文｜薛洪言

如果有一个行业，公认历史业绩优秀、前景空间广阔，医药肯定有一席之地；如果有一个行业，兼具消费与科技属性，熊市可稳健防守，牛市可勇猛进攻，医药也有一席之地。

事实上，无论是美股还是A股，医药股均有优秀的业绩记录。标普500等权重医疗保健指数，1990年至今（2024年8月8日，下同），年化收益率为12.12%；中证医药50指数，2004年末至今，年化收益率（含分红）高达13.37%。

正因如此，在过去三年的调整行情里，医药板块套牢了一大批投资者。

同样是中证医药50指数，过去三年年均下跌22.06%，距离2021年2月最高点累计下跌61%。基于对医药板块的长期信仰，很多投资者或逢跌加仓，或定投买入，均损失惨重。

启发是什么呢？低价买入永远是王道。不是医药板块错了，是高位买入错了。

2017年起，受供给侧改革和居民加杠杆双重催化，A股白马龙头风格逐渐占优。至2020年，重仓白马风格的公募基金受到热捧，资金大量涌入，产生了正反馈循环，龙头白马股逐步进入泡沫状态。

医药作为典型的白马股，2021年初，估值也来到高点，行业静态失业率超过60倍。大量投资者在这个阶段开始接触医药行业投资，高位入局。在后续下跌过程中，为摊薄成本，越跌越买，仓位逐步加大，损失惨重。

2021年至今，医药板块已经调整了三年时间，当前行业估值处于历史底部位置。从基本面逻辑上看，过去几年来，医药板块接连遭遇政策、行业、需求、外部环境等多重压力，估值屡创新低。简要分析如下：

（1）支付端，遭遇集采和医保控费压力。近年来，为应对人口老龄化背景下的医保支出压力，医药领域开展了一系列基于控费的改革与整顿，包括但不限于，药品和器械在集中采购压力下大幅压价；医院支付端进行DRG/DIP改革，控制病种费用；流通端推行两票制挤压水分，终端药店推进药品价格透明化；医院端强化医药反腐开展行业整顿等。

其结果就是，过去十几年形成的医药企业稳健现金流的预期被打破，医药股遭遇了估值和业绩端的戴维斯双杀。

（2）市场端，新冠疫情扰动导致医药板块业绩高波动。2020-2022年，受疫情期间需求大增驱动，医药企业利润快速增长，掩盖了医保控费等因素的影响；2023年，疫情相关需求骤降，医保控费压力增大，医药板块盈利出现大幅下滑，对板块估值造成压制。

以医药50指数为例，成分股2023年归母净利润降至869.84亿元，同比下滑29.1%；今年一季报，继续下滑15.83%，降幅虽已收窄，仍为负增长。二季报尚未发布，不过据统计局数据，Q2医药制造业利润总额同比增长8.99%，已经转正。

（3）地缘因素扰动，创新药板块不确定性增大。由于我国创新药仍处于起步阶段，全球高价值新药集中于欧美跨国药企，国内CXO龙头的订单高度依赖海外市场。逆全球化背景下，国内CXO企业经营前景不确定性增大，叠加高息环境下，全球创新药风险投资活跃度下降，A股创新药产业链估值大幅缩水。创新是医药行情的源动力，创新药子板块上行乏力，反过来压制了整个医药板块的估值空间。

说到这里，上述因素要逆转了吗？

其实并没有。除了疫情扰动成为过去，医保控费和地缘风险预计会长期存在，否则，医药板块的估值早就弹起来了。

对绝大多数投资者来说，投资医药板块的正确打开方式，不是预测接下来几个月国家医保政策的变化，龙头公司出海的进展，抑或美国生物安全法案的影响等，这些都超出了我们的能力范围。

投资者要关注的只是长期前景和当前估值。长期前景要好，发展空间要大，当前估值要足够便宜，满足这些条件，就可以买入医药板块，等待变化发生。

当前医药板块估值足够低，长期发展空间也依旧广阔，已具备投资条件。就变化来看，一些积极因素也在发酵中，如医药反腐、集采等进入常态化阶段，全球开始进入降息周期，以及国内政策端强化对创新药的支持等，医药板块的估值压制因素得到明显缓解。

至于长期发展空间，依旧长坡厚雪。据国家卫健委数据，2013-2022年间，我国卫生总费用年均增长11.6%，GDP占比提升1.4个百分点至7%。考虑到我国人口老龄化趋势、人均收入及健康意识的提升、与全球主要国家较大的差距（美国2022年医疗保健支出GDP占比17.3%）等，未来我国卫生总费用仍会保持高于GDP增速的增长水平。相应地，生物医药行业基本面前景依旧广阔。

在标的选择上，对普通投资者来说，医药投资既有一个坏消息，也有一个好消息。坏消息是，医药企业专业性强，且创新迭代速度快，研究门槛很高，投资不确定性很大；好消息是，医药板块作为一个整体，指数化投资就能取得理想收益。如巴菲特在2008年致股东信里所说，

“我们不知道怎么看医药公司正在研发的药品，即使现在看懂了，再过五年，又有一批新药处于研发阶段。我们不知道辉瑞和默克哪家更有潜力，不知道哪家能研发出重磅新药。我们确切知道的是，我们作为一个组合买入的公司价格合理，它们将来的整体表现应该不错”。

类似的话，巴菲特2002年就说过，“医疗行业的长期表现非常出色。1993年，我们没投医药股，是我们做错了。想挑出最大的赢家很难，做一个组合肯定行的。”

回到A股，我们无法预判医药板块何时迎来右侧，更不可能挑出未来几年涨幅最大的个股，但基于历史规律，当下布局医药板块，耐心持有，大概率能取得不错的投资收益。

附：中证医药50指数介绍

中证医药50指数（931140，简称医药50）由沪深两市医药卫生行业中规模大、经营质量好的50只龙头公司股票组成，以反映沪深两市医药行业内龙头公司股票的整体表现。指数以2004年12月31日为基日，以1000点为基点，截止当前，年化收益率13.37%。

指数编制方法如下，（1）对于医药卫生行业个股，按照过去一年日均总市值、营业收入（TTM）、ROE（TTM）与毛利率（TTM）四个指标分别由高到低排名，将四项排名的算术平均由低到高排名作为综合排名；（2）将待选样本进一步划分到以下细分行业：医疗器械、医疗商业与服务、生物药品、制药与生物科技服务、化学药、中药；（3）在各细分子行业内选取综合排名靠前的证券，合计选取50只作为指数样本，各细分子行业入选证券数量按待选样本中该行业的证券数量占比进行分配。

指数样本每半年调整一次，样本调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同，单个样本权重不超过10%。截止当前，10大权重股分别为恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、片仔癀、爱尔眼科、联影医疗、科伦药业、长春高新、爱美客和万泰生物，合计权重54.7%。