文 | 雷达财经，作者 | 肖洒，编辑 | 深海

我国最大的运动鞋服代理商滔搏，出现业绩大滑坡。

9月10日，港股上市的滔搏发布盈利警告，在截至2024年8月31日止的六个月，公司权益持有人应占利润较2023年同期的13.37亿元下跌约35%。

盈利下滑的原因，一方面是受宏观消费疲软对行业零售环境的拖累；另一份则是零售折扣率同比加深，导致毛利率同比下降。

受此影响，公司股价在9月11日暴跌16.17%，触及自2019年上市以来的新低。对此，高盛发布研究报告称，将滔搏目标价从6港元大幅下调55%至2.7港元，主要反映盈利下调等。中银国际也指出，公司上半财年表现或令市场感到相当大的失望，由于今年双11的不确定性，预期行业盈利将有更多下调。

滔搏拆分自百丽国际旗下的运动业务板块，与耐克、阿迪达斯、彪马、匡威等品牌有深度合作，但如今随着各大体育品牌加码自营和消费环境趋于谨慎，作为“中间商”的滔搏不似从前风光。

值得关注的是，滔搏背后站着大名鼎鼎的高瓴资本。截至今年2月底，滔搏的股东阵营中，由高瓴资本控制的Hillhouse HHBH持股34.89%，为单一大股东。今年上半年，高瓴曾推动滔搏的关联方百丽时尚赴港IPO，不过雷达财经查看发现，目前其上市申请材料已处于“失效”状态。

中期归母净利预跌35%

作为国内最大的体育用品经销商，滔搏脱胎于百丽国际旗下的运动服装业务，其自1999年开展运动鞋服零售业务的第一年起，便开始与耐克进行合作，在2004年成为耐克在中国最大的零售合作伙伴和客户。

同是2004年，滔搏与运动鞋服巨头阿迪达斯合作。随后，滔搏开始扩展服务品牌组合，在2006年、2007年开始与彪马等品牌合作，并于2012年成为阿迪达斯在中国最大的零售合作伙伴和客户。

截至目前，除了上述品牌，滔搏还和威富集团（包括VANS、The North Face及添柏岚）、亚瑟士和李宁等运动品牌合作。

同时，近两年其连续牵手小众运动品牌和户外品牌，包括和HOKA品牌达成战略合作，和凯乐石、冷山等户外品牌合作。今年5月，滔搏将加拿大高端越野跑品牌norda引入中国市场，独家运营该品牌在中国市场的业务。

官网显示，截至2024年2月底，滔搏在全国范围内300多个城市运营6144家直营门店，覆盖1至7线城市层级，绝大多数为单一品牌门店形式。除单一品牌门店外，公司主要通过Topsports和Foss等自有品牌经营多品牌门店。

虽然滔搏不断在拓展新品牌的合作，但在市场需求下滑的情况下，公司的业绩还是收到了冲击。

根据最新盈利警告，截至2024年8月31日止六个月，公司权益持有人应占利润较2023年同期的人民币13.37亿元下跌约35%。

下跌原因一是受宏观消费疲软对行业零售环境的拖累，报告期内公司收入同比下降。同时，需求放缓对线下客流的冲击更加显著，导致负经营杠杆影响，带来销售及分销以及一般及行政费用率同比提升。

二是零售折扣率同比加深，导致毛利率同比下降。报告期内收入下滑带来短期内存货上升，公司相应加大促销力度；同时，报告期内线上零售折扣率相对同期线下零售折扣率更深，而线上销售占比同比提升，以上两个因素共同导致该期间零售折扣率同比加深，影响同期毛利率表现。

受此影响，9月11日公司股价一度下跌超20%，盘中创下上市以来的新低2.11港元/股，目前公司市值仅剩约146亿港元，相较巅峰期超700亿元已缩水大半。

盈利预告之后，各大投行纷纷下调了滔搏的目标价。高盛发布研究报告称，予滔搏“中性”评级，目标价从6港元大幅下调55%至2.7港元，主要反映盈利下调等。

高盛表示，下调对该公司2025-2027财年的收入预测11%-15%，主要反映收入预测下降。将纯利预测下调30%-33%，主要基于毛利率逆风，因要消化库存而折扣力度更大、渠道组合不佳、线下门店销售的经营杠杆为负。

美银证券发布研究报告称，将滔搏评级由“买入”下调至“中性”，主要是因为需求持续疲弱及上升的拆扣风险，同时下调2025年至2027年的每股盈利预测25%至28%，以反映收入及毛利预测较低，目标价由4.3港元降至3港元。

事实上，滔搏的业绩颓势不是今年才出现。同花顺iFinD数据显示，2022-2023年两个财年，滔搏的营收和利润连续“双降”，2024财年虽然重回增长，但业绩距离回到2021财年的水平还很远。

