2022年3月25日，事先没有预先发布年度业绩预告的金风科技发布了2021年年报，公司2021年营收505.71亿元，同比下降10.12%；扣非归母净利润29.93亿元，同比增长8.33%，业绩并没有达到市场预期，次日交易日开盘后，开盘价较前一交易日收盘价低开3.35%，全天跌幅2.53%。

事实上，虽然现在A股只有对上市公司的净利润波动较大或净资产为负等情况下在1月31日前有披露年度业绩预告的强制要求，对其他公司并没有强制披露的要求，但通常公司为了增强市场信心，提振公司股价会在1月底之前发布年度业绩预告，而金风并没有发布业绩预告已经引起了市场对其2021年度经营业绩的担忧，其股价表现也一路下跌。

作为风电行业龙头，金风科技的发展似乎遇到瓶颈，但市场还有一种声音认为公司股价的估值较低，被低估了。对于公司的发展，我们应该怎么看，接下来我们来对金风科技进行一下分析。

主流技术出现转向趋势，技术优势已难维持

按照机电转化传动链的不同，风力发电机组可以分为直驱型、半直驱和双馈型三种类型，目前风机市场占据主流地位的主要是直驱型和双馈型发电机组，其中双馈型风力发电机组的市场份额高于直驱型风力发电机组，2020年新增装机中双馈式风机和直驱式风机分别占60.9%和30.5%。

接下来首先对不同类型的风机的特点以及优缺点进行一下介绍。

直驱型发电机由风力通过多级电机和叶轮直接连接进行驱动，中间不需要齿轮进行联动，具有结构简单、维护成本低、风速范围要求低等优点，但缺点是发电机中的磁极对数多，电机体积大，直驱电机位于机舱外，容易收到腐蚀。

双馈型发电机是通过齿轮箱中的定子绕组与电网相连，转子绕组通过变频器与电网相连，转子绕组电源的频率、电压由变频器自动调节，机组可以在不同转速下实现恒频发电，精确的调节发电机的输出电压，具有电机效率高、重量轻和成本低的优点，但缺点是对风速范围要求较高、发电量受限制、齿轮箱的维护成本较高。

而半直驱型发电机介于直驱型和双馈型之间，结合了两者的优点，通过风叶带动齿轮箱来驱动永磁电机发电，齿轮箱的转速没有双馈型高，发电机由双馈型的绕线式变为永磁同步式，在满足传动和载荷的同时，降低了风机的的重量和体积，减少了风机原材料的用量，维护难度也较低。

近几年我国陆上风电上网电价先后经历了标杆价与竞价阶段，上网电价也逐年下降，尤其是自2021年起，新核准的陆上风电项目全面实行平价上网，不再进行补贴，同时风电的招标价格从2020年初以来也持续下降，根据金风科技官网披露，2021年3S级别机组的招标价格较2020年9月下降25.85%至2410元/KW，4S级别机组的招标价格较2020年9月下降26.46%至2326元/KW。

资料来源：金风官网

在风电的招标和上网价格持续下降的背景下，降本增效对企业来说变得更加重要，行业未来的发展趋势一方面会是往降成本方向发展，另一方面则是风机的大型化，也就是风机的叶片越大，单机功率也越大，通过提高单机发电量来摊薄设备成本，要知道陆上风电项目建设成本中设备购置成本占70%左右，海上风电建设成本中风电机组成本也占50%左右。

金风科技作为直驱永磁风机龙头，在降本增效的背景下，技术和成本方面可谓是都不占优势，一方面由于直驱永磁发电机所使用的铜等有色金属含量更高，同时也会用到钕等稀土金属，在铜价持续上涨和稀土行业整顿后价格持续上涨的背景下会提高直驱永磁风机的生产成本；另一方面由于直驱风机的体积相比更大，重量更重，因此，在风机大型化过程中运输和吊装方面相比半直驱和双馈风机难度会更大。

