去年9月到12月，月均核发批文和启动发行数量明显下降。下一步，证监会和交易所将继续把好IPO入口关，从源头提升上市公司质量，做好逆周期调节工作，更好促进一二级市场协调平衡发展。”严伯进表示。

超520家企业等待上市，VC对硬科技投资已经转为“只看不投”

总结过去一年，无论是二级市场，还是一级市场，远低于市场预期，投资人则已经感受到了变局之下的资本“寒冬”：二级市场难上市、难回报，一级市场难募资、投资、退出。

二级市场方面，股票发行注册制实施近一年，IPO不断收紧，超520家国内企业等待上市。

数据显示，2023年全年，A股首发上市企业数量达313家，同比下降26.18%。其中，创业板110家、北交所77家、科创板67家、沪主板36家、深主板23家；另据证监会披露的数据，2023年，沪深市场核发IPO批文245家，启动发行237家。

但与此同时，2023年包括中止、暂缓上市等因素导致IPO排队的企业共计534家，高于同期上市企业。

另据钛媒体App统计，截至今年1月14日，A股IPO终止企业共计842家。其中仅2023年，A股IPO终止企业达286家，包括12家审核不通过终止、274家主动撤回终止，整体数量略低于2022年终止IPO的295家。

不止是国内，去年美股情况也并未出现“报复性反弹”。截至2023年12月31日，美股市场共迎来162只新股上市。其中，纳斯达克上市133家，纽交所上市29家，累计募集资金239.86亿美元，其中有36家中概股，占总上市新股22.2%，累计募集资金超9亿美元，数量、规模均远低于2019年。

不仅排队企业数量不断攀升，上市周期长，也是去年IPO市场的重要“特点”。如今，一家硬科技企业想要IPO上市，至少要做长达一年IPO“冲刺”的准备。

据大象IPO统计，2023年，创业板IPO上市企业受理到上市平均时长达689天。其中，仅受理到过会平均用时就高达340天，过会到提交注册平均用时145天，注册成功到上市平均用时65天。

科创板方面，去年冲刺上市的IPO企业，从受理到上市的平均时长为397天。其中，受理到过会平均用时184天，过会到提交注册平均用时42天，提交注册到注册成功平均用时106天，注册成功到上市平均用时65天。

北交所方面，IPO上市企业受理到上市平均时长高达265天。其中，受理到过会平均用时178天，过会到提交注册平均用时17天，提交注册到注册成功平均用时18天，注册成功到上市平均用时52天。

然而，经过“九九八十一难”，即便被投企业成功上市，但美股港股大环境不佳，股票破发、股价大跌成为“常态”，致使希望通过上市退出“赚到回报”的风险投资（VC）机构逐渐失望落空。

以Keep（03650.HK）上市为例。2023年7月12日，“运动科技第一股”Keep成功在港交所挂牌上市，首日报收29港元/股，涨0.62%，总市值达152.44亿港元。

然而，随后股价逐渐下跌、市值缩水，远未及IPO前最后一轮融资的估值，因此投资人“疯狂逃离”。

今年1月1日、1月12日，Keep两次解禁超过八成的限售股，首发股东里有26名股东的股份解禁，解禁股数达42745.43万股，占总股本的81.32%；第二轮涉及2位股东，解禁数量为8873.04万股，占总股本比例16.88%。

有分析指，Keep C轮之后的投资人可能“血本无归”，即账面回报（MOC）接近0，或为负数。而Keep IPO上市时只发行了1083.86万股，融资约3.13亿港元，占总股本的比重2%，极低的发行量导致了流通盘稀少，日成交量较低，限售股解禁后，Keep向二级市场释放了大量的流通股，导致股价受影响。

截至2024年1月12日收盘，Keep股价跌至5.86港元/股，总市值降至30.8亿港元，市值缩水近三分之二。因此，包括软银、Coatue Management等Keep投资方可能都受此影响。

不止是Keep。“人形机器人第一股”优必选科技去年12月在港交所挂牌上市，按照发行价计算，优必选市值达380亿港元。但从投资人角度看，如果上市解禁，优必选科技C、D轮投资机构的MOC值仅为1.1左右，也就是赚了百分之十几，按未来港股环境，D轮之后的投资人很可能无法获得“账面投资回报”。

另外，2023年2月，“中国激光雷达第一股”禾赛科技在纳斯达克上市，打开了今年美国中概股上市序幕，上市首日报收21.05美元/股，涨10.79%，市值达到26.21亿美元。然而，上市12个交易日破发，股价持续下跌。截至今年1月15日，禾赛科技的股价跌至7.71美元/股，市值仅9.68亿美元，比上市首日市值缩水高达63%，多个投资人几乎被“套牢”在这个股票中；而速腾聚创上市后，按发行价计算，E轮投资的回报MOC为1.97，F轮为1.49，G轮之后的投资人MOC接近0。

“这一两年我们和LP沟通下来，最主要的是二级市场跌得太多了。很多基金有一级二级市场配比，二级市场比例跌了很多，一级市场的比例相应抬得太高了，所以一级二级的错配问题很严重。这种情况下，必须要等到二级市场回来，才会重新配一级市场。”金沙江创投主管合伙人朱啸虎最近公开表示。

而二级市场“跌跌不休”，逐步传导到一级市场，募、投、管、退变得越来越难。

如今，VC对AI、芯片等硬科技领域的投资，已转为投更早期、更小、更短期、更细分、更下沉的领域，“多看少投”甚至“只看不投”。同时，企业估值体系全面转变，部分投资人纷纷转换到光伏、储能等出口市场增长型赛道的早期项目中。

