进退维谷的中国恒大（03333.HK）也被沽空机构做空了。

1月9日深夜，中国恒大发布一则澄清公告，内容主要针对一家机构于一个月前发表关于公司从未盈利过的做空报告。中国恒大指出，该份报告并无实际依据，其所谓结论仅是作者的臆测和怀疑，公司董事已对该报告进行审阅，并特此作出进一步澄清。

回顾事件，去年12月1日，沽空机构GMT Research发布了一篇针对中国恒大的做空报告，称中国恒大推迟公布的2021年年报，清楚反映公司明显夸大收入及盈利，并很可能持续多年都是如此。

对于GMT Research的做空，中国恒大曾12月4日首次回应，并表示会对该报告的内容作进一步澄清。如今，时隔一月有余，中国恒大的澄清回应终于现身。

二次回应做空报告

2023年12月1日，沽空机构GMT Research发表报告指出，中国恒大推迟公布的2021年年报，清楚反映公司明显夸大收入及盈利，并很可能持续多年夸大，认为中国恒大并非内地楼市下行的受害者，而是具有基础问题，甚至从未有盈利。

做空报告指出，中国恒大多年来虚报收入和盈利增幅，在2021年的报告中，对物业销售收入的确认方式进行重大调整，改变以往的描述，在“客户接受物业、或根据销售合同被视为物业已经获得客户接受时”确认收入，其中并无提及物业是“已交付”或“已完工”，只需被视为接受即可。

在此基础上，中国恒大增加一项确认收入的额外条件，需“取得竣工备案证或将房地产存货交付业主使用”，而竣工证是交付房产的必要条件。对此，GMT Research认为，在2021年之前，中国恒大似乎在一些情况下，在物业交付甚至完工前，已经将收入全额入账。

做空报告原文，图源：GMT Research官网

而在中国恒大于2023年8月补充披露的2021年财报中，对房地产销售收入的确认方式进行了调整，改变了原本的会计方式，使得此前录得的超6640亿元收入和1020亿元净利润出现逆转，合同负债也大幅增加，理论上这些销售的利润也要重新确认。但中国恒大却以“大量员工离职而无法处理”为由，仅从2021年开始调整，导致相关变化对财务报表产生重大影响。

对于GMT Research的指控，中国恒大在去年12月4日的首次澄清公告中进行了反驳，称该报告并无实际依据，公司将对该机构进行法律追究。

而在最新的澄清公告中，中国恒大再度谴责了GME Research的“恶意诽谤”，并针对做空报告列出了五点内容进行进一步的澄清。

首先，在收入确认方面，中国恒大承认公司在2021年改变了其收入确认方法。中国恒大认为这一改变采用了根据现时环境下更符合会计准则的会计处理方式，主要是因应公司在遭遇流动性危机，以及大量人员流失后的大背景下而做出的决定。

其次，中国恒大过去年度的财务报表均通过罗兵咸永道的审计，获得标准无保留意见。即使在其离任信中，也没有对公司过去年度的收入确认提出质疑。

再次，中国恒大认为，沽空报告的数据和结论缺乏直接相关性。一方面，沽空报告以公司毛利低怀疑利润不存在，中国恒大认为单纯的以毛利低就怀疑利润不存在缺乏相关性；另一方面，中国恒大认为公司的亏损严重和公司的规模及资产质量相关。

从次，沽空报告没有给出公司从来没有任何利润的实质性证据，所谓结论仅是作者的臆测和怀疑。

最后，沽空报告以2023年的结果，论证其2016年对公司的预测准确性，没有实质依据。

易居研究院研究总监严跃进向钛媒体APP指出，“此次做空最大的争议点就是，中国恒大是否存在提前确认收入的情况。”中国恒大在澄清公告中已经做了解释，即根据流动性危机和人员流失等情况做出的调整。从企业业务管理和维护市值的角度看，只要符合财务相关制度，类似调整本就有一定的自由度，也是企业正常的操作。

“做空”从何而来？

根据市场公开信息，GMT Research是一家香港本土的研究机构。在该机构的官网上，GMT Research介绍自己为一家专注于亚洲的会计研究公司，受香港证券及期货事务监察委员会（香港证监会）监管，用专门的方法检测金融异常或者类似会计欺诈的行为。

此前，GMT Research曾多次发布做空报告，更频频向港股上市公司“开炮”，做空对象包括阿里巴巴、长实集团、安踏体育、中国飞鹤、蒙牛乳业、58同城等实力企业，但后续相关公司强烈否认。此外，GMT Research的水平和做空逻辑也曾遭到中金公司、瑞信、德意志银行等多家知名机构质疑。

不难发现，GMT Research在资本市场中的名声并不好，而此次做空中国恒大也并非GMT Research的首次作为，早在2016年该机构就曾发布对后者的看空报告。

在此次做空报告中，GMT Research还引用了其在2016年发布的报告结论，并认为新的发展印证了之前结论的正确性，“我们认为，中国恒大已经资不抵债，因为其资产价值低于负债。该公司的离岸债券在结构上从属于其在岸负债，也面临着被消灭的风险……该公司只有通过不断增加的借款才能维持生计。已经有迹象表明一些资金来源已经枯竭。准确预测债权人何时会关闭水龙头是不可能的，但在某些时候，它会变得太大而无法融资。”

对此，严跃进向钛媒体APP指出，客观而言，中国恒大在2019年之前肯定具有充裕的盈利点，公司的全国标准化产品发展模式以及持续降低的融资和开发成本，客观上可以促使公司积极提高盈利空间。“至于最近两年，公司受债务影响和销售数据持续萎缩，其利润数据快速恶化也是符合预期。”

事实上，中国恒大的问题早已不是秘密，但此时GMT Research发布做空报告，难免会引起“是否存在有其他考虑”的讨论。

一位不愿透露姓名的投资人士告诉钛媒体APP，“资本市场里的博弈随处可见，从主观角度猜测，或许GMT Research的某个大客户被恒大套牢了，以此逼迫恒大就范罢了。”不过此番猜测并未得到证实，但中国恒大的情况确实不容乐观。

债务方面，截至2023年10月末，恒大地产涉及未能清偿的到期债务累计约3013.63亿元，此外恒大地产逾期商票累计约2059.33亿元。与此同时，恒大地产还有共计2002件标的金额3000万元以上未决诉讼案件，标的金额总额累计约4707.55亿元。

业绩方面，据2023年半年报显示，报告期内公司收入约1282亿元，同比增长44%；毛利约98亿元，同比增长38%。期内经营性亏损约173.8亿元，非经营性亏损（包括诉讼、土地被收回、股权处置及资产评估减值等其他亏损）约150.3亿元，所得税开支约68.4亿元，净亏损合计约392.5亿元。

二级市场方面，截至1月10日港股收盘，中国恒大股价报收0.208港元，跌2.8%，成交额为301.35万港元，当前公司总市值约27.46亿港元。（本文首发于钛媒体 APP，作者｜陈伟纳）