半直驱风机由于结合了直驱和双馈式两种有点，一方面比传统直驱风机体积小、重量轻，另一方面使用的齿轮转速较双馈式转速低，可靠性更强，被认为是接下来风机的发展趋势。

从近年风机新增装机中直驱型占比和金风的市占率也能看出行业已经在开始转向，2018年到2020年陆上新增装机中直驱式风机占比分别为37.2%、36.8%和30.5%，而金风科技在国内的市场份额从2018年的超过30%下降至2021年的20%。

其实，金风也并不是没有察觉到行业的风向标，在2021年年报中提到的开始采用直驱和中速永磁“双轮驱动”技术路线中的中速永磁就是半直驱型。

赶超者穷追不舍，被迫进行价格战

其他厂商的紧追不舍也是让金风科技感到如芒在背，像明阳智能、远景能源、运达股份和三一重能等厂商近年也频频斩获大笔订单，其中尤以明阳智能和远景能源威胁最大，根据2021年央企风电项目公开挂网中标信息显示2021年金风科技中标5.87GW，而远景能源中标6.79GW超过了金风，而金风科技依靠民营开发商的订单和自有风场的装机才保住行业龙头地位。

另一个竞争对手明阳智能对金风科技同样威胁十足，明阳智能作为半直驱中速永磁风机生产商，在大功率风机发展方面优势明显，其生产的超紧凑半直驱风机在体积、重量和可靠性方面更适合在海上使用，其生产的8MW风机已完成实装，2021年已推出16MW的海上风电机组，被认为是未来的海上风电龙头。

事实上，明阳智能2021年的扣非归母净利润已经超过金风科技，2021年明阳智能扣非归母净利润32.79亿元，而金风科技为29.93亿元；同样的在盈利方面也略胜金风科技一筹，2021年前三季度明阳智能以11.38%的净利率也高于金风科技的6.9%。

面对日益增加的竞争压力，曾经以技术为豪不屑于价格战的金风科技也被迫走低价路线，中标价格不断刷新最低记录，2021年甘肃洁源20万千瓦风机采购招标项目金风科技以2187元/KW的价格创下当时最低中标价格记录，中节能8个项目共768MW的风机招标项目金风科技报了4次最低价，2022年3月三峡集团40MW的海上风电项目金风科技也以比中标候选人低3.18%的价格中标。

股价持续低迷，估值低不代表被低估

如果看金风科技的股价走势，丝毫不像一个龙头应该有的样子，公司股价从2021年11月5日达到20.1元的高点，此后开始一路下跌，对比同行业的明阳智能，总股本只有金风科技的一半但市值却是金风科技的83%，相比之下明阳智能的股价表现比金风科技更像龙头。

公司的市盈率也在低范围内波动，目前公司的PE（TTM）为15.8倍左右，较2021年初的25.5倍下降38.04%，A股中证风电板块行业的PE（TTM）平均值在37倍左右，相较于行业的平均水平公司的估值目前也处在较低水平，表面上看貌似公司股价被低估了，但考虑到公司2021年归母净利润的增长率仅为14.74%，以目前归母净利润的增速PEG还大于1，而考虑到未来公司面临的竞争环境以及较弱的盈利水平，维持高增还是比较困难，这也就显示出虽然目前公司估值较低但并没有被低估，相反，其实还有点高估。

资料来源：wind，钛媒体产业研究部

从曾经的以永磁直驱技术为代表的行业绝对龙头，到如今技术优势已不再傲视群雄，市场份额逐年下降，与其他竞争对手之间的差距逐渐缩小，甚至被迫开始走低价路线来获取订单。同时，公司股价表现低迷，也不被市场看好，虽然不知道金风科技还能维持多久龙头的地位，但可以肯定的是越来越难了。

（本文首发钛媒体App，作者|钛媒体产业研究部。想获得更多科股深度分析，可订阅科股宝VIP栏目。）