有业内人士指出，作为运动鞋服代理商的滔搏生意不好做，关键还在于耐克、阿迪达斯两大巨头。2023年财报数据显示，滔搏总收入的85.8%来自耐克和阿迪达斯。

2022年和2023年，受供应链短缺和市场需求下滑影响，阿迪达斯和耐克的增长都有放缓。

背后站着高瓴资本

天眼查App显示，滔博国际成立于2019年，公司于2019年10月10日在香港交易所主板上市。

根据2023年年报，滔搏的大股东为Hillhouse HHBH，持股比例34.89%；智者创业有限公司为第二大股东，持股20.23%。

其中Hillhouse HHBH由Hillhouse HHBH Limited全资拥有，而后者由HHBHInvestment, L.P.全资拥有，且HHBH Investment, L.P.的投资管理人为Hillhouse CapitalManagement, Ltd.（高瓴）。

而智者创业的最终实益拥有人，包括公司董事于武及盛放，以及滔搏及其联属人士的其他高级管理层成员。

据媒体报道，智者创业的投资人由百丽国际管理层组成，其中盛放是百丽国际创始人之一的盛百椒的侄子。

百丽国际曾于2007年5月在港股上市，在最辉煌的2013年其市值一度超过1500亿港元，被不少媒体誉为“鞋王”。但后在2017年4月，百丽国际因业绩停滞、谋求转型而私有化退市。

彼时，百丽国际私有化估值为531亿港元，投资方为由Hillhouse HHBH及其关联人士、智者创业和SCBL组成的财团，其中SCBL由鼎晖投资控制。

交易完成后，高瓴持股56.81%，成为百丽的第一股东。而创始人邓耀和CEO盛百椒则选择售出全部股份，套现130亿港元离场。

业务层面，退市前百丽国际一类是鞋类业务，包括自有品牌Belle、Teenmix、Tata等；另一类是运动及服饰业务，即滔搏现有国际鞋服品牌经销业务。

高瓴资本张磊曾表示，运动及服饰业务资产质量优质，但受到鞋类业务拖累，整体市值偏低，分拆上市后可获更高市值。

按照这一想法，2019年高瓴资本将百丽国际旗下运动及服饰业务打包于港股重新上市，也就是现在的滔搏。

滔搏也不负众望，公司市值最高时曾超过700亿港元，外界认为高瓴仅靠百丽旗下的这一项业务便已经回本。但如今随着滔搏回落至146亿港元，Hillhouse HHBH的持股市值仅剩下约51亿港元。

百丽时尚冲击IPO尚未成功

私有化百丽国际之后，高瓴、鼎晖及百丽国际管理层对百丽国际进行了诸多业务“赋能”和股权重构，并尝试推动百丽国际以百丽时尚的名字重返资本市场。

2022年3月16日，百丽时尚曾向港交所提交招股书，但遗憾迟迟未通过聆讯使得招股书失效。今年3月1日，Belle Fashion Group(百丽时尚)再次向港交所递交了招股书，不过目前同样处于“失效”状态。

目前尚不知其再度闯关IPO失败的原因，但从招股书披露的数据来看，重新改造后的百丽时尚还存在隐忧。

首先，公司业绩波动较大。具体来看，百丽时尚2023财年（截至2023年2月28日止年度）业绩下降明显，实现收入192.1亿元，同比下降18.3%；实现净利润12.57亿元，同比下降54%。

公司给出的理由为，2022年大部分时间及2023年年初的COVID-19疫情，导致线下及在线销售同时下滑。

而疫后的消费反弹，带动百丽时尚的营收在截至2023年11月30日止的九个月内达到161亿元，净利润达21亿元。不过要低于此前申报稿中2021年3月1日至2021年11月30日的数据，彼时其营业收入为176.27亿元，归母净利润为23.07亿元。

其次，公司线上线下收入悬殊，电商转型乏力。2022财年、2023财年及截至2023年11月30日止九个月，百丽时尚来自线下销售渠道的收益分别占各期间总收益的76.4%、72.9%及72.3%，来自在线销售渠道的收益分别占各期间总收益的23.6%、27.1%及27.7%。

但线下渠道占绝对优势的百丽，其直营门店近年却在持续收缩，国内直营门店从截至2022年2月28日的9388家，下降至2023年11月30日的8361家，不到两年的时间里缩减已超1000家。

最后，公司的负债率超八成。招股书显示，截至2023年11月30日，百丽时尚的资产负债率为83.87%，而在2021年财年至2022财年，公司负债率也在77.45%、84.64%。

在自身负债率较高的情况下，百丽时尚还大手笔分红。2020财年至2023财年，百丽时尚分别向股东支付股息70亿元、42.27亿元、20亿元、20亿元。截至2023年11月30日止九个月，其再向股东派股息20亿元。

根据年初的申报资料，百丽时尚的募集资金用途排在第一位的，便是偿还银行借款。但IPO迟迟未成功，公司不得不负重前行。