11月10日晚，中芯国际发布2022年三季报，前三季度公司营收377.6亿元，同比增长48.5%，扣非归母净利润79.7亿元，同比增长113.6%，其中三季度公司131.7亿元，同比增长41.9%，扣非归母净利润27.9亿元，同比增长101%。

由于消费电子市场需求疲软，市场一直存在对中芯国际业绩放缓的担忧，从公司三季报来看，虽然三季度公司营收与扣非归母净利润均实现了较大幅度增长，但与上半年营收和扣非归母净利润52.84%和121.1%的增速相比，三季度增速已出现下降，显示出市场需求的低迷还是对公司业绩造成一定影响。

作为中芯国际晶圆产品下游最重要的应用领域，智能手机应用第三季度收入占比达到26%，国内智能手机1-8月累计出货量1.7亿部，同比下降22.9%，前8个月中有7个月出货量呈现出同比下降，且最近7月和8月出货量分别同比下降31.2%和21.4%，仍然呈现出较大降幅，显示出需求持续低迷，手机出货量短期内难有较大增幅。

资料来源：wind，钛媒体产业研究部

从中芯国际管理层对外表示四季度公司受消费电子领域需求疲弱影响，营收预计环比下降13%-15%，可以看出公司四季度营收增速同比将会进一步下降，也显示出整个消费电子行业仍在下行，尚未达到周期底部。

手机业务占比逐渐下降，价格弥补出货量损失

中芯国际在北京、上海、天津和深圳建有3座8寸晶圆厂和3座12寸晶圆厂，目前还在北京、上海、天津和深圳各有一座12寸晶圆厂在建，工艺节点覆盖0.35μm到14nm。

从晶圆应用分类来分，中芯国际收入主要来自智能手机、智能家居、消费电子和其他业务，受宏观经济增速放缓和疫情等因素影响，近两年智能手机应用收入占中芯国际收入比例下降明显，而受益于下游新能汽车以及工业控制等领域需求的快速增加，公司其他业务收入占比持续提升。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

公司近两年晶圆产能保持稳定增长趋势，2021年产能基本保持满产水平，但进入今年以来前三季度产能利用率呈现逐渐下降的趋势，尤其是三季度下降幅度较大，已由一季度的100.4%下降至92.1%，产能利用率的下降也显示出目前市场需求减弱。

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公司晶圆产品按尺寸分为8英寸和12英寸产品，将12英寸晶圆折算成8英寸晶圆来计算，三季度公司销售晶圆179.7万片，较二季度188.6万片的销量环比下降4.7%。

但三季度公司晶圆收入较二季度还增加了1.6%，主要是由于三季度晶圆单价增加所致，公司近年晶圆平均售价随季度逐渐增加，按单季度晶圆收入占比和销量来测算单季每片晶圆的平均售价，可得到三季度公司晶圆平均售价为6777元/片，较二季度6354元/片的均价增加6.6%，单片售价增加的幅度弥补了销量减少带来的损失。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

存货增加较快，盈利能力放缓

公司近两年以来存货随季度逐渐增加，尤其是三季度存货增长幅度有较大提高，三季度公司新增存货23.6亿元，是二季度新增存货的176.1%，但三季度营收较二季度仅增加3.4%，也直接使得存货的周转时间增加，三季度末公司存货周转天数由二季度末的106.1天增加至117天。

三季度存货大幅增加已经是公司在较大幅度降低产能利用率基础上的，公司预计四季度营收将环比下降13%-15%，因此，在下游需求未得到改善之前公司势必会通过降低产能利用率来降低存货，而公司也表示四季度产能利用率较三季度会进一步下降。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

对于晶圆制造企业来说，设备折旧对当期利润影响较大，我们通过EBITDA（息税折旧摊销前利润）来观察中芯国际的盈利情况，三季度公司EBITDA为80.6亿元，较二季度的80.8亿元有小幅下降，其中折旧与摊销费用为39.4亿元，占EBITDA的48.8%，造成公司三季度净利润较二季度下降3.3亿元的主要原因来自于三季度折旧与摊销费用较二季度的增加。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

而公司表示全年资本支出计划从320.5亿元上调为456亿元，考虑到四季度公司营收将会环比下降13%-15%，相对应的EBITDA在环比下降的同时还会新增设备的折旧费用，将会增加折旧与摊销费用占EBITDA的比例，进一步降低公司四季度净利润。

三季度公司毛利率较二季度有小幅下降，净利率较二季度下降幅度较大，显示出公司盈利能力有所下降，考虑到四季度公司有新增较大的资本资出，再加上产能利用率的降低会导致生产成本和费用的增加，公司毛利率与净利率将会进一步降低。

资料来源：公司财报，钛媒体产业研究部

成长性提前被透支，股价支撑减弱

作为国内最大晶圆代工厂，同时也是国内唯一一家掌握并实现量产14nm芯片的本土厂商，虽然目前暂时在14nm以下先进制程技术方面遇到瓶颈，由于国内巨大的市场需求，其在14nm以上成熟制程产品仍然有很大发展空间，但从其在科创板上市两年来，股价走势并没有呈现出其本该具有的成长性，虽然偶尔有起伏，但整体呈现出一路下跌。

 究其原因主要还是公司前期股价涨幅过大，成长性已被提前透支，公司IPO发行价为27.4元，上市首日开盘价即达到最高95元，当日收盘82.9元，当日涨幅201.9%，本身其113.1倍的发行市盈率已经处于很高水平，而上市首日股价涨幅又翻了两倍，使其股价严重脱离合理水平区间，直接导致其上市首日PE（TTM）达到305.3倍。

接下来就是一路“挤泡沫”的过程，一方面是公司股价持续下跌，另一方面是公司盈利能力持续提高，使得公司估值较之前大幅下降。

目前公司PE（TTM）26.2倍，已降至A股半导体板块较低水平，但考虑到四季度公司盈利能力较三季度有所下降，且利润低于去年四季度水平，将导致四季度的EPS（TTM）低于三季度，对股价支撑减弱。

资料来源：wind，钛媒体产业研究部

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