华峰化学（002064.SZ）日前发布一系列公告，宣告其关联并购向前迈了一大步。

这笔并购是指公司拟通过发行股份及支付现金方式购买两家公司100%股权，标的均由华峰化学实控人尤小平控制。

2024年10月末筹划这笔并购时，由于标的存在关联交易、资产负债率偏高等问题，这笔“左手倒右手”式并购一度引发外界疑虑。

眼下，这种疑虑进一步加深，根据刚出炉的交易方案，两家标的公司的评估增值率分别高达506.96%、478.49%，总交易价格60亿元。

不仅如此，钛媒体APP发现，在资产负债率继续攀升之际，这两家标的公司在2024年合计进行了高达20亿元的分红，其中多数落入参与此次交易的实控人家族手中。

60亿高溢价并购VS标的突击分红20亿

该笔并购的两个标的分别是浙江华峰合成树脂有限公司（以下简称“华峰合成树脂”）100%股权、浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（以下简称“华峰热塑”）100%股权。交易对方是华峰化学的控股股东华峰集团有限公司（以下简称“华峰集团”）、实控人尤小平，以及尤小平的兄弟尤金焕和尤小华。

按照交易草案，交易价格60亿元，现金支付6亿元，剩余的54亿元通过发行股份支付。

这两个标的的评估值均按照收益法确定，其中，华峰合成树脂的交易价格是40.4亿元，增值率506.96%；华峰热塑的交易价格是19.6亿元，增值率478.49%

去年10月公布交易预案时，由于两个标的的高负债特点，这笔关联并购一度颇受争议，2024年，这两家公司的负债率继续升高。其中，华峰合成树脂2024年总负债20.8亿元，资产负债率从60.48%升高至75.75%；华峰热塑的总负债19.5亿元，资产负债率从71.44%升高至85.21%，远高于同行业可比上市公司均值。

而这种资产负债率的继续攀升是发生在当年阔绰分红的背景之下。

钛媒体APP发现，2024年，华峰合成树脂的资产总额较2023年大幅缩水，从47.5亿元下降至27.4亿元，原因之一是货币资金从20.4亿元骤减至6亿元。

然而，货币资金的大幅减少并非偿还债务所致，而是2024年华峰合成树脂向股东分红15.56亿元。此外，在当期短期借款增加3亿元的情况下，华峰热塑在2024年也支付了4.6亿元的分红款。这意味着，标的在去年合计分红达20亿元。

另外，需要注意的是，2024年末，华峰合成树脂从华峰集团收回了6亿元的拆借款，这笔借款在2023年已经根据坏账准备部分计提减值损失。一般而言，比照上市公司，其他应收款的减值计提是基于信用风险的变化。

结合以上，两个疑问随之而来，其一，在标的负债率攀升、大额分红的背景下，华峰化学依然高溢价并购是否合理？其二，华峰集团赶在卖出华峰热塑股权前还款6亿元，是信用风险显著改善，还是关联并购下的应急之举？

值得一提的是，2024年，在这两家标的公司业绩双双增长之际，其向“华峰系”进行的关联采购金额占比较2023年明显提升，其中华峰合成树脂向“华峰系”的采购金额近13亿元，占当期采购金额的36%。华峰热塑2024年向“华峰系”的关联采购约13.1亿元，占到其当期原材料采购的49.4%。

 华峰合成树脂财务数据

华峰热塑财务数据

华峰合成树脂关联采购情况

周期底部的二度资产腾挪

公开信息显示，华峰化学主要从事氨纶纤维、聚氨酯原液、己二酸等聚氨酯制品材料的研发、生产和销售，华峰合成树脂和华峰热塑分别处于聚氨酯行业的革用聚氨酯树脂和热塑性聚氨酯弹性体领域。

关于这笔并购，华峰化学表示是上市公司拓宽业务领域，实现产业链整合延伸的重要举措。

这笔关联并购此前已埋下伏笔。2019年，上市公司曾与这笔交易的“原班人马”即华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华进行过一次关联交易，通过发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金收购浙江华峰新材料有限公司100%股权，评估增值率222%，交易价格是120亿元。

当时，华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华就承诺，在被托管公司（华峰合成树脂及华峰热塑）业务正常经营、具备注入上市公司条件后，委托方将在1年之内按公允价格转让给上市公司，而完成注入的最长期限不超过交易后5年。

所以，从这笔并购启动的时间（2024年10月29日）来看，正好是卡在前次并购完成5年这个时间点。

此外，另一重现实是，身处氨纶行业周期底部，华峰化学近年业绩增长压力明显加大。年报显示，2024年，华峰化学营业收入269.3亿元，同比增长2.4%；归母净利润22.2亿元，同比下滑10.4%，至此，已连续三年下滑。

根据业绩承诺，此次交易的业绩承诺期为2025-2027年度，华峰合成树脂的扣非后归母净利润分别不低于3.01亿元、3.24亿元、3.42亿元；同期，华峰热塑的扣非后归母净利润分别不低于1.7亿元、2.02亿元、2.32亿元。（本文首发于钛媒体APP，作者｜张孙明烁）