据清科数据，2023年前三季度，募资端，中国境内新募集基金数量5344只，同比下滑2.1%，基金规模超过1.35万亿元，同比下降20.2%，其中新募集外币基金数量达57只，募资规模约为917.55亿元，同比下降分别达45.2%、59.0%；投资端，去年前三季度中国投融资案例数量6510起，同比下降25.9%，投资金额5070.94亿元，同比下降31.8%；退出端，中国股权投资市场共发生2251笔案例，同比下降35.8%。

值得一提的是，人民币和国资基金的投资规模，已经占整个市场投融资比重超过两成。而截至2023年11月30日，A股市场千亿市值企业数量仅为美股的1/6，中国每年募资金额约为美国的60%，A股市场百亿市值企业数量约为美股的70%。

随着VC/PE的投资和退出变得越来越难，最近一年，为了满足LP（有限合伙人）的回报指标，部分VC/PE机构在项目上“动起了手脚”，老股换新股、“左手倒右手”强制回购、急切退出、找产业投资托底等乱象频出。

盛景嘉成董事总经理刘迪曾对钛媒体App表示，目前国内硬科技投资大部分开始做杠铃式投资，要么是天使轮，要么是Pre-IPO，因为这“两头”投资风险相对最小，投入的资金成本足够低。

另一家汽车半导体企业CEO此前在合肥的一场圆桌活动中甚至表示，“投资人并不能陪伴创业者持续走下去，他们要的是退出，而企业做的是持续增长。所谓的‘坚持价值投资理念，以长期主义和研究驱动发现价值’，如今来看这成了一场‘骗局’。”

一位 AI 领域的创业者对钛媒体App表示，“投资人有时候听风就是雨，都在追热潮，不适合投资 AI 这样一个长达10年且持续‘痛苦’的赛道。投资人不是创业者的亲密朋友，也不是合作伙伴。”

政策加码、投资转向，最快2025年市场或将回暖

2024年，随着中国加大“拼经济”和高质量发展，上海开始在股权投资行业布局，推出了一份利好政策，促进投资回暖发展。

1月10日，上海市印发《关于进一步促进上海股权投资行业高质量发展的若干措施》（下称《若干措施》），共九个部分三十二条，包含优化股权投资机构设立服务和行业管理、引导投早投小投科技、支持企业风险投资发展、畅通股权投资退出渠道等内容。

若干措施中提到，大力推动二级市场基金（S基金）发展。同时，通过提升并购重组退出效率、畅通被投企业境内外上市通道、提升基金份额转让平台功能、推动S基金发展、开展实物分配股票试点等，为股权投资退出拓宽通道，发挥股权投资在服务实体经济、促进科技创新等方面的功能作用，从而全面推动上海国际金融中心和国际科技创新中心联动发展。

不止是上海，据证券时报报道，北京近期成立了4家产投基金，规模高达500亿，投向机器人、人工智能、信息产业、医药健康等热门领域。另外，深圳、广州等地也加大硬科技投资力度，畅通“募投管退”。

“当科技成为城市产业升级重要动力，发展战略性新兴产业已经成为很多城市的共识，通过基金招商的形式实现产业跃升、资本集聚，地方政府引导基金也通过承担产业引导功能，为战略性新兴产业体系建设提供资本和弹药，撬动更多社会资本参与合作，为产业发展助力。”有硬科技投资机构的负责人对证券时报称。

当前，很多机构都希望二级市场尽快恢复高位。朱啸虎认为，至少到2025年以后，市场才会开始回暖。

有分析认为，VC/PE机构项目需要探索开发新的项目孵化及组建模式，而这对行业机构的产业认知水平、资源整合能力和投后赋能实力都是极大的考验。长期来看，在新一轮经济周期之下，中国股权投资行业还需要投入更多的时间与耐心。

同时，并购也将是投资机构未来考虑的重要方向。上海科创集团董事长傅红岩近期表示，目前科创板已经发行超500家企业，基本涵盖了新一代信息技术、高端装备等六大领域的龙头企业，而高科技行业又基本上是赢者通吃，市场只能容纳前三名，很多企业如果只在重复前人走的路，将有可能无法单独上市。

“未来，大部分重复创业的企业都不再具有单独上市的机会，一个并购重组的时代已经来临。”傅红岩认为，未来初创企业要么通过行业并购重组，纳入到现有的上市公司的体系，要么通过横向拓展，寻求新的空间，要么就像欧美、日本等地的企业通过精耕细作，去做一些深度的技术创新服务，能为股东带来现金流的分红回报，不一定要往资本市场去挤。

中国人民大学国家金融研究院院长、中国资本市场研究院院长吴晓求1月6日表示，强大的资本市场不是说有多少家上市公司，5300多家已经很多很多了，如何让市场稳定下来，这是当前政策最重要的重点，缓一缓IPO让市场喘口气，没什么不可以。

君联资本总裁李家庆近期表示，“投资行业，还是要用一种相对长期的持久战心态来做事情。面对短期的起、伏，得、失，还是要把时间跨度拉得更长一些来看待。我们相信这几年的时间，是一个很好的孕育阶段，可能在2027、2028年，行业会迎来一波新的浪潮。今天不必过于在意短期的波动，该来的都会来。所以更多的还是要用持久战的心态，有韧性地往前走，把该做的事情做好。”

“2024年，我的期待是企业家的信心能恢复，这点非常重要。”联想集团高级副总裁、联想创投集团总裁、管理合伙人贺志强直言。

（本文首发钛媒体App，作者｜林志佳）